曹仁超．2008-5-29

投資者日記　曹仁超　2008-5-29


中國政府繼續市
　　
5月28日，周三。恒生指數跌32.53，收24249.51；成交602億元。5月期指升58點，收24233點；6月期指升66點，收24175點。國美電器（493，2932）升5.1％。中海油（883）跌5.1％、國泰航空（293）升3.1％，因7月期油一度跌6.68美元，至126.97美元。

台灣提高油價及電費
　　
油價有機會5月26日高價見頂，因過去十二個月美國人減少駕駛一百一十億公里！似乎美國人人都在減少車，因為柴油升至5美元一加侖。一架二百五十加侖貨車入滿需要1000美元，一般每星期要入油三次，令陸上貨運如用貨車成本好貴。
　　
花旗推介安徽海螺（914），估計今年每股獲利2.678元，上升73.7％，目標價87元；亦推介聯想（992），目標價8.5元。
　　
滬深三百指數升2.8％，見3676.23。內地汽油價上升，各汽油站已出現貨車大排長龍現象。煤價較雪災時再升10％，至740元人民幣一噸，令愈來愈多發電廠關閉；睇今年夏季內地電力供應將極之緊張。瑞銀推介兗州煤業（1171），估計每股獲利1.33元；中煤能源（1898）估計每股獲利73仙；反之，發電廠股繼續受壓。由此再次證明行政指令係無法解決內地CPI問題。
　　
人民幣兌美元繼續上升，雖然今年首季已升4%，4月份升穿七算，5月份見6.94兌1美元，因為可見將來中國CPI升幅將高達9%，政府除人民幣升值外別無他法，十二個月期貨已成6.27兌1美元，相信明年可見現貨價6.27，將令製造業所受打擊十分大。唔少港人存人民幣博升值，而忘記1997年亞洲金融風暴發生時係無法兌現外國貨幣。
　　
點解必勝客、肯德基家鄉雞中國成功，而麥當勞卻唔得？理由係中國人仍未習慣食麵包做午餐或晚餐，即中國人飲食習慣未出現改變前，對麥當勞好不利。其次，就係漢堡包片牛肉仲係入口貨，結果令麥當勞漢堡包售價昂貴。此外，必勝客已經中國化，肯德基亦一樣；而麥當勞中國仍十分洋化。
　　
內地房地產被拋售，令內房股市值只及NAV 40％；但以年率計，今年4月內地樓價仍較一年前升10.1％，因此花旗建議吸納內房股。
　　
5月27日上交所再發布新規細化大小非解禁，即持有上市公司已發行股份達到5％者，應三個交易日內公布權益變動報告書，而且不得再買賣該公司股票。此乃繼上月出台限制大小非減持後另一次，但作用有幾大？上述消息表面利好，其實利淡，不然何須增加限制？今天滬深A股反應良好，睇中國政府仍努力令上證指數3000至4000點之間上落。
　　
香港經濟亦步入放緩期，因香港極之依賴美國及中國經濟。香港出口係GDP206％，對香港GDP貢獻達32％，但本港出口第二季已開始放緩。3月18日至5月5日港股上升，主要由資金推動多於經濟改善。
　　
大米價因柬埔寨宣布恢復出口而下跌。泰國中等品質米價跌穿1000美元一噸，成920美元（上月最高見1100美元一噸）。米價由去年4月350美元一噸升到今年1100美元，影響三十億食米人口而出現搶購潮；睇米價亦見頂矣。
　　
5月份越南通脹率升25.2％（4月份21％），係1992年以來最高。主因係穀物價上升67.8％，而越南食物佔CPI 42.8％。越南銀行已將存款利率提升到12厘，令越南股市進一步下跌。有人認為越南係礦坑內金絲雀，如果佢出問題，其他新興工業國亦面對高通脹期，會否同樣令股市大跌？
馬來西亞的士難搭
　　
馬來西亞宣布禁止外國註冊汽車（主要來自新加坡及泰國）邊界入油，本周五生效，主因係馬來西亞所售汽油係受政府補貼。由於馬來西亞停發的士牌，今年馬來西亞已好難搭到的士（大部分的士旗，要求唔睇咪錶收費），再次證明供應不足引發管制，但管制不但解決不了問題，反而令到情況惡化。
　　
花旗銀行副主席William Rhodes警告，美國黃金歲月（Goldilocks）不但結束，未來十二個月如政府唔做D，情況將進一步惡化。去年常提Goldilocks，依家已唔提啦，改為人人擔心持久性回落（perma-decline），後市睇法唔係大跌，而係厭厭悶悶。
　　
格蛇認為，美國出現衰退（連續兩季GDP負增長）機會仍超過50％，但相信係一個溫和衰退而非大衰退，估計美國樓價將由今年2月水平再回落10％。依家金融股回落，但企業純利仍上升，令市場出現拉鋸，擔心最終企業純利停止上升，衰退便出現。
　　
其次，佢認為如希望生產力、創見及生活水平出現較高增長率，引發泡沫將無可避免。但佢支持家聯儲局決定，作出反循環周期行為，即係美好日子裏提升存款準備金率，以及要求銀行增加股本，以阻止資產泡沫獲寬鬆信貸支持，但咁樣實際做起來存在困難。格蛇唔反對別人檢討佢過去做法（泡沫爆破後才做挽救措施，而冇事前刺破），但認為泡沫形成及爆破同人性有關（貪婪與恐懼），而非貨幣政策。

美元有番D尊嚴
　　
格蛇認為，很難講今天黃金、食物、油價、外係咪有泡沫成分存在。正因為咁，所以亦好難泡沫形成初期去刺穿它。如過早行動，反而會打擊生產力、創見及生活水平提升。佢同意增加銀行資本比率去加強承受打擊能力。
　　
今年3月份S&P/Case-Shiller組合指數（由美國二十個大城市住宅樓價組成）下跌2.2%（較去年同期跌14.4%），較分析員事前估計2%為大。其中跌幅最大係拉斯維加斯，標普話有十個大城市樓價跌幅達2.4%。
　　
耶魯大學教授Robert Shiller過去成功找到科網股泡沫爆破，亦睇到呢次樓價見頂。今年4月美國共二十四萬三千三百五十三間住房被接管。佢認為，如政府再唔插手，數以百萬計美國家庭將失去家園，最後演變成社會問題。今年首季擁有物業美國家庭只佔67.8％（三年前為69.1％）。
　　
美元似乎有番D尊嚴，七次減息後價漸漸企穩，次按危機由3月17日起似乎亦開始退潮。
　　
■鷹君（041）、冠君產業（2778）、意馬國際（585）、挑戰者集團（8203）停牌。
　　
5月27日下午五點三十分，台灣宣布提高汽油價至每公升3.9元新台幣，柴油價4.4元新台幣，5月28日生效，即分別加價13％及16％。台灣汽油只佔CPI 3.3％，對台灣CPI影響係上升0.5％。但5月份消費信心指數跌至71（4月大選後一度升至88.7）。台灣同時宣布加電費。

曾淵滄．2008-5-29

曾淵滄專欄　曾淵滄　2008-05-29


和黃3G有望起死回生

四川大地震的重建工作開始了，重建費用相信得好幾千億人民幣，這筆錢從何而來？靠賑災捐款是不可能的，賑災捐款只是杯水車薪，溫家寶總理說，要舉國之力重建四川。中央政府某個部門也說要全國發行彩票賑災重建四川。很好，我很贊成發行彩票，人皆有貪念，人皆有求意外之財之心，能好好地利用這個人性的本能為四川重建盡一分力是正確的。長期以來，香港的馬會、六合彩也是在扮演同樣的角色。舉全國之力發行的彩票，以13億人口為目標發行的彩票，頭獎的彩金相信會很吸引人，肯定高過香港的六合彩。將來彩票發行，請大家多多購買，為自己發財編織一個美夢，也為四川重建盡一分力。最近，數家大行先後調高了和黃（013）的評級，使到和黃股價數度逆市上升。長期以來，投資者對和黃是敬而遠之，今日和黃股價還比不上8年前IT泡沫期。當年電訊股皆熱炒，之後，泡沫爆破，股價急跌，但是，當年曾經熱炒至每股80元的中移動（941），在股價大跌至20元左右站穩回升，並已超越當年的80元高價。但是，和黃依然不濟，其中最重要的原因是中移動不搞3G，和黃搞3G，和黃搞3G虧損嚴重。

長實料母憑子貴

現在，中移動也在搞3G的試驗，前途如何？3G若只是靠視像電話，市場有限，一些男人更堅拒3G服務，因為不想讓太太知道自己身在何處。3G要突圍，必須提供手機電視服務，日本已經很流行，新加坡剛剛宣佈提供這項服務，服務費倒不貴，每月6元新幣，折合港幣34元，是一個大眾化價錢，相信會流行。一向以來，香港特區政府都以新加坡為主要的競爭對手，新加坡有3G電視，香港豈能沒有。相信很快的香港特區政府也會要求電視台提供3G電視的服務，這對和黃的3G可達到起死回生的作用。當然，上述的猜想只是我個人的猜想，最近多家大行調高和黃評級的理由，並沒有提到3G電視，多數是強調和黃於加拿大的赫斯基石油的暴利。石油漲價人所共知，當年幾乎要倒閉的赫斯基石油今日成為和黃的盈利功臣。有赫斯基石油的暴利，加上3G電視的憧憬，和黃的確是有些概念。我長期持有不少長實（001），長實擁有5成以上和黃股票，和黃利好，長實也該看好。長實今年賣樓成績很好，日出康城第一期與何文田的半山壹號皆熱賣。

林行止．2008-5-29

林行止專欄 林行止 2008-05-29


地心尋油海藻煉油的求油熱潮

一、
　　
油產見頂說是基於現有技術達致的結論，這即是說，如果鑽探油源的科技有重大突破，意味人類有條件探索今日未知的油源，則此說便不攻自破；對人類在創新上有無限信心的人，必然對鑽油新科技發明寄以很大期望，他們的看法因此是，當科技發展見頂時，油產才見頂！
　　
在眾多有可能開拓的油源中，專家估計蘊藏量最大的是深海或地心。一九六五年，蘇聯科學家為了一探地心的秘密，手計劃在西伯利亞可拉（Kola）半島海港摩爾曼斯克（Murmansk）鑽一個深達十五公里的地洞，由於工程浩大，籌備費時，至一九七○年才「破土」動工，到了一九八三年，這個深洞已達地下十二公里，可是，科學家仔細化驗了每一階段抽出、挖起的半熔岩熱柱，並無重大發現，至此，蘇共領袖的信心動搖，對大約五萬呎地底（十五公里）有什麼「寶藏」，興趣漸失，有關工作便沒有積極進行，至八九年，該深洞深約四萬呎時，蘇聯變天，俄羅斯亂成一團，經濟一度瀕近破產，無心亦無力再挖深洞，此計劃便不了了之。九十年代後期，俄羅斯對外開放，世界三大油公司均派員前往「考察」並取回大量「貨辦」及資料。油公司對有什麼發現，諱莫如深，從其後它們都在深海鑽探上力看，摩爾曼斯克深洞對它們有所啟發，可以肯定。
　　
事實上，西方油公司在深海探油上的努力，並未白費，比如雪佛龍在墨西哥灣約七公里的海底發現重大油田，估計蘊藏量一百五十億桶輕原油，約為已證實存在的美國石油蘊藏量之半；自此各公司均加大向海底尋寶的力度，以至公開拍賣的海底鑽油權價格驟升，今年三月，美國拍賣一處墨西哥灣鑽油權，便以三十七億（美元．下同）的破紀錄高價成交。
　　
可是，發現石油是一回事，如何把之抽出又是另一回事，而後者顯然比前者更重要和更困難，因為如何開採萬呎地（海）底的石油，石油專家迄今無善策。基於對人類聰明才智有無限信心，樂觀者特別是石油業商，才會出高價購買深海鑽油權。
　　
在雪佛龍發現深海油藏後約半年，一家行內聲譽甚隆的顧問公司Friedman Billings Ramsey發表一項研究報告，指稱墨西哥灣的深海石油（deep oil）蘊藏量達七百五十億桶（這也許是鑽油權賣得高價的底因），但何時有條件開發並抽取，投資者要有美國太空署的信心和耐性才行，當然，太空署用的是納稅人的錢，一項試驗因此可以一擲數十億，而且年期短長不計；西方國家的石油業是私企（產油國的則多為國企），雖然可用ＯＰＭ進行有關工程，但私企追求的是經濟效益，因此不可能長期進行無回報開發；至於投資者，「落注」的是自己荷包裏的資金，因此得加倍小心！

二、
　　
二○○七年年初，美國能源部發表報告，指出已成功研發從海藻類植物提煉生化柴油，作為汽油燃料。○六年美國車主消耗的大約一千四百億加侖汽油，用九百五十頃「耕地」（cultivation area）的海藻便足夠；從大豆提煉等量汽油，需用的耕地在三十億頃以上（3 billion plus acres）。種植海藻的「耕地」，其實是無遮淺池（open pond）。
　　
從海藻提煉生化能源，看似新物事，其實早已有之。美國國家再生能源實驗室（National Energy Renewable Laboratory）在一九七八年便成立專家小組進行研究，可是成效甚差，至一九九五年宣布因「無法找到符合經濟效益的辦法」而放棄。然而，民間機構開發海藻能源的研究並未停止，位於波士頓郊區的新咸甫郡大學（U. of New Hampshire）生化學系在二○○四年估計生產滿足美國汽車能源消耗的生化柴油，所需的海藻農場的建造費高達三千零八十億；如此規模的基本設施或生產基地，可以年產一千四百億加侖生化柴油，其經營成本每年為四百六十二億，等於每加侖成本價三角三仙，加上投資成本的利息、運輸費及零售成本，海藻能源有微利可圖，經濟效益一般。
　　
如今油價高企（什麼是「高」，看法人人不同），不僅「鼓勵」油公司探油，生化能源研究更是方興未艾，而且有不少「突破」，因此投入的風險資金大增。各大油公司甚至波音飛機，紛紛入股一些研究開發海藻能源公司或有條件地資助大學相關學系，皇家蜆殼則獨資在夏威夷創設海藻種植場……。美國維珍吉尼亞州的老道明大學（Old Dominion U）最近提出一項在污水處理廠種植海藻的試驗計劃，若有所成，當可大大減低這種生化能源的原料成本！
　　
如果石油價格稍為向下調整後重回上升軌，深海探油會鑽得愈深而五花八門的生化能源研究必如雨後春筍般湧現，令願意承擔風險的投資者目不暇給。

曾淵滄．2008-5-28

曾淵滄專欄　曾淵滄　2008-05-28


耐心等下一輪反彈

道瓊斯指數兩度升上13000點之上後就急速回跌，形成一個小雙頂的走勢，對圖表派的股民而言，壓力很大。不過，只是小雙頂，不是大雙頂，沒甚麼特別需要擔心。熊市一期的反彈浪依然持續，現在只不過是反彈浪中的調整，耐心地等下一輪反彈。經過幾天的急跌，昨日恒指終於反彈，還得賴亞太股市集體反彈帶來反彈力，但是股民信心仍然不夠，其中最佳例子是新地（016），新地召開董事會，正式解除郭炳湘的主席與行政總裁職位，看來三兄弟的內鬥基本上已暫告一個段落，郭炳湘孤掌難鳴。新地業務在郭炳湘請假期間一切正常，被解除主席與行政總裁職位之後，業務也不會改變。但是，昨日新地股價在這個好消息的鼓勵之下，依然只上升0.875%，升幅不足以反映投資者對新地利好消息的確認。新地兄弟不和之事，使到香港記者很關心富豪下一代會不會如新地般出現內鬥，一有機會，就追問城中富豪，如何防止下一代內鬥？中國古代皇帝傳江山，只傳給一個人，餘者只能坐在那兒，每月派給優厚生活費、衣食無憂，但權力沒有，這是防止內鬥的最佳方法。不過，這個方法太殘忍，因為帝位只能一人獨得，與餘者差距太大，因此為了爭奪地位，兄弟相殘、廝殺。曹植的名詩「本是同根生，相煎何太急」是最佳寫照。曹操為了不讓曹植興奪位之念，連曹植的軍師楊修也被曹操殺了。

嘉國進入收成期

一般非富豪的普通人，逝世之後多平分財產於子女，之後就看各自的際遇了。對上市公司而言，家族不和是不是大問題，就要看權力屬誰，能否清楚界定。國家機構喜歡搞互相制衡，但是，家族生意如果搞互相制衡，一旦兄弟不和，就很嚴重。當年我的老闆楊氏家族不和，但今日楊協成這家上市企業依然好好地上市，楊氏家族不和的結果沒有影響楊協成業務，只是最終楊氏家族失去控股權，為信和置業（083）的黃氏家族取代。嘉華國際（173）近來股價表現得還不錯，主席呂志和數日前也增持，嘉國正進入收成期，手上的地盤將為公司帶來巨大的利潤。股價曾因為姊妹公司銀河娛樂（027）曾經傳出有外資大賭場入股而炒高，後來證實只是基金入股，導致股價回跌。但是，嘉國以8元以上的高價賣掉銀娛，目前銀娛市價僅5.42元，這也可以說，嘉國出售銀娛股份不是錯誤的決定。

林行止．2008-5-28

林行止專欄 林行止 2008-05-28


天災牽動政治 民主專制皆然
　　
中國政府對外國援助汶川地震，最初有點猶豫（令日本國際緊急救援隊錯失「黃金時刻」無法及時救出生存者而感遺憾。見昨天馬挺文），但很快便改變態度，伸出歡迎之手；這種反應，既可能是期初對災情嚴重性估計不足，亦可能是政治自信初建舉箸躊躇所致。
　　
救援是純粹基於人道精神還是有政治動機，身份不同的人有不同的看法。救災國家當然說與政治無關，但學者的研究則指出有重大政治效果，因此救災絕非沒有政治意義（apolitical），而「政治意義」可大可小，非常明顯，緬甸軍政府擔心見其「大」，因此在五月二日愛納吉斯颶風襲擊後至今死亡人數已近十萬、經濟損耗難以統計（緬甸政府最終要求國際援款一百零七億美元，以該國的物價水平，顯示災情極之嚴重）以至海軍因基地被摧毀潰不成軍（見設於曼谷的《伊拉瓦底》雜誌〔www.irrawaddy.org〕），損失慘重，仍拒人千里；即使在國際壓力下於二十五日在仰光召開聯合國主催的國際救災會議，軍政府還諸多設限，「要錢不要人」即要援款（及物資）而不准多國救援人員趕往災區……。這種「見死不救」視人民為芻狗的做法，對於鞏固權位為第一要務的緬甸當政者來說，是理所當然更是冷血的決定。
　　
倫敦大學英皇書院二位政治學者二○○六年一月在英國老牌智囊機構Chatham House的刊物上發表一篇短論〈天災是政治行動的催化劑〉（M. Pelling和K. Dill；〈Natural Disasters as Catalysts of Political Action〉，www.wacc.org.uk），從發生於一八九九至二○○五年這百餘年間的重大天災對受災國政治的衝擊，有簡明的陳述和剖析，一句話，重大天災的善後過程，尤其是那些引進外國救災機構和人員的，往往促成國內政治躁動、改革甚至政權易手！吸取這種教訓，近年面對國際迫其還政於民壓力的緬甸軍政府，對外力干預杯弓蛇影，提心吊膽，完全缺乏合法政府的自信，視外援為引狼入室，力加排拒，站在保住政權的立場，是完全可以理解的。
　　
緬甸軍政府未必（其實是不必）讀過英國學者這篇文章，因為二○○四年南亞大海嘯令印尼阿齊省癱瘓引致的政治變故，是他們親眼所見，因之引以為鑑。阿齊省的回教分離分子要求獨立，長期和印尼中央軍隊開戰；大海嘯重創分離分子的軍事力量（多個基地為海浪吞噬），當雅加達政府官員陪同國際救濟人員到達災區慷慨無私地展開善後救災工作時，阿齊人心理起了微妙變化，分離分子願意和中央政府談判，和平隨災後重建回到這個因戰爭及天災而支離破碎的省份，阿齊終於在去年通過一人一票選出一位昔日的「叛軍」領袖當省長。大海嘯使泰米爾之虎游擊隊與錫蘭政府暫時放下武器，合作救災，雙方和解在望，可惜錫蘭政府換屆，新政府態度強硬，雙方才談不下去；但有合力救災的經驗，錫蘭的情況遠勝大海嘯前。
　　
一九九九年土耳其伊茲密特地區地震，死亡人數近五萬，搶在聯合國之前，其宿敵希臘馬上出錢出力賑災，後者欣然接受，兩國積累多年的戾氣和仇恨一夕融冰，雖不能說「一笑泯恩仇」那麼誇張，但自此有商有量（談判），避免了一場過去可能隨時爆發的戰爭。一九七○年龍捲風殺死約五十萬東巴基斯坦人（在連串政治變動後，一九五五年巴基斯坦分為東西二部分），催生了孟加拉─一九七一年東巴基斯坦脫離巴基斯坦獨立。
　　
論文舉出二個利用天災提高政治地位甚至奪取權力的例子。其一是一九六六年美國新奧爾良颶風肆虐，市長利用救災活動挽回民望，尋且於翌年選舉中獲得連任；其一則是一九七六年的唐山地震把「四人幫」震落台……！
　　
在救災效能上，集中全國人力財力的專制政府不一定最佳，緬甸便是活生生的例子；那些「為人民服務」的專制政府，則是救災翹楚，古巴什麼都不行，只有救災工作贏得世人稱譽，這是因為古共有服務人民之心。專制政府等於有高度的社會動員能量，有救民之心救災便易收成效。中國現在在救災工作上亦比大多數民主國家優勝，救災人員冒性命危險不分晝夜的搶救活動，不是任何國家都優為之；不過，中國政治制度亦存在不少缺點，並非所有官員都能無償為人民服務，因此貪污層出不窮；而專制本質令領導人的話一定會實現，但此中隱蔽了多少不盡不實弄虛作假，溫家寶總理在死亡人數五萬餘的時候預測死亡總數在八萬左右，稍後公布的數字一定「達標」，即使實際數目不是，「辦事人員」亦會湊足數額以彰顯領導人了解災情之深；此外，領導人又許下什麼時候製成多少臨時房屋的諾言，此一諾言亦肯定會兌現，只是其質量則無法保證。中國能否藉這場地震整頓綱紀，大家拭目以待。

曹仁超．2008-5-27

投資者日記　曹仁超　2008-5-27

人類史上首次人車爭食
　　
5月26日，周一。恒生指數跌586.76，收24127.31；成交766.8億元，睇延長交易時間十分鐘作用唔大，今天成交額未見回升。5月期指下跌350點，收24259點，高水。周二港股反彈機會似乎甚大。
　　
今天中移動（941）跌10.2元，報114.9元，單係中移動股價已可拖低恒指逾200點。
　　
滬深三百指數跌3.15％，收3559.22。

低糧價時代宣布結束
　　
油價再升，因尼日利亞局勢緊張，加上墨西哥產油減少。一場「沉默的海嘯」正席捲全球，國際稻米價已上漲三倍多，世界銀行預測糧食價格今、明兩年仍居高不下。長達三十幾年低糧價時代宣布結束，高糧價時代來臨。
　　
根據聯合國糧食組織數字，2006年全球糧食產量二十億一千二百九十萬噸；2007年二十一億零八百五十萬噸，上升4.7％，可見糧食供給並冇出現缺口，只係有一億噸糧食用作生產生物燃料，出現人類史上第一次汽車與人爭食！再加上一些糧食出口國限制糧食出口，以及國際投機資金炒賣。
　　
據花旗研究報告，今年首季流入石油、金屬及農產品市場資金高達700億美元。美國投機者已持有美國一半以上農產品期貨，形成全球食貴米。聯合國糧食組織估計，未來十年糧食價唔會回落到危機前水平，令依賴進口糧食國家在糧食方面支出今年上升40％。窮者愈窮，富者透過投機炒賣愈富。
　　
中國內外資稅制統一，導致「特區」不「特」，深圳正一步步失去低稅地區吸引力，加快令製造業離開。至於能否一如香港轉型為服務業為主經濟？依家正在摸索中，因深圳稅率高達25％，較香港16.5％高。
　　
高盛擔心中國經濟增長率放緩，會影響零售股如百盛（3368）、新世界百貨（825）及其他零售股。大摩推介佐丹奴（709），因今年第一季營業額上升15.1％，4月份則升10％；同時擔心地震令CPI高居不下，令A股回落而加重H股調整壓力。瑞銀則認為，地震將刺激水泥股、鋼鐵股價上升，因為炒重建概念。花旗推介中興通訊（763），估計今年每股獲利1.123元，上升21.3％，O二十八點一倍，目標價37.14元；但高盛建議沽出該股。
　　
中移動近日回落，理由係重組後中國電訊市場將由三大集團分享。中移動母公司收購鐵通後，情況將同其他對手接近，令過去優勢漸失，因此成為基金拋售對象。
　　
美元價又再回落，分別見1.578兌1歐羅及1.9824兌1英鎊。我老曹上月分析美元價時相信已見底，但反彈乏力。人民幣亦一如估計上升，今天成6.938兌1美元，係2005年7月以來最高。
　　
外傳即將公布S&P╱Case-Shiller指數（反映美國二十個大城市住宅樓價）今年3月份較一年前下跌14.2％。5月份商會信心指數估計回落到60（4月份62.3），係1993年8月以來最低。芝加哥期貨市場內，有42％估計5月23日美元利率不變（上周比例為31％），加息四分一厘機會由42％下降至39％。
　　
英國樓價出現第八個月回落，5月樓價平均跌0.5％，至172200英鎊（約265萬港元）；倫敦樓價更跌1.9％，係2005年11月以來最大跌幅。交易完成時間則由一年前需要五點八星期增加至九點八星期。
　　
野村證券分析，2007╱08年度一百三十間日本企業因互控而損失32億美元，Topix指數2007╱08年度下跌29％。日本企業之間互控由十九世紀開始，代表企業之間互相合作及支持；1990年代起則成為日本股市一沉不起最大理由。2007╱08年度日本有一千七百二十二間公司在東京交易所上市，有二百七十三間股價跌幅超過50％、九百四十七間跌幅超過30％。
　　
中國經濟由2007年過熱到2008年開始進入冷卻期，食物價上升22％，令4月份CPI上升8.5％。雪災加上西藏騷動，再加埋四川地震，令通脹壓力加大，如處理欠佳，分分鐘可引發社會不安。因此人行被迫加快人民幣升值去減少CPI上升壓力，甚至不惜犧牲GDP增長率。另一方面，內地銀行存款準備金率已達16.5％，分析界認為一旦升至18％，便會引發信貸擴張期結束，成為駱駝背最後一根禾桿草。滬深A股熊市去年10月已開始，最近一次反彈只係前跌幅31.8％，屬最弱反彈。至於港股熊市去年10月亦開始，熊市二期反彈只是前跌幅50％，屬中性，即較滬深A股強。大氣候與小氣候之分：大氣候乃大勢，有牛熊之分，「呢次唔同」呢句說話唔知害死幾多投資者。至於小氣候乃行業盛衰，其他仲有個人得失，例如資源股低潮在1999到2000年，目前剛完成七年牛市。所謂牛熊共舞（在牛市中有唔少行業仍在回落；在熊市中仍有個別行業在上升），此乃小氣候。除上述外，仲有個人智慧，例如李實發過去日子發達又唔見你發達？四叔幾十年來賺大錢又唔見你好環境？

分析股市大勢首重大氣候
　　
分析股市大勢，首重分析大氣候（即牛熊市）。此乃查理斯．道一百多年前發現，過去一百年唔知幾多人認為牛熊市分析係「老餅」，但股市最後贏家往往係「老餅」。年輕人如睇唔起「老餅」，最後必然滅亡（Old soldier never die）。點解老兵不死？因經驗豐富。另一影響投資界泰斗乃畢非德老師，佢強調價值投資法。其他分析界名人有John Magee形態分析（Bar chart）及日本老掉大牙陰陽燭等；較近期有RI（強弱勢）、RSI（相對強弱勢）、MACD（由移動平均數組合演變出來），其他仲有拋物線理論及近年我老曹推介牛眼投資法，總之各適其適……。所謂牛熊共舞早在八十年代外國已流行，叫做「sector analyse」，當年譯做「行業性盛衰」。有D英文中譯唔係咁好：例如「Liberal」應譯成「胸襟廣闊」，而非「自由、開放」；「Conservative」應該譯成「保存良好事物的態度」而非「保守」。成功分析員性格上既要Liberal，同時亦要Conservative。唔少古舊事物，只要係好便應保存下來，做人態度唔應該否定過去。同樣，新的事物只要係好亦應該接受。做人既不可食古不化，亦不應郁D便「除四舊，立四新」！分析工具只有好與唔好之分，而冇新舊之別。行業盛衰分析必須對被分析行業十分了解才可，因為股價往往走在業績之前（即公布業績之時股價早已反映）。有些行業例如公用事業，由純利見頂到減少需時二十八個月、製造業純利見頂到減少需時二十個月、銀行純利見頂到回落需時十九個月；科技股同原材料股則係反應最快行業。換言之，從事行業盛衰分析者，要跑在行業純利走下坡之前許多才有用，此乃牛熊共舞分析由1980年代至今一直無法成為主流分析理由。記得七十年代跟森池兄共同分析未來運油之路的改變，用三個月時間去做資料搜集，結論係航運業將走下坡，但當年根本冇人信，直到會德豐船務、東方海外、華光航業等紛紛出事後才有人提。
　　
我老曹當年亦曾叫森池兄唔好推介寶光（084），該公司從事投資生產電子表，因我老曹服務投資公司老闆亦有電子表廠，正面對電子表售價大跌（由500元一隻到1974年跌至10元一隻），結果被當年證券公司老闆改到一塌糊塗……。做一個出色Sector analyst並唔容易，必須平均要有走在公司業績之前八點六個月的眼光（IBES統計數字）。因此，能真正掌握牛熊共舞分析員少之又少，事後孔明就多。

掌握牛熊共舞分析員少之又少　　

倫敦每天外市場成交約11000億美元，佔全球總數32％；倫敦證券成交亦佔全球證券交易40％（佔全歐洲債券交易70％）。估計GDP達到3360億英鎊，佔英國全國GDP 28％。如倫敦金融業出現衰退，對英國經濟影響係點？香港1997年後亦漸漸走上倫敦之路。1973年前香港經濟由出口貿易帶動製造業為主。1973年前由洋行（俗稱三行）主導香港經濟，怡和洋行、和記洋行及會德豐洋行等在外國接訂單，本港工廠則向洋行接單生產……，並由洋行提供資金周轉。
　　
1973年石油危機後，香港三行時代結束，其後進入「四大支柱」期：即旅遊及服務、地產及建造、金融及製造，香港的洋行則開始走下坡。怡和洋行將旗下九倉（004）由貨倉業轉為今天海運中心，成為商業、寫子樓、酒店、住宅混合體。和記收購黃埔船塢後走向房地產發展。會德豐則以航運業為主。當年太古實業（B&S）亦開始將太古船塢改為太古城住宅物業，並將回籠資金投資國泰航空（293），發展航空業。1970年代亦係本港華資地產商開始冒起期，因和記企業在轉型過程中在印尼出事，加上1974年與寶馬石油公司合併唔成功，最終令控制權易手；會德豐因過分投資航運業，1980年面對第二次石油危機，損失慘重；怡和則因太早睇淡香港1997年7月後主權回歸，不但失去九倉控制權，連置地控制權亦一度不穩。太古洋行為保存自己控制權而發行B股保護（同A股有相同投票權，但價值只及A股十分一）。

香港金融業日益重要
　　
1984年7月中英聯合聲明草簽，限制香港政府賣地每年五十公頃，令香港住宅樓售價由1984年7月至1997年7月每呎由600元上升到每呎12000元，上升二十倍。呢段日子為華資地產大戶帶來驚人財富，八十年代香港亦進入地產成為經濟火車頭日子。1997年7月1日因賣地限制取消，取而代之係每年供應八萬五政策，令香港樓價開始大幅滑落，直到2003年9月特區政府推出孫九招為止，用勾地取代賣地，令香港土地供應重新受限制，本港樓價又再上升，但已無法同1984年7月至97年7月段日子比較，只可用「復興」兩字去形容呢段日子，而且升幅更集中在豪宅及甲級寫字樓方面。
　　
點解樓價升幅只集中在豪宅及甲級寫字樓？因1997年後香港仍能一枝獨秀只有金融業。由於內地企業大量來港上市，令香港漸成為國際金融中心，與紐約、倫敦組成一個二十四小時環球金融交易圈，香港迅速紐約化或倫敦化，令主宰本港經濟盛衰權杖落入金融業手裏（房地產由1984至97年主宰香港經濟地位，依家變成依附金融業。1997年後係金融業盛衰帶動房地產升降，而非1997年7月前由房地產盛衰主宰香港經濟）。回歸後香港金融業佔全港GDP比重（政府數字係22.7％，我老曹感覺遠超此數）日漸上升。
　　
一如英倫銀行行長金格所講：「我地對於影響英國經濟咁大的金融業，可以控制實在很小。」香港金管局相較英倫銀行可以控制的更小！在聯制度下，甚至連港元率同利率亦唔受香港金管局控制！資金流入，香港金管局無法阻止；資金流走，金管局可以做亦唔多。最威水係1998年年打大鱷行動，能夠成功有DD僥幸（因1998年9月俄羅斯債券出現危機，令美國聯儲局由抽緊銀根改為放寬，去挽救長期資本管理）。
　　
香港經濟係海島式（無可避免唔受外圍因素影響）。今天影響未來香港經濟有兩大力量：一、美國次按危機；二、內地通脹率問題。去年8月至今兩大因素早已引發本港股市大波動（swing），港股可以忽然狂升，又可以忽然暴跌。有人在狂升、暴跌股市中賺大錢，但有80％小投資者並唔係smart traders，結果往往係買落輸多少。經過大波動後股市必然係平靜，今年5月開始港股會否走向平靜期?!美元利率回落期告終，美元貶值期已近尾聲；金價上升期告終，油價上升期係咪近尾聲？如你係smart traders，根本上唔使睇「投資者日記」（因為你仲醒過我老曹）；如你只係80％買落輸多少散戶，我老曹亦無法令你成為醒目炒家。當進入平靜的投資市場，已難以搵到可以double資本機會，有時都幾無可奈何。

曾淵滄．2008-5-27

曾淵滄專欄　曾淵滄　2008-05-27


長中移動一股也不賣

中國電訊業重組，昨日中移動（941）單日大跌8%，不少人說中移動會失去龍頭大哥的地位。但是，我依然認為重組後的中國電訊業，龍頭大哥依然是中移動。因此，中移動依然是我長期持有的股票之一，一股也不賣。要成為龍頭大哥，資金是最重要的。過去幾年，中移動的市場佔有率為甚麼遠遠超越聯通（762），最主要的原因是資金。今日，中移動已是龍頭大哥，其餘的集團要超越中移動就得集資，在熊市期集資很不容易。因此，我估計將來中國的電訊業，三大集團的排名依次是中移動集團、中國電信集團及新聯通集團。5月24日，我出席一場投資研討會，會後好些股友問我同一個問題：「新地（016）內訌，我持有新地的股票怎麼辦？」我不認為新地兄弟不和會影響新地的業務，新地股價的下跌只是股民心理因素作怪，上市企業一切依章辦事，誰控制董事會誰發號施令，業務不會出亂子。只有一種內訌出現才會影響企業，那就是當董事會的某一勢力失敗後，一大群高層管理人員被集體辭退，造成人才真空，那就可能影響企業的管治效率。大家不妨靜觀其變，若有便宜貨就不妨買進來。

內房股Cash is King

最近內地房地產龍頭之一的萬科以500萬元人民幣將屬下一家子公司的50%股權轉讓，這家子公司在去年4月28日以14.12億元人民幣投得東莞一幅土地，該土地樓面拍賣價創下東莞歷史最高紀錄。一間擁有14.12億元「資產」的企業，僅以500萬元出讓50%股權，那不是說，整家企業只值得1000萬元？可見萬科根本沒有投入多少錢入這家投得東莞地王的子公司。不少房地產商在參與土地拍賣時，往往以一家實際上並沒有多少資金的子公司參與，購買土地的錢是借來的，萬科以500萬元出售50%股權的這家子公司，負債高達15.1億元人民幣，賬面資產值為15.2億元人民幣，但是去年投得的土地是不是仍然值14.12億元？這幅土地是去年4月28日買的，到了2009年4月28日滿2年，如果仍未發展，依國家規定，土地將無價收回，即充公。到時候，負債15.1億如何付？誰是債主？債主的損失不得了。看來，內地房地產企業的確進入冬天了。資金不足的房地產企業會掀起倒閉潮，進入留強汰弱的時期，對內地房地產股的投資，要緊記Cash is King的大原則，只有現金豐厚的內地房地產股才能考慮繼續持有，現金比率偏低的應該盡快賣掉，不好猶豫不決，因有賬面虧損而不捨得賣。

林行止．2008-5-27

林行止專欄 林行止 2008-05-27


人均耗油 中國最低

一、
　　
油價揚升，勢如破竹，現在每桶美元價企於一百三十元左右，本欄讀者對這種現象應心中有數，不過，單憑過去屢屢說之的油產見頂，是很難把油價推高至此水平的。
　　
油價攀越百元大關且無回落之象，令棄用私家車改搭公共交通工具、騎單車甚至騎駱駝（印度農民）的人日漸普及；據美國交通部聯邦公路管理局本月二十三日公布的資料，今年三月美國人駕車里數比去年同期少百分之四點三或一百一十億里（二○○六年〔最新資料〕全年達三萬億里），是一九七九年以來的首次下跌（見www.dot.gov/affairs/fhwa1108.htm）。可惜，這種偶發現象不能蔚成潮流，美國人每年行車仍以萬億里為單位，等於說無法降低市場對能源的需求，結果油價升完可以再升。
　　
近日油價「大躍進」，也許為下面這二項「新」因素所推動─　　

甲、氣象學家不斷作出預測，指今年夏季會特別酷熱，意味冷氣機（空調）快將消耗大量電力，加上夏季是北半球人民駕車（先進國家對油價敏感〔或有環保意識〕者會採購耗油量低的小型汽車，唯駕車的習慣改不了）外遊的旺季，汽油用量增加，造成油價上升的壓力。
　　
乙、這二三年來，因石油有價而富上加富的中東油國，內部經濟熾熱，消耗電量大增，原有發電設備不足，發電站成為重大投資項目，尤其是為了應付今夏酷熱的必需品冷氣機，興建發電廠真是如火如荼地進行，這當然是與時並進滿足消費者需求的應有做法，只是如此一來，可供出口的石油便減少了；由於石油供應本來已稍為落於需求之後，加入中東諸國因本身用油增加減少出口，國際市場供求不平衡之勢趨於明顯，油價遂一再創新高。

二、
　　
先進國家人民特別是美國人以浪費能源名於時，但數據顯示新興市場國家的耗油增幅遠遠大於先進國家。國際能源機構（ＩＥＡ）的報告指出經合組織（共三十國可籠統稱為富國組織；其中二十六國被世界銀行列為高入息國家）今年每日平均用油量萎縮三十三萬桶，非經合組織（新興）國家的用油量則增一百三十七萬桶。值得注意的是，中國雖然在新興國家中經濟體積最大經濟增長最快，惟用油增幅合理，在上述增加一百三十七萬桶中，中國只佔三十七萬桶，增幅百分之二十七；比過去二年中國用油平均年增四十二萬五千桶為少，這意味中國用油效率提高及貯存量不若外人估計之高。
　　
今年增加用油主要來自中東、拉丁、非洲和前蘇聯加盟共和國（ＦＳＵ），她們的用油量，今年比去年增百分之五十二（約為中國的二倍）。用油量大增，當然是經濟旺盛、經濟蓬勃人民物質生活質素提高，人均耗油量相應上升─不過，迄去年底，新興市場國家人均年耗油量（barrels per capita per year, bcy）二點六桶（中國的數字為二點一桶），經合組織國家則達十五點三桶。顯而易見，新興市場國家經濟持續興旺，人均耗油量再進一步，似屬必然。
　　
新興市場國家人均耗油，比起經合組織國家雖遠遠瞠乎其後，但二○○一至○七年人均年耗油量從二點一桶上升至二點六桶，增幅百分之二十四；如果未來七年仍以同一幅度增加，則到二○一四年，人均耗油量將達三點二桶，不計人口增長，等於每日耗油八百五十萬桶。世界油產能夠滿足這種需求嗎？悲觀樂觀的人各有看法，但當政者最穩當的辦法莫過於開發代用能源的同時，設法大量增加石油貯藏。
　　
在石油供求的天秤上，過去長期為人忽略的是產油國本身的消耗。她們的收入因石油有價大增，後果是其人均耗油量亦上升，在油產見頂的情形下，結果是她們的石油出口量不斷下降……。油價所以從去年七八月間至今升了一倍，此中固然有美元價貶值因素，但供不應求起決定性作用，彰彰明甚。

三、
　　
ＩＥＡ的報告同時估計今年中國對油價的津貼總額為四百五十億美元，數字龐大，惟不足其二○○七年底一萬五千多億美元外儲的百分之三；對於賣油發大財的油國，津貼油價更輕而易舉……。津貼物價不合經濟學原則，但政府的目的在營造「和諧社會」，只要財力所及，餘事皆屬次要。從另一角度看，在二○○五年至○七年間，由於油價持續攀升，中國進口石油的開支增百分之六十七，可是，經濟快速增長令石油支出從二○○五年佔名義ＧＤＰ百分之四點四，下降至二○○七年的百分之二點二，中國完全可以負擔。
　　
二○○○年，中國的人均年耗油量一點三桶，去年增至二點一桶，按此增幅推算，至二○一五年中國日耗石油四百七十萬桶，耗油增加的其中一項要素為汽車大增。二○○七年底，平均千名國人有汽車四十四部，比世界平均數一百二十部低，比「汽車超級大國」美國的七百五十部更大有不如；經濟陸續高速增長，配合交通網日益發達，國人擁有汽車的比例逐年上升，勢所必然（一九九五年至二○○○年，內地汽車的年均複式增幅百分之八，二○○○年至○五年的同一數字為百分之二十三）。車主人數急增，意什窵I起來，但耗油相應大增，扯高油價便免不了。
　　
和筆者開始在這裏「鼓吹」油產見頂至今油價易升難跌，油價已升了一倍強；在一百三十美元左右的油價是否已處高危水平抑或仍有上升餘地（高盛後知後覺，去周見風駛?、順籐摸瓜，指未來半年至二年內，油價會在一百五十至二百美元間徘徊），人人看法不同，油市因此「炒到飛起」。

曹仁超．2008-5-26

投資者日記　曹仁超　2008-5-26


資金開始撤離油市
　　
5月25日，周日。今年乾貨輪指數已升70％、原油價升40％，中國發電廠動力煤存量已降至八天。中國84％發電機由煤推動，平均每十天運送煤一次。大地震後，中國唔少運力被抽調去運送物資到四川省救災，令動力煤運送告急；加上夏天將至，依家只有希望未來日子唔會出現大停電。國際油價一度升上135美元一桶，令內地油價倒掛現象嚴重，汽油供應會否出現短缺？

地震加快四川人口大轉移
　　
油價同食物價上升，到底係供求因素，定係投機炒賣？2003年只有130億美元投資商品指數基金；今年3月底上升二十倍，至2600億美元。換言之，過去五年大量資金流入商品期貨活動，即使唔係推高商品價格主力，起碼亦係引發較大波動理由。係咪同1980年一樣？冇人可以回答。例如伊朗以每周14萬美元租金租用油輪用作儲存原油，呢類行動通常準備戰爭前才做，依家卻用作賺油價。
　　
地震之後，更多農民湧向大城市，令重慶、成都面對大移民潮，估計每年有超過五十萬農民湧向重慶及成都，情況較1978至80年香港更嚴重（三年內來自內地非法移民五十萬）！兩大城市未來房地產需求十分大（過去三十年深圳亦只係面對每年四十萬人口湧入），估計十年內成都及重慶人口將增加50％，2020年成都及重慶樓價恐怕直追今天北京同上海。並唔係災難提供商機，而係地震加快四川人口大轉移。我老曹誠意向各位推介成都、重慶擁有大量土地公司。
　　
美國4月份二手樓出售較3月份減少1％，只有年率四百八十九萬間（3月份四百九十四萬間）。中等樓4月份售價202300美元一間，較去年同期跌8％，但較3月份200100美元微升2200美元。存貨量升10.5％，至四百五十五萬間，相等於十一點二個月銷售數字（3月份係十個月）。中西部最差，銷售減少6％；東北部好D，銷售只減少4.4％；最好係西部，銷售上升6.4％；南部冇變化。
　　
美國豪宅（500萬美元或以上）過去兩季售價下降10-15％，估計未來十二個月再跌10％。買賣500萬美元以上物業家庭，財富通常都超過1000萬美元到2000萬美元左右，佢地並唔缺乏現金，豪宅跌價理由係受股市影響及心態改變。呢類買家大部分自金融業，去年第四季起呢類買家大量消失，此乃美國一般豪宅跌價理由。反而超豪宅（5000萬美元或以上）似乎毫無影響，理由係賣家唔急於出售，價錢自然企硬。
　　
美國樓價下跌、全球油價上升，加上四川地震，消息都幾令人沮喪；再加上大銀行及大證券行為次按撥備……5月肯定唔係一個開心月份。雷曼兄弟Ed Morse係石油大淡友，佢估計新美國總統上任後（即2009年初），油價可見80美元。高盛證券Murti在2005年曾預測油價可見100美元，如今已實現，依家更預測2009年將見200美元。荷蘭蜆殼石油認為，油價唔係由短缺推高，而係由於投機情緒，今年第一季全球石油產量上升2.5％，而消耗只升2％，即每天產量大於消耗一百五十萬桶；油公司預測未來油價可見100美元一桶！家情況有D似1980年金價或2000年科網股。1973－74年石油危機後油價狂升，美國耗油量曾一度減少13％，令油價1976年急跌。不過依家點睇？過去七星期油價上升35％，而且愈來愈多人加入睇好行列，繼續推高短期油價。但彭博報道，未平倉合約上周減少8.1％，至一百三十六萬張；價格卻升2.6％，代表淡友在平倉，意味資金開始撤離油市。至於我老曹早已決定冇眼睇矣。
　　
又一星期，油價又一新高紀錄；美國漸進入駕駛季節。面對樓價股價回落而汽油價食品價上升，美國人點反應？如6月份消費信心進一步下跌，肯定損害美國第三季GDP。今年首季流入期貨市場資金達550億美元，或超過10億美元一天，可見今年首季投機性資金流入商品市場情況。出現上述情況理由相當複雜及富爭議性，包括生物燃料計劃推高食物價格，而且中印經濟大幅增長令新中產階級人數大升。
　　
滬深股市流通值上周市值76788億元人民幣，較一周前減少5.96％；總市值227200億元人民幣，減少4.46％。上海股市流通值54546億元，減少5.8％；深圳股市流通值22242億元，減少6.3％。上海股市總市值183224億元，減少3.8％；深圳總市值43976億元，減少6％。內地負財富效應正發揮影響力。技術上睇，本周滬深A股仍會再下跌，因電訊業開始重組。
　　
高油價引發美股回落，上周五道指跌145.99，見12479點；上周道指共跌3.9％。聯儲局承認美國經濟在放緩，但其已失去再減息能力，令愈來愈多人加入Sell in May行列。航空股、汽車股大幅回落，銀行股亦唔見得出色。

乾貨船加租有因
　　
今年乾貨船租指數急升理由有三：一、中國對入口鋼鐵砂需求及煤需求急升。二、信貸危機令大量新船訂單取消。三、中國四川地震。波羅的海乾貨輪指數由今年1月29日5615點升至最近11800點，上升110％！內地煤供應不足，已令三十二部發電機關閉，依家存煤只夠八天燃燒量（美國係五十五天）。奧運漸近，中國對煤需求急升，更何況需要大量焦煤煉鋼（四川需要重建）及其他煤去生產水泥。中國過去係產煤大國，煤長期供過於求；到2007年變成淨入口國，動力煤、焦煤（煉鋼用）及普通煤（生產水泥用）需求都十分大。四川大地震令交通網絡受嚴重破壞，不但重建需要大量水泥及鋼鐵，同時令四川資源運唔出去，進一步依賴海上乾貨輪供應原材料。今天最大乾貨輪日租已升至20萬美元，年初只係9萬美元（2004年8000美元），更謠傳將升上30萬美元一天！
　　
次按危機原來只係穆投資服務公司電腦模式出錯，畀大量衍生產品3A評級，結果令投資呢類衍生產品人士損失超過60％！去年初穆高級職員才發現，因此將呢類3A級債券信用大量降級……。如上述報道屬實，此乃本世紀最大「黑色幽默」！
　　
金融股由去年10月底開始急速回落到今年3月後，形成敏感三角形，令人擔心係呢個敏感三角形有可能破底，引發另一場拋售。標普銀行分類指數（BIX）所形成敏感三角形至今未能打破下降通道，3月低點可能守唔住。金融股一向有「股市脊梁」之稱，如果金融股守唔住3月低點，後市便幾麻煩。
　　
歐羅出現已有十年，係歐洲經濟及貨幣同盟最偉大成就，由多國共用單一貨幣，歷史上係創舉；唔少人預測2025年歐羅將取代美元，成為全球最流通貨幣！各位可能忘記德國歐羅中所扮演角色。歐洲央行主席特里謝4月底發言指出，1998年至今歐羅區生產力平均每年只升1.2％，美國卻每年上升2.1％。歐羅區生產力增長率唔及美國，不但冇價上反映出來，美國寬鬆貨幣政策下，反令歐羅價日升。而以購買力計，2006年英國人均購買力相等於美國人79.7％、法國73.7％、德國71.6％、意大利69.4％，但英鎊兌美元2006至07年表現強勢。
不惑之年才理解風險管理奧妙　　歐羅至今仍係地區性貨幣。根據國際結算銀行資料，全球外交易2001年美元佔90.3％，2007年仍佔86.3％。歐洲出口方面，根據歐洲央行資料，出口到非洲少於25％以歐羅報價，出口到日本、印度、南韓、馬來西亞、泰國更少於6％；反之，美國產品出口99％以美元報價、入口93％以美元報價。英國、瑞士、瑞典及丹麥似乎並唔積極持有歐羅貨幣。
　　
Citadel投資集團主腦Ken Griffin批評，金融市場內太多剛離開大學而缺乏經驗後生仔。呢批三十歲未夠年輕人將投資當成玩電子遊戲機，佢地分分鐘處理數十億美元投資而面不改容，因佢地知識來自大學而非來自市場，結果闖大禍，引發呢場次按危機。因佢地過分強調「I」（investment）而忽略「R」（risk management），大牛市中表現自然出色，一旦面對調整市便損失慘重。
　　
畢非德最近Wharton School of Business亦對住D大學生講：「People continue to do foolish things, no matter what the regulation is.」我老曹主張年輕人要博，問題在於應否將咁巨大金額交由佢地作決定?!由於監管上根本唔可能限制年輕人去博，而風險管理通常要到四十歲才明白其中奧妙，因此好公司應該既有二十九歲或以下年輕人打前鋒，亦有四十歲以上中年人打後先至穩健。

曾淵滄．2008-5-26

曾淵滄專欄　曾淵滄　2008-05-26


我最喜愛的電訊股仍是中移

5月23日，中移動（941）的母公司宣佈重組與新人事組合：鐵通全面併入中移動的壑膝q，成為中移動母公司內的子公司。鐵通有全國鐵路的網絡，這意味中移動母公司將來也應該會參與固網的生意。人事上的新組合是：將於今年底滿60歲的中移動原董事長兼總裁王建宙任新的集團公司總經理兼副黨委書記、網通（906）母公司集團總經理張春江任新的中移動集團黨委書記兼副總經理，張春江比王建宙年輕10歲，他可能會在王建宙退休後當總經理。在中國黨委書記在單位內的人事任免權比總經理大，張春江當黨委書記就是先進入中移動熟悉環境，安排自己的班底，然後接管業務。新聞公佈後，中移動股價急跌，中電信（728）、網通、聯通（762）股價則馬上炒高，不久中電信宣佈停牌，但網通與聯通仍未停牌，於是一眾股民馬上衝入搶購聯通與網通股票，進一步推高這兩隻股的股價，結果這兩隻股也宣佈停牌，倒是已宣佈重組新聞的中移動不停牌。中移動不停牌，做法正確，消息已正式公佈，投資者自己判斷這個消息是正面還是負面。倒是搶購中電信、網通與聯通的行為，風險不小，因為傳聞中的中國電信將收購聯通的CDMA，聯通與網通合併的條款尚未有公佈，到底對誰有利仍是未知數。

聯通售網絡難定合理價

聯通出售CDMA網絡給中電信，價格多少？價格高對中電信不利，價格低對聯通不利，甚麼是合理價？怎樣同時令中電信與聯通的小股民都覺得對自己有利？上一回東航（670）宣佈新航入股而導至股價大漲，但最後過不了股東大會，股價急瀉。吸收了這個經驗，在現階段搶購聯通與中國電信都有一定的風險，因為中電信收購聯通的CDMA系統得同時獲中電信與聯通小股東支持才能成事。網通與聯通的合併可能比較簡單，可以不涉及上市公司的部份，而是母公司合併，方法與鐵通併入中移動母公司一樣，不涉及上市公司，就不需要召開股東大會，讓小股民投票。中移動的現任董事長王建宙，以前是聯通董事長，中移動的新黨委書記張春江，是網通母公司的集團總經理，這說明了重組後的全國電信組合裏，中移動依然是屬於龍頭大哥，因為當年王建宙由聯通進入中移動，與現在張春江由網通進入中移動，都是屬於一種升職的過程，由較小的企業領導升任較大企業的領導，因此，中移動依然是我最喜愛的電訊股。

林行止．2008-5-26

林行止專欄 林行止 2008-05-26


重建扯高材料價耕地毀壞糧價高

一、
　　
至今天剛好二周，汶川八級地震的經濟損耗，和可以據已點數屍體而公布的死亡人數不同，是無法準確評估的；不過，汶川地震會加劇通貨膨脹深度，則無可置疑。
　　
四川向以物產豐饒而有天府之國的別稱，是內地最重要的豬肉產地，出產的大米約佔全國總產量百分之七、百分之四小麥、百分之三粟米和百分之七粟米油，從昨天電視新聞傳達的訊息看，即使沒有其他因地震而引發的天災，短期內四川的作物及牲畜產量均大幅下挫，不能避免，除非政府作出重大津貼，去年至今漲幅最大的豬肉價格進一步上揚，已成定局；而供應量稍稍高於本地需求量的大米，歉收以至無法耕種令其減產，恐怕非從國際市場購進才能滿足消費者需要。相關物價被扯高進而令通脹率大幅攀升，似是不可逆轉的趨勢。
　　
市場人士密切關注的，還有廠礦及交通系統受破壞，四川的鋅和鋁運往消費市場較前困難甚至不可能；令人憂心忡忡的還有，四川為內地最大地下（以別於海底）天然氣（厚黑教主李宗吾的故鄉四川自流井〔民初的地名〕便盛產煤氣）及區內最重要的水電生產者，現在煤氣和電力供應俱出問題……。那使近來已因煤斤供應不足導致不少發電站關閉（去周二公布的便有三十二家）而使電力產出量下降的內地電力市場，有百上加斤之感。
　　
在這場前線傳媒已開始被引導至把焦點放在體現（為災情善後之後歌頌「黨的領導」做好基礎工程）中共愛民如子如何不惜一切代價的救災活動同時，投資者於捐款賑災之餘，應把注意力放在受地震影響的投資項目上─惟有投資得利，才能躍踴捐輸─水泥業似為這次震壞了近五百萬幢建築（全毀的約二十二萬座，其中包括七、八千間學校）天災的主要受惠行業。「豆腐渣工程」的唯一「好處」是少用水泥，此次地震之後，非「豆腐渣工程」短期內將成主流，意味災後重建對水泥的需求大增，安徽海螺的執行董事郭景彬去周對彭博說，內地的建築標準會全面提高，而堅固的建築結構意味用更多水泥！在「人民生活必須照顧股民利益可以犧牲」的前提下，預期內地水泥生產商發「天災財」獲厚利，是不切實際的；即使那些價格為國際市場左右的商品（如石油），當局亦可用補貼津貼種種形式干擾市場價格。站在救災的立場，這樣做無可厚非，但市場機能無法發揮作用，必會拖慢內地的市場改革進度。

二、
　　
災後重建（及修復受破壞而未遭摧毀的基建項目）需要大量水泥之外，鋼鐵及其他建築用金屬的國際市場供應，亦會因為中國比地震前更大額度的購買而進一步扯緊，地震對耕地的毀壞，亦使中國有必要進口更多的糧食。所有種種，意味散裝航運運費升完可以再升，波羅的乾貨指數（ＢＤＩ）去周四企於一萬一千六百五十點左右，比年初（一月中旬）低點，漲升約百分之八十（較去年十一月則升一倍強），看情形升勢未止。
　　
一方面市場對航運需求增加，一方面船隻的建造卻因財務機構收縮信貸而放緩，一張一弛，船運價格升勢不可收拾。過去數年，銀行融資新船訂單達百分之八十，放款年期在十二至十五年之間，自從次按風暴金融業風聲鶴唳之後，新船建造費貸款比率已降至不超過百分之六十五，年期則減至十年以下。因為如此，在截至去月底止的二千五百六十一艘新船建造訂單中（因為大量船在興建中，ＢＤＩ期貨未來三年跌幅達五成以上），約二百五十艘船的船東因資金不足而取消合約。香港物業買家當了解「銀行收縮信用」對買家信心的衝擊。
　　
新船建造的速度，則由於零件短缺而放緩，紐約天鷹散裝船公司行政總裁對博彭說，渦輪機要四年才能交貨、船艙蓋（hatch cover）二年半而柴油發動機要等足二年，那完全是環球經濟長年持續增長下出現瓶頸現象有以致之（見二月十九日本欄〈瓶頸處處　通脹勢危〉）。中國造船業已做好進軍世界市場的準備（有接下約一百二十艘船的設備），現在因為對新船融資收縮及零件製造廠如東方汽輪機公司在地震中受嚴重破壞未來數月無法生產而被迫「減產」……。一句話，短期內船運費用還會上升，羊毛出在羊身上，各種要經海路陸路才能送達用家之手的貨物價格因而都看升！

曹仁超．2008-5-24

投資者日記　曹仁超　2008-5-24


補貼油企超過撥款災後重建
　　
5月23日，周五。恒生指數跌329.05，收24714.07；成交752.6億元；5月期指跌349點，收24609點，低水；6月期指跌360點，收24530點。睇幾多人加入Sell in May行動。
　　
中國海洋石油（883）跌6.6％，收14.76元；聯想（992）跌6.8％，收6.01元，因德銀建議減持；網通（906）升12.5％，見27.05元後停牌；聯通（762）升12％，見18.48元停牌；中國電信（728）升7％，見5.67元停牌；中移動（941）宣布，收購中國鐵通，股價下跌5元，收125.1元；中國資源（661）升48％，見0.37元；浙江玻璃（739）跌12％，見6.18元，公司宣布計劃集資3.82億元；電盈（008）計劃提高固網電話用戶及移動電話用戶之間互連收費25％，由每分鐘4.36仙升至5.45仙。IDC降低中國電腦銷售預測，因為筆記本電腦價格唔再大幅下跌，令消費者購買欲下跌。
　　
滬深三百指數跌0.98％，收3675.15，開始補上升裂口，估計可見3500點。
　　
花旗推介華潤置地（1109），估計今年每股獲利56仙，升93％，O二十二點五倍，目標價20.71元。
　　
周四道指繼續蒲頭升24.43，見12625點，似乎係過去二天回落430點之後反彈；加上油價見135美元後，收市跌番落130.81美元，投資者由憂慮次按危機漸漸變憂慮油價對經濟影響；金價亦跌10.3美元，見918.3美元。UBS雖然宣布供股集資155億美元，但股價仍升1.9％，抗跌力逐漸出現。
　　
地震死亡人數已超過五萬，仲有三萬多人失蹤，時間一秒秒地過去，失蹤人口變成死亡人口機會愈愈高。

內地石油補貼勁
　　
5月12日四川汶川大地震發生當天，中國共產黨主管宣傳及新聞媒體負責人指令中國新聞媒體，做地震救災新聞報道時必須正面……。當都江堰市聚源中學星期二復課，地震造成學校樓房倒塌而痛失兒女幾百名學生家長舉行抗議，強烈要求懲罰建造、批准劣質樓房、導致大批學生死於非命責任者後，周三美聯社同《紐約時報》指出，中國政府又再收緊對新聞媒體控制。中國網絡作家田奇莊亦指出：上星期表現新聞報道自由只因新聞媒體報道大部分係正面，當新聞媒體開始報道中國紅十字會採購唔公開，以及痛失兒女學生家長舉行抗議開始時，新聞媒體採訪自由又再受到控制。5月12日至20日極有可能係內地新聞媒體採訪最自由一個星期。5月21日又再收窄。
　　
4月份香港CPI升幅達5.4％（3月係4.2％），因食物價格上升19.4％，以及公用事業收費上升8.7％，上述係推高CPI主要理由。展望未來，巴士車費上升、租金上升及恢復徵收差餉，都可進一步推高CPI。
　　
福無重至，禍不單行。今年年初中國既有雪災在前、後有股災，再地震……2008年只係過一半，災難已接二連三咁出現。
　　
5月22日油價一度見135美元一桶。不過，中國成品油仲未同國際油價接軌。油價倒掛令煉油企業虧損加劇及令成品油供應一直處於緊張狀態。2006年中國進口原油一億四千五百萬噸，佔內地用油45％，2007年進口石油恐怕已佔內地用油超過一半，上述情況唔可以長存（東南亞國家已紛紛停止補貼成品油。但咁樣令短期CPI上升加劇）。中國唔可以長期依靠限制成品油而保持CPI處於相對較低水平；依家煉油廠每加工一噸原油虧損1000元人民幣，以135美元油價計，煉油廠虧損達1500億元人民幣，中央畀中石化（386）今年首季補貼74億美元，估計今年補貼全年係300億元人民幣，再加埋中海油補貼同減稅……。中國2008年對石油企業補貼約800億元人民幣，超過災後重建基金700億元人民幣。何況災後重建係一次性，如油價長期高企，補貼就係每年都需要。點解全國人民要補貼用油者（社會上較富有人士）？呢800億元補貼點解唔用興建廉租房、小學、中學學校或解決農村醫療問題。咁樣唔係較補貼用油者更合適咩？國家今年開支一律較預算減少5％用抗災，但用成品油補貼卻高達800億元人民幣，係咪有D荒謬？
　　
五一黃金周國產品牌電視市場佔有率急跌，反而外資品牌急升至市場佔有率73％。彩電已成外資品牌天下；點解會咁？外資品牌係上流面板，生產商塊液晶面板大部分由外資企業工廠生產或入口，?家仲有盈利。佢地大熒幕液晶電視機平均降價25-30％，蝕本賣電視問題唔大，因為賣液晶平面板仲係賺錢；反而國產品牌佢地本身唔生產液晶平面板，所以賣電視機時唔可以蝕本。結果內地電視機零售市場漸漸落入外資品牌廠手上，因為佔整個電視機生產成本60-70％液晶平板生產技術仲外資電視企業手中，中國工廠只能做加工生產。
　　
預測從唔可靠。你投資即表示願意自己資金承擔風險。因此，千萬不可冒你承擔唔起風險。連銀行都會投資錯誤，何況係一般人？
　　
2007年8月起貝南奇透過注資及減息去減少次按危機殺傷力，搞到美元回落及全球性通脹。今年4月美國消費者稅後收入較2007年同期上升4.1％，但日用品平均售價反而上升10.4％，代表一般人生活水平將下降；情況就好似七十年代滯脹期。1979年年底雪茄伏出任聯儲局長就用高息對付通脹，搞到1981╱82年衰退先將通脹率馴服。今次又點？

超級泡沫爆破
　　
滯脹期（Stagflationary Environment）耐性係好重要；商品價格此起彼落、食品價格及能源價格就係咁升；反而樓價同股價就唔升，雖然利率由5.25厘跌落2厘。個個都希望射中牛眼，結果就成日誤中副車。好似索羅斯所言：「我地正進入財富破壞期。例如中國正面對高通脹威脅，加埋出口增長率放緩，前景都幾令人擔心。」索羅斯認為，呢個次按危機係超級泡沫爆破，一個由列根總統時代已開始，超過二十五年日子泡沫已爆破。
　　
熊市反彈從來唔易玩，尤其係聯儲局5月5日前已結束減息周期，利率由去年9月5.25厘減至今天2厘，CPI升幅卻係4％。為協助JP摩根大通收購貝爾斯登，聯儲局已接受290億美元唔易買賣資產，引發3月17日起反彈。但係由5月5日起，股市開始無定向，時好時壞。
　　
新興國家股市正係重犯七十年代OECD國家相同錯誤。阿根廷通脹率已達23％、俄羅斯14％、沙地同印尼達9％（正在走向12％，如果印尼宣布取消汽油補貼）、中國達8.5％及智利8.3％。政府過去透過補貼或控制物價，阻止CPI上升，一如1972年尼克遜宣布凍結物價一樣；結果一取消後，物價就飛升。依家佔全球三分二人口新興國家人民正面對通脹率走向雙位數（例如中國食物價格上升22％、非食物價格上升1.8％，政府已宣布物價管制；印度則取消唔少商品期貨交易去打擊通脹上升，但長遠而計，咁樣做害多於利）。新興國家CPI升幅大過OECD國家，理由係食品佔CPI比重30-40％，OECD國家就唔夠15％。
　　
香港由1990至97年情況係港元率偏低，以及香港政府唔俾港元升值，搞到本港通脹，樓價由2000元一呎升到12000元；薪金升三倍。1997年7月至2003年7月樓價跌65％，出現Boom & Bust。上述情況2003至07年中國發生，樓價狂升，自2008年起樓價出現調整。滬深A股由2007年10月17日5891.72，跌落2008年4月22日3122點，跌幅達47％，因政府宣布減印花稅而反彈；恒生指數由1997年8月7日16820點，跌落到1998年8月13日6544點，跌幅61.9％，亦因政府入市干預而回升。雖然恒生指數由1998年8月13日回升，但本港樓價卻一直跌到2003年第三季才止跌回升，相同情況會唔會內地出現？係一個好值得思考問題。
　　
真正壓抑CPI方法係將利率推高至CPI增長率之上，咁樣做必引發短期衰退，令新興國家（包括中國）央行面對兩難局面。?家大部分新興國家仍處負利率期，貨幣供應增長率仍高達20％（俄羅斯更達42％），最終新興國家經濟會唔會出現1981╱82年美式衰退？以中國為例，如將利率推高至CPI增長率之上2厘，立即刺激人民幣價大幅升值，雖然可令CPI升幅受控制，但出口能力出現大倒退，令GDP增長率急跌至6％或以下而引發經濟衰退。如央行唔將利率推高，人民幣只會溫和上升，CPI升幅就解決唔到，最終因通脹問題而削弱中國貨出口競爭力，令GDP增長率回落，咁情況下，內地A股可見將來大方向係向下。

曹仁超．2008-5-23

投資者日記　曹仁超　2008-5-23


滯脹係未來最大威脅
　　
5月22日，周四。恒生指數跌417.17，收25043.12；成交811億元。期指低水，跌472點，收24958點。中石化（386）跌3.2％，收7.33元；南方航空（1055）挫6％，收4.4元；國泰航空（293）跌2.2％，收15.16元；華潤創業（291）跌2.6％，收26元；東方航空（670）跌5.6％，成3.22元。
　　
內地政府否認下月放寬汽油價管制，亦唔會取消原油稅（此稅自2006年3月生效，一旦油價高於80美元便須額外抽稅）。
油股創新高航空航運股齊挫　　滬深三百指數跌1.89％，收3711.44。中國遠洋跌6.9％、中海發展跌4.8％，因船運所需燃料周三漲價4.1％，至617.5美元一噸。國航跌4.4％、南方航空跌4.4％、東方航空跌4.1％，國際油價今年已上升50％。海螺水泥跌5.6％、平安保險跌3.4％。
　　
印尼宣布汽油零售價升33％，至6000盧布一公升；柴油升28％，到5500盧布一公斤，因減少政府補貼。
　　
馬來西亞7月份起亦減少燃油補貼，減少政府財政赤字到只佔GDP 3.1％。
　　
台灣馬英九上台後，宣布6月2日增加電費燃料價，不過對貧窮家庭則提供補貼。
　　
日本方面認為，油價升上200美元一桶機會存在。
　　
人民幣創兩個月內最大升幅，收6.943兌1美元，即一個月內升值0.66％，估計今年內可再升值6％或以上。
　　
奧運距離開幕只有七十八天。最出名建築物係國家體育館（俗稱鳥巢），共花五年時間興建，可容納九萬一千人，佔地二十五萬八千平方米，可收集雨水後循環再用；另有一千一百二十四塊太陽能板作為動力能源，推動五個泵利用雨水作降溫；奧運村熱水供應亦來自太陽能。奧運開幕時，全球或會驚訝中國環保方面已經咁先進，各位可發現北京奧運係一個綠色奧運，好多先進環保技術已用於奧運建築物上，證明中國再唔係一個科技落後國家。

港次季GDP增長料放緩
　　
中國製造業正面對成本上升壓力，令邊際利潤下降，內銷方面亦開始感受到A股回落所產生負財富效應。今年首季香港GDP仍升7.1％（去年第四季升6.9％），主因來自服務中國需求上升，支住整個香港GDP增長率；其次係港元追隨美元貶值，結果亦加強香港對外競爭力。
　　
不過，4月份中國出口增長率只有10.4％。如中國第二季出口增長率放緩，香港GDP亦勢受影響，即香港第二季GDP增長率未必能保持7.1％升幅。
　　
1995年日本神戶地震死亡人數六千五百人，損失相等於日本GDP 2.5％（約2000億美元）。神戶係日本工業重鎮，其後迅速重建，反而幫助日本1995至97年GDP增長率（估計1.2％一年），因此有人相信四川地震後不但唔會減慢中國GDP增長率，反而會加快GDP增長率。不過，同神戶唔同，四川以農業為主唔係工業，死亡人數估計高達五萬，地震影響面積亦較神戶次大好多，中國政府財力亦較1995年時日本政府為弱。1995年前日本經濟早由高峰期下滑；中國唔同，2007年經濟係過熱，正利用貨幣政策去冷卻經濟。我老曹睇唔到兩者相同之處。
　　
未來六個月全球最大威脅係滯脹，即美國、歐洲及日本三大經濟體系維持低GDP增長率，但通脹率仍高。四大金磚國GDP增長率放緩，通脹壓力進一步上升。食物及能源價格上升帶動其他產品售價上揚，但同1970年代唔同。1970年代全球仲係美元天下，依家美元全球所佔百分比已大大下降，歐羅、日圓甚至人民幣所佔百分比在提升。1970年代係二分天下（自由經濟與共產主義制度），依家已合而為一（都係行自由經濟制度）。今天只出現此消彼長局面（美國、歐洲同日本停滯不前，四金磚國仍保持高GDP增長）；香港幸運之處係已逐步減少對歐美依賴，而增加同中國聯繫。2003至07年香港經濟繁榮係受惠於中國因素。
　　
2008年唔係1978年，唔好以為未來一年係1979年。油價會否升至150美元一桶甚至200美元一桶？冇人可預測。1978年世界經濟仍一片繁榮，但2008年美國經濟在放緩中，甚至四金磚國GDP增長率亦在下降。
　　
點樣把1萬元七年內變成100萬元？答案係每年搵出double本金機會，上述方法話難唔難，話易亦唔易，似唔可能但並非做唔到。2007年有幾多股份股價升幅大於100％？2008年至今情況比較困難D，但3月至5月亦有唔少股份升幅達50％。只要未來日子再來一次，一樣可以2008年內double your money！
　　
大部分人繁榮期賺錢，其實衰退期一樣有賺錢機會。例如去年8月至今外、金價及油價。油價已升上133.17美元一桶，不足五十二個星期內升幅超過一倍。
　　
美國航空宣布減少航班及每件行李收15美元去補貼油價上升，並決定大裁員，令美國航空控股公司AMR股價下跌24.2％；聯合航空控股公司UAL跌29.5％，達美航空跌16.4％；全球航空股都下跌。國際金融研究所（代表三百多間大企業）要求恢復舊會計制度，即手上投資唔使以市值入賬，可以入貨價入賬。
　　
新會計制度令金融機構去年須撥備3000億美元而集資2600億美元，今年須進一步撥備及集資（反之，香港企業新會計制度下，銀行旗下物業及地產公司投資物業經重估而令去年純利大幅上升，企業純利亦有唔少來自資產重估升值）。信用評估公司穆股價下跌15.9％，雷曼兄弟跌5.8％，大摩跌4.3％，花旗跌4.8％；分析員唔信可恢復舊會計制度。
　　
OECD估計，食物價格未來十年都將高價牛皮。小麥價（扣除通脹）估計可升2％、大米升1％、玉米升15％、植物油升33％。食物價格自1975年回落到2004年，跌足足三十年，回升些少亦好應該。
　　
今天印度工資較中國低，計劃大舉進軍製造業，相信可令唔少勞工密集工業由中國移去印度，全球出現另一次製造業搬家。

巨擘睇唔清趨勢必被取代
　　
世事常變，變幻才是永恒。改變過程中，唔少機會被創造，唔少財產亦消失，我地只能適應潮流，以變應變，不能一成不變。舊事物漸淘汰，新事物漸出現。四川汶川地震更係因為地殼劇變，人在劇變中係幾咁渺小及無助。1960年代IBM因睇唔到PC時代來臨，電腦市場壟斷地位被微軟取代（PC軟件供應商）。蘭克斯洛亦睇唔到小型影印機威力，今天影印機市場已被日本品牌小型影印機佔據。Sears睇唔到中國廉價產品吸引力，百貨業地位被沃爾瑪百貨公司取代。如唔睇清大方向，無論企業或投資者，都遲早被市場淘汰出局。1970年我老曹首次接觸電腦，架IBM 360成個衣櫃咁大；到今天，市面上已出現掌上電腦。
　　
1978年鄧小平改革開放政策，中國造成翻天覆地改變；上述乃大趨勢。其他小趨勢例如2002年起美元價回落，黃金及原材料股上升……。去年10月港股直通車不能開出，以及滬深三百A股泡沫爆破，每一個趨勢形成都帶來機會，每一個趨勢結束都帶來破壞。例如呢次次按危機對銀行及大證券行股價造成破壞，人民幣升值則對內地工業股所造成壓力。

歐美及中印經濟此消彼長
　　
未來新趨勢如人口老化、二元社會（20╱80）形成、歐美同中印經濟此消彼長……。數以億計消費者中、印市場出現；反之，歐美消費者開始進入節衣縮食期，因人口步入老年期，一如九十年代日本。次按危機下，衍生金融產品市場係咪進入萎縮期？互聯網公司未來五年會否合併成為更大企業，誰收購誰？有冇新互聯網企業出現？石油危機下，有冇新能源出現？生物工程方面，有冇突破性發展？恒生指數會否5月5日完成熊市二期反彈進入上落市？
　　
一切都在改變，2008年下半年又如何？暫時睇唔到大方向，投資者仍在炒個別發展。
　　
浙江玻璃（739）、邦盟駿（8158）停牌。

曾淵滄．2008-5-23

曾淵滄專欄　曾淵滄　2008-05-23


經濟過熱何來滯脹

一向以來，有關中國政府官方政策的消息，香港往往比內地更準確，不久前，香港熱炒A50中國基金（2823），同一時間，內地A股股價仍在不斷地下跌，不久，中央政府果然宣佈減股票買賣印花稅，正式救市。去年8月，恒指急跌至19500點時，突然呈V形反彈，反彈之力極強，結果，傳出港股直通車的計劃。可是，前日內地傳出中央政府可能開放石油價格，導致中石化A股漲停板，當然，中石化H股（386）也跟大漲。可是，昨日一早，中央政府宣佈前日的傳言是謠言。不用說，昨日中石化股價自然也大幅回跌。為甚麼內地有關中央政策的消息比不上香港？而且多是人為的謠言？這是很值得研究的課題。前日大市在謠言刺激之下反跌為升，謠言澄清，昨日大市自然也下跌，當然下跌的另一個重要的因素是前晚美股急跌。美股連跌兩日，市場開始討論所謂「滯脹」的問題，這個名詞曾經在上個世紀70年代出現，之後，也不見了。物價上漲，我們稱之為通脹；物價下跌，我們稱之為通縮；那麼，滯脹是甚麼東西？

內需增加企業賺錢

一般上，通脹期經濟都比較好，人人袋裏有錢，不介意付更多的錢來買同樣的東西與服務，於是物價、服務費上升，是為通脹。經濟衰退時，人人減少消費，商人為了賣掉商品，不得不降價求售，於是有通縮。但是滯脹則是一方面有物價上漲，另一方面經濟停滯，甚至下跌。上個世紀70年代發生滯脹的原因是當時石油價格突然在石油輸出國集體減產以抬高石油價格（可惜沒有一個國家能以本國的競爭法將石油輸出國的領導捉拿歸案），油價上漲，導致汽油價格、電費……許多東西的價格都急漲，因供給減少而導致價格上漲，導致企業成本上漲而不得不轉嫁給消費者，最後導致全面通脹。但是價格提高的同時，工人薪水收入沒增加，只好減少消費，結果出現價格上升、銷售額下跌的情況。消費下跌，企業虧本、裁員，更多企業受連累，最後就是經濟衰退。但是今日的情況比當年好，今日通脹的導因是需求增加，是巴西、俄羅斯、印度與中國四個金磚國家發達了，增加消費所致，是經濟過熱所致，經濟過熱，企業賺到錢，那來滯脹？

林行止．2008-5-23

林行止專欄 林行止 2008-05-23

德行高尚 捐款壓力 收購吉樓

一、
　　

明朝大儒王守仁（《大學問》）說：「大人者，見鳥獸之哀鳴觳觫，必有不忍之心；見草本之摧折，必有憫恤之心；見瓦面之毀壞，必有顧惜之心。」香港人對汶川地震的反應，反映了香港人德行高尚；也許外人尤其是不少內地同胞視港人終日營營役役、粗鄙貪婪、醉生夢死，是殖民者培育出來沒有國家觀念和民族精神的人，但看這次大多數港人不喊空洞的口號（林沛理昨天的〈溫家寶措詞的隱義〉值得大家特別是內地官員細讀），化哀思為行動，出力出錢，港人實可自豪。
　　

港人應趁汶川地震引起巨變的契機，敦促北京政府整頓吏治、改革行政系統、確立落實各種立法的機制、容許非政府組織成立和貫徹訊息自由化政策（一黨專政下不會有真正言論自由，多說無益）。此次地震災情迅速傳遍全國、全世界，被視為中共與時並進採取公開透明手法，令中國向全球化邁出一大步；可是，我們同時不要忽略，在電腦網絡普及（使用者超過二億人）、手機無人沒有（僅去年內地便賣出一億五千多萬部）的時代，北京政府一時之間是無法有效地封鎖和檢查新聞的，陳彥昨天在「法國通訊」欄指出，沙士（非典）後期中國在「一段時期實行相對開放的媒體政策之後，再度強化新聞檢查！」歷史重演的可能性存在，因為「魔高一丈」不是虛言，集中全國財力物力的政府肯定有這種能耐。在這方面，香港傳媒要善盡言責，以免中國走回頭路，回到與世界脫軌的過去！

二、
　　

在藏富於民的社會，加上一點稅務優惠，中產和富裕階級對慈善捐款不落人後（低入息階級的捐款則大部分去了形形色色的教會），形成了並非實行福利社會政策的社會福利民間化，積極地促進了社會和諧。這類可令整體社會受惠的慈善活動，值得鼓勵，慈善家因此獲得種種他們應得的來自政府和民間的榮譽。
　　

內地對汶川地震的賑災捐款，可算十分踴躍，同時出現不少感人案例，可是，針對上市企業的捐款，「民意」卻有強人所難之嫌。在內地和本港上市的萬科公司，其員工根據內部慈善捐款不要成為個人負擔的指引（非常合理的指引），「每次募捐，普通員工捐款以十元為限」（限定員工捐款數額是內地企業的普遍現象，說明了內地近強迫捐款次數頻仍）；公司方面，災情傳出時馬上宣布捐款二百萬，招惹網上一片罵聲；期初公司主席王石在網上自辯，指出「二百萬是適當數額，中國是災害頻發的國家，賑災慈善活動是常態，企業的捐贈活動該可持續，不應成為負擔」。有理有節，可是，反對辱罵之聲愈甚，令萬科陷入所謂「公共信任危機」，萬科和王石連續六年獲得「中國最受尊敬企業」的資格亦受質疑。在洶湧的「民意」壓力下，公司終於在二十日宣布「以一億元資金參與災區重建」，但這場莫名其妙的「公信危機」未因此止息，數說萬科營業額多大、利潤多高、投地場上一擲億金的「文章」如恆河沙數，好像企業捐款必須與公司財政狀況掛。
　　

此種情況，在筆者看來，是過去政府清算富裕階級的濫殤，政府久已不彈此調（這是內地經濟起飛的根本原因），但部分不是「先富起來」的人念念不忘，要趁機分薄有錢人的財產……。內地上市國企的慈善捐款多寡，是「政府內部撥款」，況且經濟學家認為擔任公職者的「見義勇為動機」（Knightly Motives）高於在盈利掛帥的私企主管，因此國企捐款不可作為指標；而上市私企的董事局，即使有很高的社會責任意識，其必須對股東負責的宗旨不可變（這正是私企所以能興旺的底因），簡單點說，股東付託他們要他們完成的任務是牟取利潤而不是競逐慈善家榜上的排名。美國財長保爾森是狂熱環保分子，在離開高盛主席職位時，他動用公司三千多萬美元購買一幅保育林地送給阿根廷政府，作為當年公司賺大錢（數十億美元）對環保事業的「獻禮」，馬上引起股東不滿，站在股東的立場，他們寧見公司派高息（或公司因保留利潤而令股價上升），是否做善事由股東自己決定。內地和香港上市公司的捐款政策亦應作如是觀。大股東如何慷慨做善事是一回事，動用股東的資金，董事局要知所節制，因為做善事畢竟不是他們的本業。

三、
　　

災區現今面對的最大風險是疫症，從搜索狗隻傳回去訊息，埋於瓦礫下的屍體已開始腐爛；如果天不作美下起大雨，山洪暴發必會引發更大災難，那意味災區居民現在面臨瘟疫和天災的雙重威脅，內地專家對應該如何紓困，必有辦法，筆者一得之見是，當局要落實「國家會管你們」的承諾，便得當機立斷，用公帑以「合理」價錢（讓發展商有「合理」利潤）收購在內地舉目皆是的空置樓宇，作為災民的居所。這樣做一來可達把災民遷離高危地區的目的，二來未始不是「使地產市道回復常態」的辦法。當然，此中還有災民是否願遷離已無家可歸的家鄉及在移居地方工作問題；不過，由於當務之急是防患疫症肆虐、使災民有瓦遮頭及避開另一場可能災難，上面的想法也許可試行。

曹仁超．2008-5-22

投資者日記　曹仁超　2008-5-22


捐錢道德門檻不宜太高
　　
5月21日，周三。恒生指數先跌後升，收市25460.29，升290.83；成交792億元。5月期指升337點，收25433點。類似升升跌跌市，將維持一段幾長日子，此乃熊市二期特色。
　　
花旗推介華潤電力（836），因收購六間發電廠，估計今年每股純利上升19.6％，至93仙，O二十點四倍。亦推介電盈（008），因城市電訊（1137）半年業績表現出色，而電盈仍係市場領導者，相信受惠更大，估計今年每股獲利25仙，升13.8％，O十九點三倍。
重複1970年代滯脹錯誤　　滬深三百指數升1.95％，收3783.05。東方航空A股跌7％，報9.94元；南方航空A股跌6.38％，收10.85元；國航跌6％，報12.88元。國內航空公司分配一百五十架飛機用於協助四川大地震後救援工作，令正常營運座位數目減少，對短期載客量有負面影響。地震亦打擊其餘時間旅行需求。呢次內地航空公司出動三萬五千人員，協助運送五千六百八十五噸物資前往災區，加入行動內地航空公司近三十家。另一因素係航空燃油升1.4％，至163.95美元一桶，較一年前上升近倍，令航空業經營倍加困難。2016年12月期油見139.9美元一桶，高盛證券估計2012年已可見140美元，極有影響力石油投資者T Boone Pickens更認為今年底可見150美元，因為今天產能只係八千五百萬桶，而需求係八千七百萬桶。
　　
如佢地預測正確，擔心另一次由高油價所引發經濟衰退又再開始，情況有如1974或1981至82年。歐洲央行行長特里謝認為，我地正在重複七十年代錯誤而引發滯脹，將財富由石油入口國戶口轉到OPEC戶口。
　　
雪茄伏早已指摘1978年聯儲局唔肯打擊通脹，結果引來1981至82年更嚴重衰退。或者一如Garry White所指摘：美國人寧可餓死亦要車！
　　
中國農業銀行估計，四川地震將令該行增加8.5億美元呆壞賬，係四大銀行中受影響最大一間。政府估計超過一萬四千間企業受影響，損失超過95億美元；對房地產破壞則更大，穆估計損失約100億到200億美元。中石油（857）估計，上述事件中虧損2.55億美元（去年全年獲利210億美元），對今年純利影響有限。
　　
中國十大保險公司收益小於5％來自四川省；加上中國人冇買地震保險習慣，因此影響唔大。至於內地銀行，估計純利升幅會減少1％至2％（除一D地區性銀行），因銀行貸款集中城市，鄉鎮貸款一向有限，形成地震損失大部分由災區人民自己承擔，而非上市大企業或保險公司。上述情況令未來重建倍加困難。
　　
5月上半個月中國食物價格回落0.5％（與4月同期比較回落3.3％）；其中跌幅最大係蔬菜下跌2.1％，穀物類及肉類分別跌0.6％及0.3％（豬肉價格跌4.5％、牛肉升0.2％、羊肉升2.2％）。與4月同期比較，蔬菜跌17.3％、肉跌0.1％、穀物升0.1％、食用油升1.2％、蛋類升0.6％。受四川地震影響，下半個月食物價格可能上升，但影響應短暫。估計5月份CPI上升7.8％至8％（4月份升8.5％），即中國通脹壓力在下降中，人民幣未來加息機會有限。
　　
反而香港樓按貸款利率有上升壓力，隨港元利率同美元利率息差收窄，樓按貸款利率有機會上升，因此限制本港住宅樓價上升幅度。
　　
內地住宅樓銷售較去年5月下降12％，至73％，其中最弱係成都跌78％，受5月12日地震影響，其他城市係南京、深圳、重慶及武漢。估計下半年內地樓價仍有下跌壓力，高盛建議繼續減持內房股。
　　
大摩認為內地消費股最安全，內地消費股相信仍有上升空間。德銀睇法剛剛相反，認為去年10月至今A股指數回落50％，係1994年以來咁短時間內最大跌幅。
負財富效應打擊內地消費股　　調查六百四十二位投資者發現，負財富效應正開始生效。過去六個月投資者股票市場損失相等於全年薪金收入76％，德銀估計可令城市消費增幅減少1.7％至2.2％，令GDP增長率少0.5％。旅遊、出外飲食、服裝及鞋類、黃金珠寶及化妝品影響最大，估計可減少升幅4％到6％；其次係航空業升幅將由13％降至5%至6％；百貨業升幅由20％降至16％左右。汽車需求估計只減少0.6％到2.5％。負財富效應今年4月開始漸浮現，五一黃金周消費亦比較去年升幅大大減少。
　　
以其他國家例子，投資者股市每損失100美元，消費將減少4.5美元。中國冇呢方面數字可參考，估計減幅只會更大而非較小（因中國人仲未好富有）。其中又以一線城市如上海、深圳影響較大，二線城市如天津、珠海等影響較細。調查顯示，80.4％（五百一十六位）投資者過去六個月失去股票28％市值，相等於去年全年收入76％。96.1％認為佢地將減少消費，最先削減係出外吃飯，第二係購買時裝，第三係減少旅遊，第四係減少購買電子消費品，第五係減少購買化妝品及酒類。
　　
德銀相信，今年第二季起內地消費股純利升幅開始減慢，建議投資者呢方面投資宜小心。
　　
受煤炭價格加速上升影響，5月12日大同優混煤含稅車板價663元一噸，較去年底升28.7％，較上月同期升6.94％。國際煤價方面，5月9日澳洲動力煤價133.63美元一噸，創十一周來新高。由於煤電聯動至今遲遲未能出台，導致今年第一季度五大發電集團全部出現虧損，第二季情況進一步惡化。最近國家發改委召開緊急會議，包括電監局、部分煤炭及電力企業、相關行業協會，希望協調當前煤價高漲問題，但未達成統一意見。由於夏季用電高峰期即將來臨，面對原料價格上漲壓力而電價未能跟上，企業只能靠節能減耗以滿負荷運轉，而忽視用電安全。平安證券分析師認為，如供需缺口超過5％，產品價格就會劇烈波動。去年12月全國煤炭供需缺口已達8％，至少二千四百萬噸，引發今年煤價大漲。國家計劃今年關閉小煤礦一萬處，令今年產量只升4％（去年升7.2％）甚至零增長，缺煤現象進一步惡化；加上奧運臨近，北京地區獲優先供電，進一步加重其他地區電力負擔。一旦搞得唔好，極有可能引發今夏全國部分地區大停電。

平保擬介入私募股權項目
　　
中國平安保險（2318）計劃三年內投資1000億元人民幣基建、物業同O計劃上，並希望被投資企業一、兩年內完成上市。投資以增資為主，唔歡迎賣舊股；O項目評估最好兩、三個月內可完成。過去O項目投資，以外資證券公司或外資銀行為主，透過增資協助成長中企業進一步壯大，然後協助佢地上市後獲利回吐，例如蒙牛（2319）、國美電器（493）等。中國平安保險希望介入國內資本市場上PRE-IPO項目，直接或間接投資公司股權、可換股債券。目標企業歷史性O十五倍、年增長率30％，預測來年O十倍，然後以O二十倍退出（亦係牛眼投資法其中一種，即一年左右時間獲一倍利潤，然後退出）。平安會同時提供有效管理、協助企業加速發展，以保障投資資金成功獲利退出。中國平安保險開始引入外國投資概念，進行O投資法；反觀香港投資者仍未充分了解牛眼投資法。
　　
畢非德認為，聯儲局已冇幾多減息空間，2厘息已係極限，手上再冇減息籌碼，並認為刺激方案收效有限。畢非德認為，大部分美國人應學習減少負債，減息對美國經濟而言卻害多於利。至於退稅600美元，只會進一步刺激通脹率上升，除非美國人將呢600美元用作減債而非消費，因信用卡貸款利率高達15厘至18厘，依家無論如何都好難利用資本去賺取15％至18％一年回報！
　　
隨住電訊網絡發達，地域界限漸漸唔再重要；國與國之間再唔係獨立地存在，而係地球村一部分，產生各自各以自己強項去生產、競爭。2007年世界金融中心排名係倫敦、紐約、香港、新加坡、蘇黎世、法蘭克福、日內瓦、芝加哥、悉尼及東京。
　　
呢次美國次按危機，亞洲區受影響最細，相信同1997年亞洲金融風暴有關，令亞洲區銀行變得極為小心謹慎，再加上亞洲區經濟仍欣欣向榮亦有幫助。
　　
歐美房地產回落而引發信貸壓縮，將繼續影響美國同歐洲經濟表現。里昂估計，亞洲區（唔包括日本）涉及CDO、ABS及MBS資金合共146.7億美元，可以講係好少；反之，歐美銀行如花旗、瑞銀、美林等涉及金額都幾大，加上來自亞洲地區主權基金紛紛入股歐美大金融機構，成為其中大股東。今天全球二十大主權基金控制資產20000億美元（反而對沖基金亦不外15000億美元）。今天排名第三及第四香港及新加坡，處理金融業務上較第一及第二倫敦同紐約差距仲係好大，不過未來趨勢此消彼長，假設2007年美國係100、英國係90.6；香港則係13.2、新加坡9.9（日本係32.7、上海係3.3，因為佢地仍以地區為主。雖然日本金融活動較香港及新加坡大，但唔係世界金融中心）。
　　
中國加入WTO至今，來自二十二個國家七十四間外資銀行共二百間分行及七十九間支行，中國聘用員工一萬六千七百五十二人，令中國銀行業務亦漸漸由傳統零售銀行走向多元化，逐漸同國際銀行接軌。反之，日本金融業對外開放方面好慢，今年政府將六十個項目簡化（deregulation）程序，希望吸引外資金融機構及對沖基金到日本；依家日本有六十四間外資銀行，大部分涉及非利息收入項目。
　　
未來大趨勢係全球四大金融中心將為倫敦、紐約、香港同新加坡，其他只能成為地區性（或全國）金融中心。香港迅速金融中心化，令中區寫字樓無法應付需求，並擴展到尖沙咀一帶。照家趨勢睇，香港呢方面發展潛力十分大。
　　
現代藝術品近年好吃香，一幅由Lucian Freud畫二百八十磅重赤裸女人油畫，最近佳士得以3360萬美元售出。第二晚蘇富比三塊法國鹹煙肉油畫以8630萬美元賣出……，5月6日至15日紐約由佳士得及蘇富比主持藝術品拍賣會中，共售出15.6億美元藝術品（去年同期共售出14億美元藝術品），證明藝術品市場唔受經濟回落影響，亦代表中產階級與超級富豪收入進一步擴大，一幅名畫價值可超過一間有六萬工人企業。全球愈來愈兩極化！
　　
5月12日四川汶川地震當日，萬科宣布捐款220萬元，結果被人網上質疑捐款數字太低，認為去年萬科營業額超過523億元人民幣、淨利超過48億元，呢次捐款少於淨利4％。5月15日萬科董事長王石博客上寫，220萬元係一個適當數額，中國係災難頻發國家，企業捐款活動應該可持續性，唔應該成為企業一項負擔，因此萬科普通員工以每人捐款10元為限，結果鬧人更多。5月20日萬科終於宣布捐1億元資金參與災後重建工作，並以綿竹市為重點，未來三到五年興建公益房供應災民居住。
　　
內地捐款熱情近年大幅提升，此乃好事。行善本無門檻，一切從心，有時一粥一飯已係莫大恩情。
　　
春秋時代魯國國策：若魯人在外為奴，遇人贖身，後者花費可向魯國報銷。上述良政令唔少魯國人得回自由身可以回鄉。孔子弟子子貢亦在外幫一名魯國奴隸贖身，然後當眾撕毀票據，表示唔願意增加國家負擔，以為孔子會讚佢。但孔子反而斥責佢：貢，此行看似「仁」，實是將「仁政」逼入死地。你擅自提高「仁」標準，令以後人們唔敢替魯人贖身，因為擔心自己負擔唔起；如去報銷又怕被別人指摘！不愧為孔子也。

平凡人危難中往往不平凡
　　
如果我地將捐錢道德門檻定得太高，反而唔好！大難當前，我地極之歡迎大富豪們「鬥」捐錢多，但應該係出於自願而非群眾壓力，哪怕十元八塊一樣歡迎。我地應鼓勵捐錢，但係不應逼人捐錢，總之隨緣樂助，多多益善，少少無拘。
　　
CNN記者採訪陳家壩村，當地領導救援書記話佢聽：超過三千人失蹤；再問有幾多人已死亡，回答話五百人，包括書記自己父母、妻子仲有佢兩個孩子。講到位書記崩潰了，淚如雨下。呢個時候書記對講機響起，要求佢立即返回工作崗位，佢匆匆同CNN記者講聲對唔住，又匆匆繼續救援工作。佢行為令呢位CNN記者亦落淚。
　　
平凡人危難中往往顯出不平凡；一個父母、妻子、孩子都死掉男人，仲可以毫無怨言咁執行自己職責，睇中國真係可以崛起矣！呢位寂寂無名鄉村書記，透過CNN電視畫面向全世界人傳遞中國人勇敢不屈一面，更勝千言萬語。

曾淵滄．2008-05-22

曾淵滄專欄　曾淵滄　2008-05-22


熊市博反彈要有策略

恒指反彈衝破26000點之後，無力再上，之後就在25000點處彈上彈下。不但不容易捉摸，更會經常突然轉勢，前日如此，昨日也如此。前日在沒有任何特別理由之下，恒指急跌572點，昨日開市再跌341點，但收市不但已收復失地，更倒升290點。熊市二期的反彈理論來自已有100年歷史的道氏理論，理論雖舊，但信徒眾多。道氏認為，熊市二期反彈幅度應該是熊市一期下跌幅度的50%至66%，因此，恒指反彈上26000點已經反映了反彈熊市一期下跌幅度的50%水平，這使到大量的道氏理論的信徒開始覺得26000點的反彈，已初步反映道氏理論的最低反彈水平，再往上反彈，最多也只不過是額外2000點罷了，有好些人會覺得夠了，於是開始套利，或不再買入。熊市為甚麼會反彈？最主要的原因是大戶也在去年高位時被套牢了，得想辦法鬆綁，大戶想鬆綁，就得找小股民接火棒，以高價將股票轉給小股民。如何轉？最簡單的方法是炒起股價，股價一升，貪心的股民就會追。恒指由20000點反彈，不需要甚麼特別理由來解釋，主力還是靠大戶用錢托起。但是，股價升得太急，一眨眼，恒指就升上26000點，快到許多人想追也追不上，不敢追了，如果小股民不追買，大戶又如何能脫身，將手上的股高價派發？

油股升跌睇中央政策

因此，大戶只好讓股價調整、反彈、再調整、再反彈……最後一舉造好，讓手癢癢想追買而一直不敢買的小股民追入，如此一來，大戶才能高價將手上的股轉移給小股民。現在，如果你想與大戶一起起舞，你可以選擇逢升沽、逢跌買的短期投機手法，見恒指由高位下調1000點買入，反彈1000點沽出；你也可以以平均成本法，每天買入一手，等大戶再次努力造好才一次過撤退。不然的話，你就乾脆坐在一旁觀戰好了。手上的股不需賣，也不必增持再買。昨日三隻油股突然急升，石油價格創新高，美國的石油股自然多人炒，但是，中資石油股背後有個會干預市場的中央政府，石油股是升是跌還得看中央政策。以往，石油價格越往上升，中石化（386）股價越跌得重，因為中石化提煉石油為汽油，汽油價格受國家控制，升不上；中石油（857）本來集中採石油，但近幾年也開始煉油，煉油就得面對中石化的問題，再加上莫名其妙的暴利稅，也嚴重打擊股價，還是中海油（883）比較好，暫時沒有受中央政策影響。昨日油股價格急升，是不是中央政策有變？

林行止．2008-5-22

林行止專欄 林行止 2008-05-22


男多女少經濟因素決定
　　
根據傳統智慧，男孩是勞動力、女孩為「蝕本貨」，因此，在窮困落後的農業地區，雙親會殘酷地殺女嬰或在測知懷女胎後設法使她「胎死腹中」。這種說法不是想當然的臆測，而是為學者專家所確定，諾貝爾經濟學獎得主（一九九八）阿瑪耶．仙（Amartya Sen）早於一九九○年便在《紐約書評》發表長文，指出因此而「失蹤」（定義為一度「有生命」的女胎和女嬰被人為地結束性命）的女性，僅在中國、印度和其他亞洲國家，便達一億零七百萬之眾；其他學者以同樣理由的「實證」研究，得出上述地區「失蹤女性」數字亦在五、六千萬之間。
　　
這種人們深信不疑的假設，卻被一名年僅二十五歲的哈佛經濟系（研究專業之一為「傳染病經濟學」）博士生愛美莉．奧斯達（Emily Oster）推翻！二○○五年二月二十三日本欄的〈姊妹少光棍多　乙型肝炎是元兇〉，所據內容便是她的博士論文〈乙型肝炎病毒（ＨＢＶ）和失蹤女性個案〉（原始資料見收在《落魄驚魂》一書的該文）。論文指出「姊妹少光棍多」的主因是乙型肝炎病毒，即帶此病毒的雙親或單親的「生物後果」是生男的可能性大於生女。這種結論看似芝麻小事，卻是經濟學界的頭等大事，因為以寫《家庭論》（The Treaties of Family）享盛名的貝加（G. Becker）為首的經濟學派，均在「未來賺錢能力」上大做文章，這即是說，他們相信因為男嬰成長後對家庭經濟有較高的「回饋」（當然還有傳宗接代因素），因此在落後地區，雙親傾向虐待（mistreatment）甚至謀殺女嬰或把女胎「打掉」。這種種不人道行為，從家庭經濟角度，均被歸類為「理性動機的性別選擇」（rational motivation for sex-selection）；但以人道立場出發，殺女嬰者殘酷不仁。此前經濟學家均指出中國農村男多女少是殺女嬰的結果，根據奧斯達的考證，中國人真是蒙不白之冤。中國農村當然時聞殺女嬰的事例，但絕不如過往學者所說的普遍，農村中「光棍多」，據奧斯達的推論，百分之七十五是因為ＨＢＶ十分普及所致（孟加拉、埃及和西亞諸國「失蹤女嬰」的成因百分之二十至五十來自ＨＢＶ；全球平均數百分之四十六）！換句話說，中國農村人為地消滅女嬰並不如傳統經濟學家指稱的嚴重，中國人並不如他們所說的沒有人性！
　　
奧斯達的論文發表後，頗受行家的質疑，其中尤以二位台灣大學經濟學者林明仁和駱明慶用功最勤，他們爬梳台灣的資料，發現母親患乙型肝炎對「後代性別比率」（offspring sex ratio）影響甚微，可是，林、駱兩代的研究未及患乙型肝炎的父親對「後代性別比率」的影響（他們將在《美國經濟評論》（ＡＥＲ）發表〈乙型肝炎母親造成大量女性消失？三百萬台灣嬰孩的物證〉）。為此，奧斯達和陳剛（及其他二位中國學者）四月十六日在國家經濟研究所發表一份工作報告：〈乙型肝炎不能解釋中國男嬰多女嬰少的現象〉（nber.org/papers/w13971）。顧題思義，奧斯達已打倒昨日之我，修訂三年前的研究心得！
　　
奧斯達和陳剛收集了內地六萬七千多名可能患肝癌者的資料，他們中約百分之十五是乙型肝炎帶菌者，而追查這些人後代的性別，發現患乙型肝炎雙親與未染此病者的後代並無性別差別。奧斯達和陳剛由此得出中國「光棍多」的原因與患乙型肝炎者多（百分之十至十五人口有此病）沒有關係。
　　
不過，論文作者重新檢查奧斯達在○五年論文所用希臘（和菲律賓）的資料，發現父親患乙型肝炎的仍有男嬰多女嬰少的「生物後果」；中國的資料則可看出有乙型肝炎ｅ抗原（hepatitis B e antigen）的母親「有較少的男孩」，患乙型肝炎的母親，整體而言，生的孩子比未患此病者少。
　　
論文最後指出乙型肝炎對生兒育女有影響，不過，說患此病者有「男多女少」後果則作不得準。
　　
為此「小事」筆者再作一文，原因是○五年的拙文為二份內地刊物轉載；今見原作者改變看法，有義務作出修正。
　　
阿瑪耶．仙對亞洲國家特別中國和印度「女嬰大量失蹤」的看法，經得起時間考驗。

曹仁超．2008-5-21

投資者日記　曹仁超　2008-5-21


救災重建在在需財
　　
　5月20日，周二。恒生指數跌572.77，收25169.46；成交827.99億元。5月期指低水，跌575點，收25096點。國企指數跌2.7％，收13973點。交通銀行（3328）跌3.3％，收10.58元；建設銀行（939）跌3.1％，收6.85元；中移動（941）跌2.9％，收130.7元；中國電信（728）跌2.9％，收5.37元；中國石化（386）跌4.4％，收7.26元。

地震令部分村莊永久消失
　　
亞洲水泥（743）掛牌較招股價升38％，收6.83元。域高金融（8340）掛牌升36％，收34仙。
　　
花旗推介安徽海螺水泥（914），估計今年每股獲利2.678元人民幣，升73.7％，O二十三點四倍，目標價87元。中信泰富（267）今年每股獲利2.39元，升5.3仙，O十四點七倍，目標價42.15元。永恩國際（210）今年每股獲利29仙，升23.9％，O十六點三倍，目標價5.7元。
　　
滬深三百指數跌5.19％，收3710.82。周一納斯特上市中國網絡遊戲股大跌，例如完美時空跌12.75％，收27.31元；巨人下跌8.65％，收14.25元；網易跌6.2％、盛大跌5.63％。
　　
前期表現強勢醫藥生物板塊今天在內地亦下跌，例如北海國發、金陵藥業、現代製藥等二十隻股份跌停。有色金屬、食品及飲料股亦出現頗大跌幅。
　　
政府報告呢次地震共有五百四十萬間房屋被破壞、二千一百四十萬間房屋有損毀；死亡人數超過四萬，有一千二百四十萬人口須重新安置（其中五百萬已永久失去家園）。雖然已收到捐款達125.2億元人民幣（數字雖然好大，但相對虧損數字未及十分之一）；直接損失數字達1500億元人民幣。重災區範圍超過十萬平方公里。何況地震之後，一場暴雨可引發山泥傾瀉，令到災場環境進一步惡化，恐怕有D村莊將永久消失。未來重建工作最少要四至六年，救災行動真係任重道遠，在在需財。
　　
山西省政府5月20日宣布，大中城市、縣城及鄉鎮新建、改建五百所中小學校校舍實施新規定，最低使用壽命須五十年以上，大門、廊道、樓梯須符合有關標準及要求，有利防災及安全疏散。所有項目學校都要統一掛牌，將項目負責人、施工隊伍名稱、設計單位列出，接受社會監督。內地建築條例開始收緊，此乃好事，其他省市又點？
　　
3月18日至5月5日恒指由20572點回升到26387點，根據過去經驗，應該係熊市二期反彈，反彈幅度最小係前跌幅31.8％，一般可反彈前跌幅50％（例如呢一次），最強力反彈可以係前跌幅61.8％。情況有如爆血管後，一般病人可恢復爆血管前50％功能，但希望完全恢復機會渺茫。換言之，恒指32000點唔會係不久將來事。
　　
好多事情，事後我地都希望冇發生過。例如5月12日四川汶川市八級大地震，又例如去年10月港股直通車計劃公布……。可惜我地冇改變過去能力，事情發生就係發生，事實永遠係事實，無法改變。我老曹亦希望牛市未死或新牛市今年3月18日已誕生，但愈來愈多證據顯示上述諗法係錯。聯儲局只係成功阻止金融市場溶解（meltdown），卻冇將佢方向改變。十三億中國人捐獻，只能減少四川災民苦，卻無法消除四川災民痛！災後罪過感（例如點解自己生存、家人死亡？）、災後損失、善後工作（超過一千二百萬災民需要政府及我地支持）及未來五至七年重建工作，都唔係嗌口號可以解決，而係需要切切實實地重新規劃、檢討（點解唐山大地震之後，我地學校建設仍然冇加入防震結構？），絕不能聽天由命。
　　
同投資一樣，第一次錯失人人都會犯，第二次錯失後如果仲唔檢討就冇得救。災情過後應回復理性分析，以及諗辦法阻止同類事件再發生！不然唐山之後係汶川，然後又……。未來中國仍有七點八級甚至以上大地震，但希望唔會再出現有六千八百間學校倒塌情況。學校、醫院等公眾建築物應有抵抗十級地震結構，現代科技完全做得到，雖然建築成本將上升15％到20％，但係值得。例如地基上加入強力彈簧，或利用沉箱做地基工程、建築物內用鋼架支等。今天中國唔係需要「加油」，而係要加強執行建築物條例能力，做好防震措施。

資源股及能源股敬而遠之
　　
講番股市。美國房產價格由1983年開始上升，到2006年7月共上升二十三年，各位認為調整可以兩年內完成咩（2006年7月至08年5月）？2002年10月到07年10月道指牛市，熊市五個月內已完成？又或者一個2007年9月市值681萬億美元CDO及CDS衍生金融工具市場（國際結算銀行數字），又可以八個月內完成de-leverage？3月18日當50天線跌穿250天線確認牛市死亡（上述訊號作用唔大，因為出現得太遲），投資界唔係一度極度悲觀，而忘記熊市二期係反彈市咩？今年5月5日樂觀者指數首次重返50％以上（3月18日係30.9％）；反之，悲觀者指數卻急跌至29.9％（3月18日44.7％，首次較2002年10月更多，真係好了傷痕忘了痛）。3月18日投資情緒太悲觀令股市反彈，5月5日似乎又太樂觀D。
　　
近日創新高有道瓊斯鋼鐵股指數及煤礦股指數。我老曹認為今天鋼鐵價、油價及煤價受投機資金推動大於出現短缺，我老曹立場係早已敬而遠之，因為呢類資源股同能源股已出現七年大牛市，而我老曹一向唔喜歡飲「牛尾湯」。
　　
近期美股納指更完成前跌幅61.8％最大反彈幅度；反而羅素二千指數（細價股指數）卻未能完成前跌幅50％反彈（係股市中最弱一環）。再參考道指住房建築指數（因最先回落）今年1月見底反彈前跌幅50％後，2月至今係上落市，本周MACD更出現出貨訊號。道指住房建築指數早2005年5月見頂（較樓價早一年見頂），至今每次反彈皆不足前跌幅50％，然後指數又再創新低，今年1月低點只及2005年5月高點20％。至於道瓊斯銀行股指數年初至今形成敏感三角形，最終破上破下便木宰羊。
　　
美國國會剛通過削減農業補貼計劃，等候殊仔畫個龜便生效。農業補貼將削減至個人75萬美元年收入（夫婦150萬美元），舊法例係125萬美元（夫婦250萬美元）；但殊仔要求係只補貼個人收入20萬美元以下農夫。美國年收入150萬美元農民家庭仍獲政府補貼，係咪好荒謬？呢類人大部分只擁有農場，自己則住大城市豪宅，卻每年享受52億美元政府補貼。新農業補貼計劃生效後，到底有幾多農莊會種農作物而減少用草地養馬？

溫和衰退有益經濟
　　
至於歐盟每年農產品補貼高達750億美元法案，卻要到2013年才到期。7月份法國將出任歐盟呢方面主席，法國希望補貼唔再係產品而係種植區，此改變亦可刺激農產品產量。但英國認為，補貼政策令好多冇效率農莊存在，而上述支出佔歐盟每年財政支出40％，十分浪費，因為2003年協議生效前，冇人諗到人類會面對食物價格狂升，而將補貼視為保存歐洲「鄉村風味」代價。
　　
至於殊仔要求沙地增產，數字亦少得可憐，只係要求每日增產三十萬桶，而沙地國王居然唔答應！
　　
高盛估計，今年下半年油價將見141美元一桶，並推介煤礦股。但願其預測落空，否則整個經濟將受好大打擊。
　　
花旗分析員Prashant Bhatia降低雷曼兄弟、高盛、大摩第二季純利展望，即睇淡美國金融股前景。
　　
畢非德認為，聯儲局責任係管理金融市場（regulate），而非預測經濟方向，因此佢唔同意格蛇過去做法，更加唔同意依家貝南奇做法。資產管理公司主席Donald Gould認為，決定有冇泡沫本身已富爭論性，更何況決定幾時刺破佢？資產泡沫係無法避免，佢係市場經濟制度下一部分，係資本錯配（misallocation）結果，並有自我調整能力，唔使聯儲局擔心，聯儲局插手反而會擴大波幅。
　　
美國聯邦保險公司主席Sheila Bair上周五認為，另一次美國信貸收縮又開始，相信係次按危機後第二波，呢次將來自商業及消費信貸市場。
　　
雪茄伏警告，1978年聯儲局決定唔對抗通脹，令1980年通脹率上升到兩位數字，令全球人對美元失去信心，2007年正在犯同樣錯誤！佢認為，衰退對一個經濟長遠發展而言係健康。如1978年讓溫和衰退出現，可避免1981-82年大衰退。但上述講話有幾多人聽得入耳？美國1983年至今雖再冇出現衰退，但早已患上高血壓或心臟病。希望冇事啦，不然就大件事。
　　
去年3月12日越南股市指數高見1170.67；舊年唔係好多人睇好越南股市咩？我老曹女兒去年到越南一次，但印象甚差（因為警察隨街收黑錢）。今天越南股市指數係448.9，較去年3月回落63.8％【圖】！今年3月越南入口仍高達73億美元，較一年前升68.7％，第一季入口達205億美元，貿赤86億美元。3月份越南政府批准外資持股量到40％（之前為30％），並宣布河內成立股票市場，但3月至今越南股市再跌15％。外資對越南似乎失去興趣！越南會否係礦坑內金絲雀（坑內如缺氧，金絲雀最先死亡）？

越南是否礦坑內的金絲雀？
　　
中國今年第一季服裝出口仍升14.7％（去年同期升17.6％）、鞋類出口升11.2％（去年同期16.7％）、玩具出口升3.3％（去年同期升29.9％）。人民幣繼續升值下，第二季情況又點？
　　
呢幾日股市炒四川重建概念，但錢從何來？依家四川省總負債超過6000億元人民幣。四川汶川唔係日本神戶，更加唔係美國新奧爾良。2005年颶風卡特里娜過後至今已三年，新奧爾良重建進度仍十分慢。大海嘯後印尼、泰國、印度及斯里蘭卡又如何？
　　
1957年我老曹父親爆血管，1960年逝世時，家中已冇幾多餘錢。1967年我老曹才中學畢業，各位去年如果有睇我老曹同詹瑞文兄做舞台劇《富爸爸與笑爸爸》，便知道窮人日子係點過！冇父親孩子生活怎麼樣？一場天災正正暴露中國社會福利制度不足，一千二百萬人失去家園，到哪裏去領失業救濟金？四萬多人死亡，孤兒寡婦由誰照顧？六十年代香港人仲可以穿膠花、油公仔、剪線頭、釘珠仔……，今天四川汶川孤兒寡婦可以做乜？你童年係點樣過？我老曹自九歲開始，每天做完功課便做輕工業幫補家計，到晚上十一時才，唔似今天香港即使窮仍有廉租屋住、有衣服穿、有飯吃、有書讀，病可以睇街症。但今天中國人又如何？

曾淵滄．2008-5-21

曾淵滄專欄　曾淵滄　2008-05-21

炒資源股要加倍小心

那些想發地震災難財的人昨日應該醒悟，昨日，除中鋁（2600）外，所有的災後重建概念股的股價都下跌，下跌的原因可能不單單是因為前一陣子炒過頭、有人套利沽售，同時相信也有人會擔心一旦災後重建引發通脹，中央政府隨時會下令控制建築材料的價格。中國改革開放30年，許多人先富起來，消費增加，通脹就出現了。通脹對有錢人來說不是問題，對窮人來說是巨大的負擔，這牴觸了胡錦濤與溫家寶的「以人為本」的大原則。因此，任何對民生有巨大影響的物資，都可能被列入價格受控制的名單，這是炒賣資源股者得加倍小心的。中鋁股價得以上升，是因為中鋁成了恒生指數的新成份股，指數基金不得不購買。前晚，美股傳來好消息，道瓊斯指數再一次上越13000點，但是，港股則突然急跌，恒指收市跌572點，報25169點，一口氣又回到25000點邊緣。最近這段日子的升跌真不容易估計，幾乎是隨機性。還是昨日那句話，買賣風險都很大，還是觀望為佳。當然，儘管大市下跌，個別股票仍然可以有不錯的表現，前日公佈上半年業績、盈利大幅上升74%的勤＋緣（2366），昨日炒上5.65元，創上市以來的歷史新高價格。過去半年，儘管股市大市不濟，勤＋緣股價能創新高，的確不簡單。

台股整固完仍是會升

香港財經界有兩個梁鳳儀，一個是昨日剛剛獲香港特區政府委任為財經事務局副局長的梁鳳儀，她來自金融管理局，原本是金管局的助理總裁。另一個就是勤＋緣的老闆梁鳳儀，她出身小說家，小說寫得好就投資拍電視劇，在內地電視台播放，近年來又努力開拓電視台廣告代理權的生意，已控制內地6家電視台的廣告代理權，前途相當不錯，昨日星展銀行出報告推薦，預測股價可達7.79元。不過，這隻股有太多專業炒家長期捧場，導致這隻股的股價走勢圖有如張家界的一座座山，高位接貨者隨時套住，嚇個半死。我也是這隻股的炒賣者之一，逢急跌後買入，收藏三兩個月，股價又會突然飛升，然後就沽出套利，再等另一次機會。昨日，亞太區股市全面下跌，連台灣股市也下跌，有些意外。昨日是馬英九正式上任成為台灣總統的好日子，可惜，兩岸關係和諧的好消息已經炒得太久了，出現了趁好消息出貨的反效果。但是，我始終認為，好消息就是好消息，消化了這批短期炒家的套利壓力後，股價還是會上升。