Google

2008年4月17日星期四

曹仁超.2008-4-17

投資者日記 曹仁超 2008-4-17

做對沖基金經理好過做皇帝

4月16日,週三。恆生指數跌22.98,收23878.35;成交646.2億元。4月期指升22點,收23870點;5月期指升32點,收23714點,仲係低水。短線弱勢格局一時難改,市場交投清淡,投資氣氛渙散。

內地已停批一年幾嘅QFII,已有五十二家海外機構獲批進入中國證券市場,總投資額102.95億美元。雖然有上述消息,內地A股仍未止跌。

滬深三百指數跌2.49%,收3494.02,因中國人行決定4月25日起上調存款準備金率0.5%,至16%。今天長江電力跌10%停板,雲南銅業亦跌停。

有仔唔好恨做大明星

John Paulson成為去年最高薪嘅對沖基金管理人,收入共37億美元,跑贏索羅斯嘅29億美元,以及第三名JamesSimon嘅28億美元。全球首二十五名基金經理去年平均收入8.92億美元,較2006年升68%。今時今日有仔唔好恨做大明星,一定要做對沖基金經理。許冠傑三十年前首歌:「做老千好過做皇帝,前世。」今天應改為:「做對沖基金經理好過做皇帝,靚仔!」  今年美國唔係進入經濟衰退期,而係進入GDP絲路至溫巴仙增長時代!估計今年標普五百指數純利平均跌6%,O由二十倍下降到十五倍;反之,每日指數波幅可超過2%,投資策略宜保守【圖】。熊市二期每次見底便強力反彈,第一季表現最出色係公用股,因為利率下降,4月份應係最後一次減息,即公用股上升期又差唔多矣。至於商品股我老曹睇唔通,農產品股亦一樣。

2000年1月至02年10月,標普五百指數O下降咗23%;去年10月至今,指數O只下降14%,估計仍可再跌10%(加上純利回落6%,即後市美股跌幅仍有15%)。戰後至今美股熊市平均跌幅32%,日子共三百八十四個交易天。如上述有參考價值,美股熊市應響明年第一季才結束,家嚇約完成一半左右。

瑞信推介中保國際(966),估計今年每股獲利57仙,減少47.3%,O三十一點五倍,目標價23.53元。

不可任何東西都想要

花旗推介新宇亨得利(3389),估計今年每股獲利18仙,升29.2%,目標價4.1元。因為中國對高價表需求十分殷切,而該公司計劃將零售點由2006年嘅九十二間增加到2010年嘅三百間。

一個人只有兩隻手,可以攞得住嘅實在有限,因此不能任何東西都想要。黎瑞恩曾唱過一首歌《一人有一個夢想》,事實的確係咁,一生人只做好一件事,咁就成功機會好大;反之樣樣想,但你只有兩隻手,又點可以攞得住咁多?英語亦有云:「Choice, not chance, makes lifedifferent」。人生過程中,每一個抉擇決定你嘅將來,而非所謂機緣巧合或運氣。人人所作抉擇不同,最後結果人人唔一樣。過去每一個抉擇皆影響你嘅今天,今天你嘅抉擇亦將影響你嘅將來。

例如我老曹相信依家係熊市二期,恆指響20000至25000點上上落落。上落市唔易玩,因此連放響分析股票方面嘅時間今年都減少咗。另一方面,我老曹仍偏愛美元及外幣,至今冇人民幣存款(雖然明知實賺)。上述點點滴滴,最後必影響我老曹未來所擁有嘅財富。一個人只有兩隻手,喺一生中你又攞得住幾多?

行止兄曾批評我老曹:「你除咗數目字外,其他一竅不通。」我老曹亦曾努力學習欣賞馬友友嘅表演,但係鎖你,現場環境實在太舒服,我老曹去咗搵周公。我老曹亦好努力學習欣賞西班牙舞后表演,但睇咗成晚,都唔識得欣賞佢好喺邊度?我老曹亦曾去過倫敦睇舞台劇,一如我太太評語,佢地著住D爛衫爛褲表演,點解入場券賣得咁貴?!到巴黎紅磨坊睇表演,亦唔明白點解巴黎美女中有咁多黑妹演員?我老曹嘅天分可能只喺捕捉趨勢上,而非欣賞藝術。

詹瑞文兄決定脫離政府資助佢嘅 PIP公司,響財政上宣佈獨立,此乃好事。去年我老曹曾同詹兄合作舞台劇(平時佢都幾忙),見到佢已筋疲力竭,響沙發上呼呼入睡十五分鍾,醒來後又龍精虎猛。反觀我老曹念台詞念咗四個鍾後,已經好想去死。詹兄一踏上舞台便生鬼得很,完全處於享受狀態;我老曹一踏上舞台卻呆若木雞,好多時左右不分。詹兄注定係食呢行飯嘅人,至於我老曹都係對住D數字好D。偶然玩票一次Crossover,可令人生多D色彩,但唔好被台下掌聲欺騙咗,以為自己連舞台劇都得?由始至終,我老曹並冇藝術天分(中學時代音樂呢科接近肥佬)。詹兄嘅一生應貢獻畀舞台,我老曹祝福佢成功。

趨勢醞釀而未成形


閒話少說。2008年最頭痛嘅地方係How to make Profits in Sick Economy。2008年首季已經過去,本港基金表現平均數係負增長,至於我老曹成績亦唔比基金公司好,即係略有虧損。

響上落市中挑選跑贏大市股份,並非想像咁容易,即使睇市正確,揀唔中上升股份一樣冇錢賺。畢非德所教方法──別人恐慌你貪心,別人貪心你恐慌,就更難做到,最多只能做到別人恐慌時你唔驚,別人貪心時你唔貪已經好叻,因為we are all human,都有人性弱點。

今年不妨放開D,因為好多趨勢仍在醞釀而未成形(潛龍勿用)。人生中失去一次機會,仍有無數機會等住你;反之,一次重大錯誤決定,往往翻唔到身。年輕時一個錯誤決定,可以損失幾十萬元;中年時一個錯誤決定,可以失去幾百萬元;踏入老年,作出一個錯誤決定代價就更大,此乃點解年紀漸大,投資策略一定傾向保守嘅理由。請唔好嘗試outsmart the market。

乜嘢盈喜亦係過去嘅歷史,今年第一季業績較去年第一季好已冇乜刺激,問題係今年第三季業績係咪較去年第三季好才重要。股市冇過去,只有將來;炒股票唔係炒過去業績,而係炒前景展望。嗰D去年10月冇及時減持者,更喺投資研討會上努力 talk up themarket去抵銷個人嘅恐懼感,可惜股市從來唔因多人睇好而上升,亦唔會因多人睇淡而回落。股市上升理由係因為人人想入貨,股市回落理由係人人想出貨而未果。今天有邊個仲坐擁巨資等入貨?持貨睇好則不值一哂。

今天投資銀行、對沖基金及其他非接受存款機構所提供嘅貸款早已超過傳統銀行,但經過次按危機後,以佢地嘅貸款能力,係咪仍好似去年8月之前同樣進取,例如槓桿比率達到一比三十(即1元資本、做30元借貸)?如果一如傳統銀行返回一比十二(1元資本做12元貸款),有幾多貸款將從市場上消失?

由高pe走向低pe

踏入2008年,全球金融面對反槓桿化(de-leverage),簡單D講就係信貸收縮。上述情況以美國影響最大,歐洲少D,亞洲區又少D。去年8月前嘅資金氾濫情況已結束,近期各國央行努力注資亦無法扭轉此大趨勢,只能讓信貸市場收縮有秩序地進行,而非無秩序式撤退。上述影響唔係一季兩季,甚至唔係一年兩年,而係未來大趨勢,可令美國同歐洲GDP長期陷入低增長期。標普五百指數O正由二十點三五倍走向低pe;反而歐洲上述問題唔大,因pe已喺十點七二倍水平。從高pe走向低O方法有二:一、企業純利保持增長,而股市指數不前,例如1966至82年美股。二、企業純利不前甚至回落,股市指數大跌,例如1990至2003年日經平均指數(依家已跌至pe十五倍)。至於滬深三百指數點樣完成由高pe走向低pe?由於依家pe仍高達二十七倍,一旦中國GDP增長率下降,股市要跌到邊個水平才有真正支持?家嚇恆生指數平均pe係十四點七倍。今天歐洲Dow Stock50平均pe十倍,恆指pe十四點七倍,表面睇唔算貴,但純利中幾多來自物業升值重估?剔除物業升值後,恆生指數pe絕對唔便宜(起碼冇歐洲及日本咁便宜)。何況抵買絕對唔係投資嘅理由。恆生指數已進入上落市,即升幅有限、波幅無限。

油價高企、食物價格高漲,歐洲同北美洲銀行及大金融機構則忙於集資,因為今年第一季虧損已令資本充足比率不足。響咁嘅環境下,後市可升幾多?去年下半年幾多股份高價被綁(以香港每天成交平均800億元計,一百二十個交易天,即有九萬六千億元股票喺市場高價易手)。大量股份高價被綁,形成今年股市進入短期供不應求,呢個拉鋸局面可維持幾耐?冇人可預知。

深圳市國土房產局發佈「2008年一季度深圳房地產市場發展分析報告」,3月份房價平均13618.42元一平方米,較2月份回落16.53%,已重返去年4、5月嘅水平。今年1、2月平均房價分別為15080.25元及16314.58元,銷售面積較2月上升194.57%,證明減價後吸引買家重新入市。

3月份美國新建房屋跌至十七年低點,住宅方面回落5.2%,相等於每年一百零一萬間;新批合約更少,跌至年率九十七萬間,係1991年8月以來最低。美國全國建屋商協會估計,今年建屋量將減少30%,較先前估計嘅27%更大。

中國設廠與全球比較仍具優勢  根據中國人行今年向五千四百八十四間企業調查結果,今年第一季生產成本指數表現十分差,較去年第四季下跌28.3%(去年第四季下跌3.9%),或較一年前下跌15.8%。原材料漲價、利息成本上升、人民幣升值、勞工不足等等,都係構成上述指數下跌嘅理由。工業邊際利潤今年1、2月只有16.5%(去年同期37%),因生產成本上升;2000年至今超過二百間韓國企業從成都市退出。香港工業總會話有超過六萬間香港或台灣廠商撤出珠三角,部分響中國其他地區再建廠,部分則遷離中國。

由廣州市調查所得,二百五十二間企業今年首季支付工人工資1160元人民幣一個月,較一年前升13%;深圳升幅約為20%。至於東莞嘅香港及台灣廠家支付工人工資每月多200至400元人民幣左右。平均而言整個珠三角二億工人今年獲加薪200元人民幣,上升20%,至約1375元一個月,但同全球比較仍係underpaid!響珠三角開廠仍有工資廉宜嘅優勢。

土地方面,由於地方政府繼續提供廉價土地去吸引投資者,好多時地價收入不足以支付基建,即變相仍然在補貼廠商。

至於能源成本,2002至06年國際能源成本每年平均上升29%,中國汽油及電力指數呢幾年平均每年上升8.5%,成為另一變相補貼。

今年人民幣貸款利率仍低於CPI升幅,去年利率係負利率1.5%(即低於CPI 1.5釐)。

環保方面,中國亦唔見得較其他國家嚴格。

換言之,今年響內地設廠,條件已唔及過去優厚,但同全球各地比較仍享有優勢,只係優勢已唔及過去咁大。例如出口退稅由2006年平均12.11%降至2007年平均8%,今年再進一步下降。人民幣合理滙價應係5至6元兌1美元,即內地工廠仍享有滙率優勢,只係一步步在減少中。

打工好過做老闆

同美國比較,中國生產成本仍便宜70%(中國勞工成本唔及美國5%),情況有如七十年代嘅南韓及台灣。今天南韓勞工成本係美國49.7%、台灣係25.8%,人均收入由七十年代初期少於2000美元一年到2007年南韓14100美元、台灣13450美元。響未來三十年,中國勞工成本仍唔及今天南韓及台灣(因中國勞動人口多),但唔排除未來日子內地勞工成本按年上升10%到20%。未來外貿收入愈來愈大部分由中國人民分享而非廠商。八十年代外貿收益55%歸廠商,九十年代收益48%歸廠商嘅日子成為過去,愈來愈多收益將歸工人嘅日子已經來臨,只要過渡期平穩,睇嚟問題唔大。

今天香港除咗地產、金融及受保護嘅公用事業外,其他行業早已進入打工好過做老闆時代。就以報館為例,過去十年幾多間報館結業?例如《快報》、《華僑日報》,幾多間報館股權易手?例如《星島》、《明報》、《成報》,甚至《信報》。幾多行家仍在辛苦經營?例如《成報》同《新報》;過去十年有冇新血加入報館行業?答案係多咗三份免費報紙,包括《都市日報》、《am730》、《頭條》。除《都市日報》外,另外兩份至今仍未賺錢。做老闆可以發達時代早已過去,血本無歸時代則早已降臨。最近例子如甘泉航空,投資超過7億元,卻喺兩年內蝕清光。今時今日響香港做老闆發達已成為極少數,血本無歸反成大多數。反觀中國,依家仍處於做老闆可以發達時代。