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2008年4月24日星期四

曹仁超.2008-4-24

投資者日記 曹仁超 2008-4-24

政策市此之謂歟

4月23日,周三。恒生指數升350.09,收25289.24;成交一千零五十二億九千六百多萬元。4月期指升281點,收25279點;5月期指升287點,收25127點,低水。反彈係咪完成?中石油(857)升4.8%,公司計劃2010年將新疆油田天然氣產量提高一倍。

中國股市創下二周以來最大漲幅,滬深三百指數升4.78%,收3453點。招商銀行升4.2%,因第一季獲利升157%;北京銀行升4%,因第一季獲利升180%;神華能源升3.9%,盈利升5.4%。中海發展升5.9%;江西銅業升10%因第一季獲利上升46%;中金黃金升4.3%,公司宣布去年獲利升59%。

撈底欲望再被激發

內地救市第二招:4月24日起股票交易印花稅由千分之三降至千分之一,由去年5月29日宣布由千分之一上調至千分之三後,依家重返千分之一。上證指數由4月22日最低2990.79開始絕地反彈,呢兩天已令撈底欲望再次被激發,由金融股帶動、地產股跟進、能源股奠後,全力「殺空」,由2990點殺上,一路冇任何抵抗。滬深A股能否反彈前跌幅38.2%甚至前跌幅61.8%?如反彈38.2%,滬深A股可見4180點;如反彈61.8%,更可見4833點;如反彈前跌幅50%,可見4506點。去年5月利用加印花稅去降溫,今年4月能否利用減印花稅令滬深A股重返4000點之上?至此大家應該可以明白何謂政策市矣。

1991年10月深圳市將印花稅由千分之六降至千分之三,上證指數從180點升至1992年5月1429點,上升694%;1998年6月印花稅由千分之五下調至千分之四,股價不升反跌,兩個月下跌400點。2001年11月16日再調低至千分之二,股市仍下降;2005年1月23日再降至千分之一,股市微升後又再下行。換言之,牛市中下調印花稅只係減慢下跌速度,卻不能改變下跌趨勢。呢次印花稅下調消息早已外洩,一D財經網站新聞聯播前早已發布,唔少人早知上證指數一旦見3000點,政府就會下調印花稅。之後股市點反應?木宰羊。

未來港人可遷居廣州

大笨象集體起舞,滬深A股到底係見底回升,還是熊市反彈?

高盛推介江西銅業(358),十二個月後目標價24元;亦推介中國鋁業(2600)及招商銀行(3968)。

花旗推介新奧燃氣(2688),估計今年每股獲利61.6仙,升25.2%,O二十倍,目標價16.5元。

大摩推介招商銀行及康師傅(322)。

花旗認為,今年港人收入只升4%,而CPI升幅卻高達5.3%,港人已進入收入負增長期,上述情況對本港住宅樓市後市不利;加上未來鐵路提速(2014到2015年完成),日後去廣州只需五十分鐘,擔心未來港人不但搬去深圳居住,甚至搬去廣州居住亦唔奇,對香港中下價樓產生壓力。

高盛認為,今年3月份香港CPI升4.2%(扣除公屋租金調整及住宅樓差餉因素後係5.3%),未來通脹上升壓力仍十分大,因為租金正在上升。估計今年下半年香港CPI升幅達8%甚至10%,香港通脹高峰期明年首季,理由係港元追隨美元貶值。美元一度見1.6019兌1歐羅,至於能否見1.62兌1歐羅?仍在觀望中。

匯豐認為,無論煤價或礦產價都開始進入穩定期,未來煤礦股及資源股純利升幅有賴營業額上升,而非原材料加價,令純利升幅進入放緩期,因此建議減持煤礦股及資源股,例如中國神華(1088)。兗州煤業(1171)仍有一定升幅,因新礦今年開始提供收益;至於中煤能源(1898)則持平。

二線股家未鬆綁

去年10月30日恒指由31958點回落到今年3月18日20572點,下跌11386點或35.6%。如反彈前跌幅38.2%,可見24921點,今天恒指已超過;如回升前跌幅50%,可見26265點;最大反彈幅度係前跌幅61.8%,即27608點。如同時參考道指頭肩頂走勢,道指至今未重返200天線以上,我老曹傾向相信呢次熊反彈止於26265點機會大於27608點。反彈市從來難估,上述亦只宜作參考,尤其係恒生指數屬高啤打系數(beta),經常可以升突或跌突,唔似美股咁有規律。熊反彈另一特色係升幅集中一百幾十隻大藍籌股身上,而未能擴散到其他二線股身上,令二線股家未因呢次反彈而有鬆綁機會。

上證指數跌破3000點後,救市措施加上市場憧憬而出現反彈。上證指數由去年10月高峰到今天已下跌50%左右,個別股份跌幅甚至高達70%。今年首季A股業績較去年同期佳,純利升多跌少。A股係咪完成擠出泡沫,重返理性運行期?定係鐘擺理論所指示,將由一個極端走向另一極端?無論機構或居民過去六個月投資股市結果都係負收益,能否透過救市措施抵銷大小非流通股減持壓力?所謂救市措施只係限制大小非流通股每月拋售不能超過1%,此舉可減慢大小非流通股流入市場速度,而非減少大小非流通股流入市場。何況更可透過大宗配售而實現套現,例如九五折出售畀機構投資者,然後由機構投資者市場出售,賺取差價利潤,真正作用有幾大,要日後觀察才知道。

3月18日起過分被壓抑股價,令呢次反彈強而有力,不過美資銀行及其他歐資銀行正利用今次反彈機會重新籌集資本。聯儲局及英倫銀行宣布用納稅人蚊年去購買MBS(Mortgage Backed Securities),以便銀行與銀行間可以重新互相借貸。央行購入MBS何時可再市場上出售?可能兩年,亦可能五年,甚至永遠唔會出售(如MBS變成壞賬話)。係咪代表危機已過?至今為止美指數跌至新低,美債息率亦跌至五十四年內低位,點解投資者仍寧可住日日貶值美元債券?4月初IMF估計美國次按危機可能虧損1萬億美元,至今只公布2320億美元,即仍有四分三虧損未公布。根據美國全國房地產商協會數字,2006年7月至08年2月美國住宅售價只跌14.9%,如再跌15%,美國人財富將再減少4萬億美元,以及令金融界虧損多2萬億美元。至今為止已有八百萬到一千一百萬美國家庭陷入負資產,數字仍在上升。另根據Friedman, Billings and Ramsey 3月估計,11萬億美元按揭市場需要1萬億美元新資金流入,才可阻止情況惡化。過去四年衍生市場以年率40%速度上升(或每二點五年上升一倍)。去年12月底衍生市場總市值約636萬億美元,相等於美國GDP五十倍!其中172.175萬億美元由美國九百三十七間商業銀行或大金融機構持有,最大五間佔去其中167.42萬億美元。近幾個月有賴聯儲局提供資金應付短期需求,去年9月至今年4月初聯儲局已動用可用資金7000億美元其中60%,上述環境下,美股牛市能否誕生?

2002年1月至今美元兌六種主要貨幣平均回落超過40%,外國人對美元信心動搖,刺激油價、金價及食物價格上升。如參考1980至81年情況,最終將引發1981至82年衰退。今天希望其他國家GDP增長去阻止美國GDP回落,可以成功咩?更何況美國有七千八百萬戰後嬰兒由2007年起踏入退休年齡(人類最高消費期係四十五至五十四歲)。情況有如1990年起日本,由於人口老化問題,至今經濟仍然不振。

金價難重見3月高位

至於短期走勢,今年1月同3月標普五百指數同RSI背馳,可支持一次強力反彈,至於升幅係前跌幅38.2%或61.8%?事後才知道。滬深A股去年10月至今跌幅已達50%,已有足夠條件支持一次大反彈,但MACD仍未出現買入訊號,都係小心D好。美國道瓊斯金礦股指數更完成頭肩頂及破頸線後後抽,從呢點睇,3月金價高位1036美元可見將來仍無法再見,近期金價上升主要受油價創新高帶動。

熊市二期從來唔易玩,雖然畢非德教我地──群眾驚時你貪心,群眾貪心時你要驚,但有幾多Trader能做到?1980年雪茄伏要將優惠貸款利率推高至21.5厘才成功控制通脹率,但同時引發經濟衰退!利用高利率去打擊通脹,代價十分大。呢次貝南奇放棄打擊通脹,努力減慢資產價值下跌,結果又如何?1989年6月日本銀行行長三重野康利用加息去打擊日本通脹,結果引發1990年起資產跌價,造成日本過去十三年經濟呆滯期。

衍生產品係利用高槓桿比率,例如值100元產品,如全部用現金投資,升10%只賺10元,並唔吸引;反之,利用衍生產品,100元產品只付5%孖展(槓桿比率1比20),升10%同樣賺10元,因本金只有5元,即可賺200%,變成極之吸引。問題係100元產品只付5元孖展,萬一價值回落5元,可以好快令投資化為烏有,風險太大。銀行(或金融機構)將之包裝,例如將二十件100元產品加起來,各付5元孖展合共100元,然後讓二十人分擔,各付5元。經上述包裝後,風險似乎細好多(冇理由二十件產品同時跌價,亦無理由二十位投資者同時無力應付孖展Call),表面上風險分散,事實上係冇,因為二十件100元產品全部都係樓按,如樓價回落超過5%,上述二十件100元產品同時要孖展Call;二十個投資者表面上較一個風險分散好多,但如二十個投資者都係trader而非真正投資者,表面上風險分散,事實上係冇。此乃去年8月當美國樓價回落超過5%便引發次按危機底因。對沖基金無力補孖展(或止蝕離場),令衍生工具發行商成為最終風險承擔者而紛紛出事。上述道理本來好簡單,毋須博士才能了解,但因為利潤豐厚,令各國央行視而不見,各發行商則忙於賺手續費。所謂投資者,升市中忙於賺錢而不顧風險,直到樓價跌幅大於5%便互相指摘。無論點樣,金融市場已進入de-leverage時代,需時幾耐、破壞力幾大?事後才知道。

上一個美股熊市由1966年開始、1982年10月結束,共十六年,以指數計似乎跌幅唔大;但以美元購買力計,1982年美元購買力只相等於1966年十分一!美股牛市由1982年10月開始,2000年3月結束;今天道指較2000年3月跌幅唔大,但美元購買力跌幅如以金價計由253美元一盎斯到家超過900美元,美元購買力八年內已失去75%!當然,我地可以將2000年3月至今美股分為2000年3月至02年10月小熊市,以及2002年10月至07年10月小牛市,然後再進入小熊市!

利字當前視風險如無物

美國物業市場一旦失去衍生市場廉價信貸支持,能否快速止跌回升?過去 對樓按興趣有限,因為貸款要十年、二十年甚至三十年才收回。1996年起最先係花旗銀行將樓按產品包裝成COD,並獲穆給予三A評級,可以債券市場出售,咁情況下,其他銀行都爭住做樓按,然後將佢包裝成COD市場上出售……。樓按證券化過去十年不但為金融機構賺取驚人利潤、推高美國樓價,並令穆股價上升六倍,因純利上升900%。穆成功引起標普及惠譽加入玩呢個遊戲。即使2000至02年股市回落期,呢個遊戲仍令美國樓價繼續上升,抵銷科網股泡沫爆破影響,聯儲局亦樂於見到,直到去年8月爆煲。國會已開始研究成件事(4月22日參議院銀行委員會開始聆訊),並研究信貸評級公司係因圖利而忘記自己責任所在?穆及標普已宣布改革,但否認自己曾疏忽;睇呢件事好易變成羅生門事件。

無論結果係點,呢個遊戲已無法繼續玩落去!長達十年美國樓價大升日子亦告一段落。一如美國前證監會主席William Donaldson所講:“The whole game is silly! 係,呢個遊戲十分愚蠢,但點解可以玩足十年?答案係利字當前,人人視風險如無物。倫敦銀行及大證券行計劃未來裁員四萬;加上倫敦今年有七百三十萬方呎寫字樓落成,另有八百三十萬方呎2010年入伙,令倫敦甲級字樓租金面對下調壓力。睇不但英國住宅樓出事,英國寫字樓亦面對下調壓力,美國亦一樣。

人民幣自2005年7月21日起兌美元升值,由8.2兌1美元到2008年4月破七。破七之後港人急起來,連香港每日存2萬元人民幣亦嫌太慢,改為到內地銀行存人民幣,忘記人民幣由8.2升上7元共需三年時間;加上今年起中國出口增長率放緩,相信破六日子可能三年後。三年才賺取14%回報(即每年少於5%)係咪值得?上述未計手續費,何況唔係穩賺,只係反映港人一窩蜂作風而已。