通脹與人民幣升值

通脹與人民幣升值
　　
過去，中國政府一直擔心人民幣升值會打擊中國企業的出口競爭力，並引來熱錢湧入中國。但是，如果一直讓人民幣幣值偏低，會造成貿易順差和外儲備「雙高」的問題惡化，加上內地投資過熱、資產泡沫、通貨膨脹等等棘手問題，都迫使中國政府要考慮從匯率著手，反而出口放緩的問題已變成次要。
　　
進入2008年，中國迎來兩大衝擊：一場五十年來的大風雪令全國十八個省區受災，亦加速了物價通脹升上近年高位。始於1月10日的低溫雨雪天氣造成半個中國受到雨雪天災的破壞，其中湖南、湖北、貴州、廣西、江西和安徽六省災情最重，雪災造成近十五萬間房屋倒塌，超過六十萬間房屋損毀，超過一億畝農作物受災。這場持續二十多天的雪災，令華中和華南地區的莊稼、水產和豬隻大面積凍死，民眾擔心未來可能導致糧食短缺，進而引發中內地地通脹失控。

通脹風險已迫在眉睫
　　
中國今年1月及2月份的消費者物價指數（CPI）比去年同期分別上漲7.1%及8.7%，增速紛紛創十一年新高；而2月份的通脹相比前一個高位即1996年5月創下的8.9%，只差0.2個百分比。其實，自2007年初以來，中國通脹一直在加速上漲，去年12月份的通脹較年前同期上漲了6.5%，全年最高為11月份的6.9%，最低是1月份的2.2%。比較2006年通脹的月度增長率，最高僅為當年12月的2.8%，最低為3月份的0.8%，增幅接近兩倍半。中國去年全年物價指數增長4.8%，增幅遠高於2006年的1.5%，也明顯高於政府設定的3%以內的年度調控目標，創下自1996年以來的最高增長速度。1、2月物價飆升的其中一個主要原因，是內地華南及華中許多地區遭受了嚴重的雨雪災害，電網受損嚴重，鐵路和公路交通大面積停運，暴風雪亦導致大批牲畜死亡，內地許多地區的莊稼受災，電力、煤炭供應嚴重短缺，客運和貨運出現嚴重斷路和延誤的情況，日常生活必需品的短缺亦加速推動了通脹達近十年來的最高水平，而雪災對價格的影響可能還會在今後幾個月內進一步顯現。在面對全球經濟增長放緩，和中國內地經濟仍然存在過熱風險的情況下，物價指數的持續上漲，除了影響國民生活外，亦直接令政府調控經濟的政策更難實行。
　　
現在中國通脹的根源主要在於食品方面，食品以外的其他商品的價格升幅卻相對較低。在扣除食品後，內地2月份的其他商品物價指數為1.7%，雖然較過去幾個月的升幅有所上漲（去年10月的升幅僅是1.1%），但仍然屬於增長溫和；2月份的服裝價格更出現了下降，由政府控制的教育、醫療保健及交通服務方面的價格升幅也比較小。如果單以食品價格來計算，今年2月份已上漲了23.3%，升幅之大實在令人擔心，而這種升勢更有可能帶來更大範圍的其他貨品價格上漲，令政府在調控經濟上增添了很大的難度。中國今年年初的經濟數據顯示，出口依然強勁，銀行貸款需求仍熱熾。從政府的言論反映，目前國家仍然偏向以嚴緊政策來調控經濟發展過熱。正如中國經濟學家、人民銀行貨幣政策委員會委員樊綱在接受《人民日報》採訪時表示，他仍支持採取從緊的經濟政策，為了應付每年四千至五千億美元的外匯儲備增長帶來的基礎貨幣供應過剩，必須實行從緊的貨幣政策。

美元貶值成為通脹的成因
　　
中國今年初的通脹一如市場預期刷新了近年高位，顯示當前中國通脹壓力已愈來愈巨大，政府之前的種種措施沒有收到預期的效果，而人民幣利率上升導致的國際資金湧入，仍然是當前通脹嚴重擴大的原因之一。隨市場對人民幣繼續加息的預期，國際資金自2006年以來紛紛通過虛假貿易、投資及地下通道等各種方式大規模流入中國，追逐中國以人民幣計價的金融產品，導致內地流動資金泛濫成災。游資的流入不但將中國股市和房地產市場的價格推高至完全失去理性的高位，同時也帶動食品及農產品等商品價格不斷飛升，成為物價持續上漲的主因。
　　
另一方面，美國次按問題令美國經濟增長出現急速放緩，為了刺激經濟增長和紓緩次按家庭的負擔，美國聯儲局在去年9月份開始減息，至今已減息2.25%。隨著美元利率下降，和投資者對美國經濟有可能出現衰退的預期，美元匯價自去年第三季以來出現大幅貶值，美元兌歐羅跌至紀錄低位，兌英鎊跌至二十六年新低，兌加元更是跌到了一個世紀以來從未有過的水平。根據美國聯儲局統計的貿易加權指數，美元在2007年兌一組二十六種貨幣的匯率下跌了8.1%，目前美元正處於十年來的最低位。美元持續大幅貶值令以美元為計算單位的大宗商品包括能源與金屬，以至軟商品如穀物、大豆、棉花等價格急速上升，石油價格突破每桶一百美元的大關，黃金價格在過去六年中上漲了近三倍，全球商品及食品價格急升，亦直接造成中國物價加速上漲。

利率政策調控失效
　　
為了防止內地經濟由偏快轉為過熱，過去一年多以來，調升準備金率、加息、發行央行票據等緊縮政策，已是中國政府主要用來減低資金流動性的策略，然而成效卻每下愈況。去年中國中央工作會議已把防止內地物價由結構性上漲，演變為明顯通貨膨脹。作為當前宏調的首要任務，政府亦在利率政策成效不斷下降的情況下，現已到了必須考慮以人民幣匯率來調控通脹這個癥結問題。雷曼兄弟亞洲經濟學家孫明春指出，即使中央宣布「貨幣政策從緊」，礙於其他貨幣中以美元為主，與人民幣的息差收窄或變成負息差，推動了大量熱錢流入中國，大大縮減了人民幣的加息空間。中國貨幣政策轉向從緊，將可能改轉為更多依靠人民幣升值的方向來實現，人民銀行更有可能在今年初擴大人民幣兌美元的單日浮動波幅，由目前0.5％倍增至1％。他更預期，今年上半年人民幣會升值5％，全年累計升值可達7％。在過去的一段時間以來，眾多的財經報刊及雜誌發表的有關文章，幾乎口徑一致呼籲或主張中國政府，應當加快人民幣升值的步伐來遏制內地的通脹壓力。
　　
根據市場分析，人民幣升值有利於抑制內地通脹，為了對抗商品價格上升而加劇中國通脹，讓人民幣加快升值可能是其中一個解決方法。中國人民銀行行長周小川在瑞士出席國際清算銀行會議時表示，全球油價高企、內地通脹和巨額貿易順差是推動近期人民幣升值的其中主要因素。周小川更表示，內地外市場供求狀況也是近期人民幣升值的原因，一些內地金融機構大規模拋售美元，促使人民幣升值。現在市場普遍估計，2008年上半年人民幣升值步伐可能加快，許多機構發布的預測報告，認為人民幣升破一美元兌七元人民幣，將是遲早的事情，而邁入六元已經成為今年目標。此外，對於人民幣率的走勢，渣打銀行預計，人民幣率在今年第二季度將升越一美元兌七元人民幣，第二季度末可能升至一美元兌六元九角五分人民幣。招商銀行總行資金交易部預測，人民幣匯率在今年年底將升至一美元兌六元八角元人民幣，市場一般預計人民幣今年升值逾10%。

前車覆、後車鑑
　　
根據高盛集團（Goldman Sachs Group）發表的報告指出，最近內地信貸及外匯流入的數據，不僅反映了通脹上升的風險，同時令人質疑政府近期的緊縮措施是否已失效，因此高盛上調了今年中內地地通脹預測至6.8%，較先前預測的4.5%高出2.3%。高盛相信，今年內地通脹將上升至較高的單位數字，某些月份更可能升至雙位數字，這將對中國經濟發展增添了不明朗風險。報告更指出，人民幣升值仍然是一個可行及最佳的政策工具，讓中國能對付通脹問題及更多其他外界挑戰的同時，卻不會令整體經濟出現硬陸。在宏觀經濟情況進一步變壞及其他工具可能引起更多問題的情況下，內地要實際地選擇正確的政策，令宏觀經濟穩定受惠。高盛相信人民幣升值的方法是較可行的，對此高盛更大幅上調今年人民幣兌美元的升值幅度。另一方面，中國近年經濟增長強勁，亦為人民幣價帶來沉重的升值壓力，如今中國政府以不公布組成的一籃子貨幣掛方式，讓人民幣匯價慢慢升值，是一種明智之舉，既可消減來自美國方面的壓力，又不讓人民幣過快升值。
　　
對於人民幣的升值問題，中國一直以日本在八十年代的前車為戒。在八十年代中葉，日本經濟如日中天，當時連美國人也在研究如何學習日本的管理經驗，日本亦漸有慢慢趕上美國的走勢。但在1985年9月22日，這個是每個日本人都應記的日子，與二次世界大戰時一樣，美國向日本經濟投下了一枚原子彈，在紐約一所叫華都酒店（Plaza Hotel）的地方，美國聯同世界五大工業國逼日本簽定把日圓價大幅升值的協議，於是日圓由當時的一美元兌二百六十三日圓，升至1988年的一美元兌一百二十一日圓水平，並一直維持上升了一段不短的時間。初時日本國民沒有意識到危機所在，更開心地享受日圓升值，因為購買力大為提高，他們到美國大買物業，當時連紐約的地標洛克菲勒中心（Rockefeller Center）也被日本人買下來，在這個日圓升浪中，日股一度漲到三萬六千點以上。不過日圓率大升，加速了日本經濟泡沫，最後也觸發泡沫爆破，結果是日本經濟衰退達二十年之久，直至2005年才慢慢出現復甦。
　　
以目前中國的國情，在面對歐美央行紛紛以減息抗衡經濟放緩的同時，中國央行在調控資金流動性和通脹壓力的措施中，加息一途已受到國際利差收窄所掣肘，實現「從緊」的中央政策已變成只有依靠人民幣升值這一途徑，因此市場估計中國政府今年將加速人民幣升值，有機會擴大人民幣兌美元單日浮動波幅。但是有日本的經驗在前，中國一定不會讓人民幣率升得太快，更不會出現一次性的大幅升值，然而，相信今年升值5至7%也是合理期望。過去，中國政府一直擔心人民幣升值會打擊中國企業的出口競爭力，並引來熱錢湧入中國。但是，如果一直讓人民幣幣值偏低，會造成貿易順差和外儲備「雙高」的問題惡化，加上內地投資過熱、資產泡沫、通貨膨脹等等棘手問題，都迫使中國政府要考慮從匯率著手，反而出口放緩的問題已變成次要。

後市大方向
　　
自2005年7月21日人民幣實行浮動率制度以來，人民幣兌美元的價屢創新高，兩年多來人民幣升值已成為市場趨勢。在過去的一年內，人民幣率上升加速，全年升值幅度達到6.9%，儘管去年人民幣升值幅度已超過眾多分析員的預期，然而市場普遍仍相信，不斷擴闊的中美息差及美元匯價全面下跌，仍是人民幣匯率加快升值的原因。
　　
現在美國經濟受到次按貸款問題影響，市場預期美國上半年仍會繼續減息，令美元走勢持續偏軟；加上中國現在巨額的貿易順差所帶來龐大的國際壓力，已成為推動人民幣升值的兩大引擎。更重要的是，中國政府已開始意識到，率政策缺乏彈性造成揮之不去的流動資金泛濫，引伸出來的通脹失控問題，長此下去，中國經濟要付出的代價，可能遠超過率不變為出口帶來的好處，因此人民幣率的持續升值，已是2008年或以後幾年市的大方向。現在香港作為全球中國境外唯一的人民幣交易中心，可以說是享有天時、地利、人和的有利條件，面對這個可能持續五年至十年的人民幣升值大機遇，如果不好好把握，豈不惋惜！

兩派專家教睇業績

至醒投資：兩派專家教睇業績

三月份是上市公司公布業績的高峰期，精明的投資者自然不應偷懶，趁機詳讀各公司的業績報告，以作出投資決定。然而每份業績洋洋數千以至數萬字，要將其完全消化並非易事，究竟一份業績報告該如何解讀？怎樣挑選最精闢之處作研究？今次請來投資學者及分析員傳授閱讀業績的秘訣，看看學術界及證券界的兩派見解。

時富資產管理聯席董事姚浩然

1. 先睇盈利增長表現
首先投資者可先留意一下公司的盈利增長是否符合市場預期，以及盈利增長或倒退的原因。我們可從不同的數據作出觀察：毛利狀況可直接反映公司的盈利情況；從營運開支、利息及稅務開支等則可知悉營運成本有否增加，其中值得特別注意的是一次過收益，因為這些收益在下年度未必會有，可能只屬短暫盈利。以控（0005 ）為例，去年出售英國總部的收益逾百億元，不過還未於今年業績內入帳，會成為明年業績內的一次過收益。

2. 留意現金流及債務
現金流亦是值得留意的數據，主要分為經營項目、投資項目及財務項目三種。當一家公司的經營及投資項目皆充裕時，代表經營時有更多資金流入，亦可投入更多資金進行投資或擴展規模；反之若經營及投資項目的現金流皆為負數，代表公司能自由動用的資金不足，可能要靠發行新股、向銀行借貸或發債等方式來集資。至於負債方面，一般來說公司負債愈低愈好，以地產股為例，在資產價格向上時有較高的負債水平可能較有利，因為公司有充足的資金增加投資，有望取得更多回報，只要債務維持在健康水平就沒有問題。

3. 非數據資訊莫看輕
「股價是反映公司未來的投資回報，而不是過去的。」看業績報告時不應只眼於公司賺蝕了多少，還要留意一些非數據方面的內容，這些資訊皆可能對未來股價具有重要啟示作用。要看一家公司的股票是否值得買入，過去的數據只能作參考，投資者應細心留意一些會影響未來盈利能力的情報。其中業績報告內的展望部分及主席的報告書中，都可看到公司對過去一年的總結及未來發展方向。以國泰（0293 ）業績為例，其管理層在展望中曾指出○八年的經營將充滿挑戰，暗示今年要維持去年的高盈利增長會構成壓力。

中文大學工商管理學院副院長蘇偉文

1. 從大至小篩選投資
留意業績自是重要，但選股要成功，也要從基本出發。其實投資者先要觀察全球經濟趨勢，選擇有增長前景的國家，從中找出看好的行業，最後才將同業公司的業績報告進行橫向分析。
這樣做可去蕪存菁，比較出哪一家公司有較高的盈利能力，同時將沒有長遠投資價值的公司過濾，是價值投資法的基本功。

2. 業績報告完整細讀
鎖定目標後，就是翻閱業績報告的時候。為了省時，很多投資者會問：「首先應該讀哪裏？哪些內容不重要？」蘇教授的答案就是：「請將全份報告完整地讀一遍。」他說不看業績就買該公司的股票，和投機沒分別；只讀一部分就以為已了解該公司的營運狀況，就和瞎子摸象沒分別。

3. 留意新會計制影響
香港上市公司在○五年一月一日起已採用新會計制度，部分計算準則和定義已有所改變，在閱讀各公司的業績時，投資者應多加留意。以地產股為例，在新制度下，公司必須每年為物業重新估值，仍未出售的物業亦會轉化為盈利計算。公司業績有可能因這些隱形資產而「執靚」，而負債及衍生工具的影響則未必能全面反映，同時亦會令市盈率（P/E 值）和以往出現落差。

4. 公司洹盈利指標
洹多少是一家公司的重要盈利指標，公司一般只會在出現不俗盈利時才會發放股息回饋股東，亦會因洹而增加了額外開支。建議投資者先留意公司洹多少，愈多則代表公司在過去一年有愈強勁的盈利增長；同時要留意公司在洹後能否繼續保持盈利增長，若洹後就要向銀行借錢，就要小心一點了。

熊市磨煉：準備全新周期

熊市磨煉：準備全新周期
　　
經過三個多月總共逾三成跌幅的下挫，大部分指標都顯示我們已經處身熊市之中。身在熊市應如何自處？這是本文要探討的問題。
　　
牛市常在最悲觀時刻誕生，在最樂觀時刻結束。剛過去的一個港股牛市亦不例外。2003年4月25日，香港正處於沙士高峰期，經濟走到谷底的時候，上一個熊市便於這天結束，而跟迎來一個大牛市。到了去年10月底，「看四萬點」高唱入雲，股民情緒高漲時刻，也是牛市終結之期。經過三個多月總共逾三成跌幅的下挫，大部分指標都顯示我們已經處身熊市之中。身在熊市應如何自處？這是本文要探討的問題。首先我們要探討香港股災史的經驗，再介紹一個安度熊市以便於牛市獲利的理論。

香港股災史的啟示
　　
自從設立了恒生指數，連同今次香港一共經歷了十次股災。表列這段股災史可教懂我們如何於熊市中自處。從附表可見，以往九次股災，指數由高點跌至低點，最長三年，最短只一個月，平圴數是十二個月。股市由貪和驚兩股力量構成，所以升時慢跌時快。歷史上的牛市，最久經歷了六年半，最短不足半年，平均數是三十三個月。熊市的跌幅，最小跌三成六，最大跌九成一，平均數是五成二。如果我們尊重歷史的黃金平均律，則上述分析的啟示是：目前的熊市才剛開始，距結束之期尚遠。直至市場以事實顯示熊市結束，持盈保泰仍是自處之道。
　　
為了更清楚認識香港股市，我們拿1956年至2002年的美國股災史（Jacle Brennan, Straight Galk on Investing, 2002, p.195）來作比較。期間美國也出現十次股災，最長二十八個月，最短三個月，平均數為十四個月。以標普500計算，最大跌幅四成八，最小二成，平均數為三成。港股屬新市場，股災較頻，跌幅較大；但風險大回報亦大，港股的年均升幅是美股的一倍。
　　
歷史的最重要經驗是：全新的牛市周期必然重臨。在十次股災之後，已有六次創歷史新高。所以投資者的任務是安度熊市，並為全新周期做好準備。

韋恩斯坦的理論
　　
熊市的最重要工作有二：一是保存實力，二是判斷新牛市周期的開始。最佳保存實力方法，仍以本欄介紹過的大升市的「機械再平衡」法最上乘。現在回顧，也確能做到「硬性高沽」，於三萬點樓上把部分獲利貨止賺。而次佳的方法就是於每次反彈沽出，為下一個上升周期儲蓄彈藥。
　　
為判斷股市周期，本文要借助韋恩斯坦（Stan Weinstein, Secrets for Profiting in Bull and Bear Markets, 1988）的「階段理論」〔見圖〕。韋氏利用三十周平均移動線和指數的關係，將一個周期分為四個階段：　　

階段一為打底期。當大市連跌數月甚至逾年，它慢慢地停止下跌，但又未見上升動力，呈橫向局面。這時的成交量逐漸減少，要到末段成交量才再度上升。這時期內三十周線由下降變橫向，大市有時升至三十周線之上，有時又跌至其下。打底期可長達數月，有時甚至長達幾年。此期是投資者的「禁慾期」，切忌手多多入場買貨。請耐心等待轉勢。
　　
階段二屬上升期。當恒生指數升破三十周線，並企穩其上多於一周，大市便進入了上升期，也是投資者確認新周期伊始，入市投資的時刻。確認上升期必須有大成交量配合。有時指數升破三十周線回落再試，但不跌破，是上佳的入市機會。此期內三十周線本身也呈向上升勢。另一觀察點是：上升期中，每一調整的低點均高於上個低點。上升不會呈一直線，但會一浪高於一浪。
　　
階段三是見頂期。經過上一階段的狂升，大市便進入買賣力量旗鼓相當的時期，此期成交量大但升跌幅卻小。三十周線也由急升變成橫向。在上升中不少勇猛買貨的人，進入此期也參加沽貨行列，令恒指多次稍微跌破三十周線但又迅速企穩其上。如是者多次便確認見頂。韋氏的「炒家策略」是全線沽貨離場，「投資者策略」是把一半股票止賺，靜待見頂期結束即下跌期開始的訊號，即恒指下破三十周線並穩企其下。
　　
階段四為下跌期。此期恐懼的賣家主宰大市。此時成交量不見得大，但下跌時成交增、反彈成交少則是危險訊號。一進入下跌期，投資者應不理會成交量，也不理會基本分析，堅決清貨離場。
準備迎接新周期
　　
應用韋氏理論於迎新牛市的準備工作有三：首先是保存實力，利用理論減少損失。第二是判斷周期的轉移。第三是運用入市策略，讓市場指導我們向新周期轉移。
　　
第一件工作於理論放在港股的實踐中完成。在2007年，恒指曾於3月9日那一周跌破三十周線（恒指收20,387點，三十周線升至21,194點），發出警號。投資者開始「減磅」。翌周警號持續，3月16日恒指（19,134）再企三十周線（19,304）以下，依指示繼續止賺。但是第三周又恢復大升市，恒指大升七百多點（至19,682），重回三十周線（19,395）以上。隨後連升四周，確認大市仍處上升期，投資者依照指示調整組合。
　　
到2007年8月17日，警號又發出，恒指收報20,387點，跌破三十周線（21,194點）。投資者依照指示開始沽貨。但到了翌周，恒指大升兩千多點，且是在熊市訊號出現的首個交易日升回三十周線，證實是虛驚，投資者取消止賺命令。一直至今年1月18日，警號第三次出現。恒指（25,201點）跌破三十周線（26,209點），按指示「減磅」。以後連接三周持續發出警號，確定大市進入下跌期。投資者如能自律地實踐理論，應能保存實力。
　　
第二件工作是判斷目前下跌期何時結束，大市進入全新周期的第一階段。下跌期的特徵是每跌浪均跌破一低點；每個反彈均達不到上一反彈的高點，也即是一浪低於一浪。此時千萬不要入市，耐心等到大市重見打底期特徵出現，確認新周期的屆臨。結合香港市場於去年10月底見頂，以平均熊市跌一年估計，投資者可能要等到今年第四季。又因應這次跌市元兇accumulator最高峰發行期也是去年10月，以合約期一年至年半為普通，這個下跌力量的消失應在今年7月至明年3月之間。這也是新周期最有希望出現的時期。
　　
應用韋氏的理論，最佳的入市點應是新周期打底結束，上升開始一刻訊號是恒指重新升破三十周線，並且穩企其上。但為確保這不是假突破，投資者宜用「倒置金字塔」策略入市：當入市訊號出現，先買一手試試。假若買後不升或跌，暫停入市。假設買後連升幾個價位，再買兩手。如是者加倍買進，至組合建設完成為止。此策略的用意是讓市場指導我們轉移到全新周期的工作。

曹仁超．2008-5-9

投資者日記　曹仁超　2008-5-09


現代人趕住發達
　　
5月8日，周四。恒生指數收25449.79，跌160.42；成交七百六十九億五千萬元。5月期指低水，跌177點，收報25308點，代表短期後市向淡。
　　
第二次世界大戰結束後，全球以美蘇獨大。到1970年代美元崩潰期出現三頭馬車（美、日、德），到今天金磚四國。世界財富由集中美國，到擴散至日本、西歐，再進一步擴散到中國、印度、東歐及俄羅斯、南美洲，相信最後連非洲亦加入。一如太極所示，太極生兩儀，兩儀生四象、四象生八卦，然後十六、三十二、六十四……一直擴散開去。1970年代、1980年代日本同西德相對美國係此消彼長；1990年代至今金磚四國與美國同樣出現此消彼長。雖然係咁，美國仲係全球最大GDP體系，佔全球GDP 22%至25％左右，只係唔再係戰後佔全球GDP 60％咁多而已（美國人口只佔全人類三十分一，卻佔全球GDP 22%至25％，十分驚人）。美國企業科技上仍擁有別國所冇專業，並將專業技術不斷向全球出口而賺取外；今天美國企業31.5％純利來自海外（1980年前不足15％）。1982至2000年美國經濟繁榮就係建基於專業技術出口，只係踏入2000年呢方面增長率漸漸放緩，結果聯儲局被迫減息刺激房地產上升去抵銷，依家正面對呢個泡沫破裂。

45歲前發達務求享受人生　　點樣用四十年時間賺取1000萬元？大部分人已經冇乜興趣，最低要求係用二十年時間去賺取1億元或以上！此乃牛眼投資法漸漸流行理由。因此投資必須命中目標，而唔係同企業共同成長！

牛眼投資法流行有因
　　
好多人只羨慕畢非德財富，卻唔認同佢對財富價值觀。一、作為企業家，可銷售產品或服務去積累個人財富；作為投資者，市場作出明智選擇，隨投資項目升值而帶來個人財富。換言之，創造個人財富過程中對整個社會作出貢獻或推動作用。例如透過個人想像力，勇於承擔風險支持自己睇好或睇淡項目，做社會上先行者。
　　
做社會先行者往往十分痛苦。例如1997年7月1日因白眉董八萬五房屋政策，我老曹睇淡本港樓市，初期反應係被認為敵視特區，慢慢反對八萬五卻變成主流意見。反而2003年9月我老曹睇到特區政府推出「孫九招」而睇好香港地產後，又再次成為小眾。其他例如2001年因美國減息而睇好黃金及能源項目，我老曹又一次成為先行者，到2008年金價升穿1000美元，我老曹認為已夠晒數……。不過，中國傳統社會卻係槍打出頭鳥、誓死不為天下先。點解有呢種「智慧」？理由係中國社會一向冇法治精神，小眾不受法律保護。今天香港支持西藏人士被群眾喝打，點解香港女大學生仍有膽企出？因為香港有法治，法律保護小眾、異己，讓人可獨排眾議或做先行者而無所懼。此所以資本主義只能夠西方成長而非東方。

內地官員俱成慈善家
　　
中國人認為不患寡而患不均，為富往往不仁，認為富豪財富獲得係巧取豪奪，而非服務社會，或以個人想像力、創造力、勇於承擔風險作為代價結果。中國人認為無商不奸，鬥批資本家並非共產黨先至有，中國歷史唔少富豪皆不得好死。古代社會分士、農、工、商、兵，將保家國兵列為最低，商人只係好DD，做官士則高高在上。儒家思想更大力批評追求利潤為劣行，有錢人捐錢叫沽名釣譽、有錢人有D文化叫附庸風雅，總之有錢就係有罪。1970年代我老曹同行止兄新春恭喜讀者發財，亦被人批評失去知識分子人格，咁社會又點會尊重資本主義？
　　
今天反對勞動合同法者被視為「血汗工廠」，唔准電廠加價叫「體察民情」，汽油市場倒掛係政府「功德」，真係命！官員都成為慈善家矣，但佢地係慷資本家之慨，而獲「兼善天下」監管。咁樣社會，資本主義又點會有前景？
　　
至於資本主義發展第三層次——回饋社會，表表者有畢非德同蓋茨。佢地唔係買政府怕，亦非搵政治利益，而係認同自己所擁有財富與其他人共享精神，對中國人而言更加匪夷所思！中國人富起來往往仲未夠，更希望子孫萬代亦富有，做善事係為後代積福，而非認為個人財富應與別人共享。所以，當中國人富起來便睇唔起別人，中國人富起來要到世界各地買豪宅、買名牌，今年流行新玩意叫做保護聖火！我地仍未擺脫憎人富貴厭人貧日子。
　　
乜土地養出乜果實。咁樣土地，點樣迎接大國崛起？唔好自欺欺人喇。
　　
大摩估計歐洲物業價格全面進入退潮，部分國家樓價下調幅度可能高達25％，令歐洲地產股失去吸引力。英國商業樓租金估計今年跌2.5％、明年跌6.1％、2010年跌1.7％；商業樓價今年跌11.8％、明年跌5.7％、2010年跌0.2％。即係話最快要到2010年各位才可重返英國物業市場。

做善事係對付抑鬱症良方
　　
被認為「股市最後一個大佬」——湖南湧金投資董事長魏東，北京南長河畔家中墮樓身亡，消息由旗下上市公司九芝堂、國金證券及千金藥業發布。湧金系係私募基金神話，其掌門人1967年湖南出生，中央財經大學畢業，進入中國經濟開發信託投資公司做事。其後成立湧金公司，利用轉配股、法人股收購等政策上盲點套利，積累資本。2000年借VC（創業基金）理念投資孵化科技創業企業如青島軟控、北青傳媒（1000）港上市等公司，2002年再以私募股股權投資手法收購千金藥業，再以九芝堂作為控股平台。估計依家湧金系所持上市公司股權總市值達28億元。最近幾個月魏東受抑鬱症嚴重困擾，曾多次表示退出，最終跳樓身亡。旗下公司停板一天後恢復買賣，走勢平穩，公司經營及管理活動一切正常，證明同財政問題無關。現年四十一歲魏東正當壯年，卻落得咁收場，十分可惜。所謂抑鬱症金融市場十分普遍，因為金錢來得易、去得易，好易出現心理唔平衡。唔少人一年內賺1億元，第二年又失去5000萬元，對一般人而言仍有5000萬元應該算好好，只係患得患失心理壓力好大，如不及時開解，好易走上自殺之路。研究證明，快樂有50％係天生、40％係你自己點睇決定，只有10％同環境有關。你可以擁有100萬元而好快樂，亦可以一如魏東擁有10億、8億元走去自殺（可能因過去半年失去其中50％）。
　　
換言之，專業技術出口帶繁榮已2000年結束，美國透過CLO（Collateralized Loan Obligations），利用群眾盲目去推高資產價格，製造出2003至07年繁榮，未來會否加倍奉還？例如衍生工具、期權、期指、貨幣合約等將投資工具變成兩大極端──成功者上天堂，失敗者落地獄。過去投資股票，股價跌三分一甚至50％，亦只失去本金30%至50％；衍生產品卻係贏盡或輸光！絕對係Double or Nothing遊戲。不過亦好難說錯與對。阿爺代想發達必須三代（第一代克勤克儉累積原始資本，第二代做生意將資本擴大，到第三代才大富大貴）。我地呢代一代人已可發達，例如1967年恒生指數67點到2007年32000點，四十年內恒指升四百七十七倍；1967年用1萬元到2007年變成1000萬元並唔困難，變成1億元有一定難度，但變成10億元亦大有人在。現今社會認為，用一生人去發達已無法享受發達成果，現代人要求係四十五歲前發達，即只用二十年時間去賺取1000萬元（最低要求）、1億元甚至10億元，然後四十五歲後去嘆世界，此乃點解D高風險高回報率項目咁受歡迎之底因。
　　
我老曹感覺係，對付抑鬱症最有效辦法係做善事，少少捐助已可以令別人快樂，自己抑鬱症自然不藥而癒。呢幾個月如有人勸魏東暫時離開工作崗位，捐助1000萬元去幫助別人，相信佢抑鬱症已經醫好，唔會走上自殺之途。2003年母親逝世後，我老曹亦極之失落，係咪患上抑鬱症便木宰羊，但當時失去賺錢興趣，覺得一切事物都冇意義。其後我老曹開始做善事，五年過去，今天我老曹較2003年快樂許多。人係好奇怪動物，唔係物質生活便可滿足，反而物質愈豐富、精神上感覺愈空虛，有人尋求宗教上慰藉，我老曹則發現做善事幫助大好多。原來令別人快樂結果亦可以令自己快樂！唔信你地可以試。

編按　由於曹先生外遊，「投資者日記」將暫停數天。

曾淵滄．2008-5-9

曾淵滄專欄　曾淵滄　2008-05-09


電訊股再炒重組概念

中移動（941）董事長兼行政總裁王建宙博士前晚到城大演講，並接受城大商學院特約教授的聘書，講題是「品牌與軟實力」。中移動的硬實力非常強，可說是世界第一，硬實力指的是各種硬件，包括網絡覆蓋、財力、客戶量……但是，王建宙仍未滿足，他說中移動的軟實力與世界其他主要電訊商比較，仍然不強，因此得努力改善軟實力，使到有一天，中移動能夠成為全球最受尊重的電訊品牌。軟實力是甚麼？簡單的說就是受人尊重，這得平衡股東、客戶、員工、供應商、整體社會的利益，包括環保、企業良心、社會責任……。軟實力是任何一個品牌能歷久常新、可持續發展的重要力量，企業、品牌競爭初期，靠硬實力打硬仗，站穩了腳步後，就是軟實力登場的時候，這是人類社會文明向前跨進的方向。春節期間，中移動的客戶發出150億個拜年短訊，如果拜年短訊以傳統的賀年卡來寄送，製造這些賀年卡的紙得砍掉300萬棵大樹。昨日，王建宙主持中移動股東大會，會上承認全國電訊業改組正在進行中，只是仍然沒有接到正式文件。

做到皆大歡喜不容易

「仍然沒有接到正式文件」一詞似乎是暗示，重組安排已到了最後階段，只待正式公佈。目前，全中國境內有4家上市電訊企業，但4家企業的老闆是同一人：中國中央政府。因此，4家電訊公司是可以進行分拆、合併、解散……等等的重組，4家電訊公司的領導也可以互調，王建宙還沒有當中移動董事長之前，就是聯通（762）的董事長。現在，全國電訊業改組仍未正式公佈，但是市場傳聞已經幾乎一致認為，改組的方法將是：中移動不變，反正中移動目前是一家獨大；然後將聯通解散，聯通手上的兩個網絡，一個賣給中電信（728），另一個賣給網通（906）。昨日，港股大市繼續調整，恒指下跌160點，但中電信、網通及聯通皆逆市上升，炒重組概念。重組是不是能做到皆大歡喜，使到這三家電訊企業的股東皆得益？實際上，正式的重組文件一日不出現，我們都只是在亂猜，一廂情願的「想當然」。先談解散聯通，將聯通拆骨賣給中電信與網通的價格，如果價格太高，對中電信與網通不利，對聯通股東有利；如果價格太低，對中電信與網通有利，但對聯通股東不利。如何能皆大歡喜？

曹仁超．2008-5-8

投資者日記　曹仁超　2008-5-08


商品價格肯定太貴
　　
5月7日，周三。恒生指數跌651.92，報25610.21；成交一千零一十三億四千萬元。跌市成交多，技術表現轉差。5月期指低水，跌695點，收25485點，又係另一轉弱訊號。
　　
唔少人對本港學生多彈少讚，但查實香江莘莘學子，並唔係想像中咁不濟。就好似剛剛就有四名香港大學生紐倫港之紐約舉行全球投資分析比賽中摘冠，全球總冠軍，港人今次可謂威番次也。皆因呢次係本港首次有學生贏得呢項比賽，證明香港唔少財經分析後進係有優秀實力，雖未必超英趕美，但質素達到國際水平可以肯定。

奧概股愈近奧運愈跌得急
　　
今天恒隆地產（101）跌5.1%，見31元；中石油（857）跌5.5%，見11.46元，JP摩根大通建議減持；平保（2318）跌4.6%，見72元。不過，ASM太平洋（522）升9.8%，見60.1元，因大摩推介。真樂發（1003）升127%，因公司以4.3億元收購21世紀地產代理公司；鈞濠（115）跌5.2%，見23.7仙，公司發行二億一千萬股，集資4250萬元；玖龍紙業（2689）跌9.1%，見9.04元。
　　
滬深三百指數亦止升回挫，跌4.73%，收3821.32，令人擔心反彈市已完成。
　　
花旗推介和記電訊（2332），估計今年每股獲利34仙，升16.1％，O三十二點七倍，目標價13.5元。
　　
瑞銀宣布倫敦及紐約投資銀行部門裁員二千六百名員工，全球裁員五千五百人，代表瑞銀決心收窄私人銀行業務，主因係連續兩季出現巨大虧損。睇由1990年開始發展得如火如荼私人銀行業務今年起進入萎縮期。

米價被美國人炒起
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真實世界，大部分資產泡沫好易分辨，但基於人類天生樂觀性格，大部分人唔係避而不談就係視而不見，直到泡沫爆破之後；太早睇淡者則往往被冠以大淡友之名。只要明白呢種心理，各位不妨泡沫形成初期加入，只要泡沫爆破前及時離開便可。要做到呢點，便必須時刻保持清醒，例如去年10月港股直通車計劃宣布後，保持眾人皆醉我獨醒。至於今年3月金價升穿1000美元係咪見頂？各位不可有賺盡心態。新興市場泡沫一定不斷湧現，不過泡沫終歸係泡沫，有形成期、膨脹期及爆破期，各位不妨好好利用以壯大自己財富。美國GDP已結束1983年起平均每年扣除通脹率上升3.5％時期，正步入低增長期，估計未來十年只有1.5％左右。從呢點睇，美股吸引力可見將來亦好有限。反之，新興市場卻因啤打系數大，上升之時升幅必大於美股，下跌時亦一樣。狂升暴跌乃新興市場特色，請好好把握其中韻律。
　　
今年油價及食物價格上升，可令新興市場通脹率進一步惡化，米價忽然上升一倍引發社會壓力，油價升穿120美元一桶亦造成心理恐慌。今年金融市場會繼續亂七八糟落去，小心沙塵滾滾好易殺錯良民。由於對沖基金資金繼續搵炒，例如商品指數基金3月1日共控制四十五萬一千億蒲式耳玉米、小麥及大豆，相當於全美年產量50％！真正農夫卻好少用期貨合約去做對沖，因成本太貴。換言之，商品市場已由對沖基金資金所佔據（例如指數基金共持有九十萬二千一百零五張玉米、大豆及小麥合約，較2006年1月升66％；投入資金由去年11月250億美元升至今年4月650億美元。據美國農業部數字，去年全美國農產品價值只係925億美元）。去年8月起農產品成為另類投資，上述情況極唔正常，一如去年第四季起全球金飾銷量下跌而金價反而大幅上升一樣。今天唔係中國人或印度人大食食貴米，而係米價被美國人炒起。商品價格肯定太貴【圖】，幾時大調整則木宰羊。造成商品價格太貴理由唔係中國或印度新需求，而係美國聯儲局貨幣政策引發對沖活動。
　　
八十年代雪茄伏利用高息擊退通脹呢頭猛獸，格蛇1987年繼任時才可每逢有危機出現便放寬銀根，帶來美國史上最長繁榮期。到貝南奇繼任就冇咁好彩矣，去年8月佢一放鬆銀根，便令美元價大跌，以及全球原材料、能源、食品價格大升。八十年代、九十年代高GDP增長、低CPI已被格蛇用到盡，貝南奇依家面對係低GDP增長及高CPI期。貝南奇正承受格蛇時代寬鬆貨幣政策後果（一如格蛇承受雪茄伏成功控制通脹優良果實一樣）。格蛇時代所造成貨幣泛濫隨美國樓價2006年第三季見頂而進入退潮期，所造成波濤極之洶湧。去年資金唔再流入樓市，改為流入股市，今年再流入商品市場；並股票市場造成海嘯。雷曼兄弟石油專家Michael Waldron警告，依家石油已供過於求，價格上升只係基於炒賣，小心日後出現急跌！
　　
貝南奇周一要求國會協助減慢美國房屋被接管速度（去年共有一百五十萬間房屋被接管，較2006年升53％）。大幅減息環境下，卻有咁大量物業被接管，美國史上亦屬少見。
　　
房利美今年首季虧損21.9億美元，並計劃發行普通股及優先股集資60億美元（去年12月發行優先股已集資70億美元）．以便有能力承受更多房貸。今年第一季延期九十天未供款者佔總貸款人數1.15％（去年同期係0.62％）；估計今年美國樓價再跌7％到9％（年初估計跌5％到7％）。
　　
聯儲局調查工商業貸款情況，今年5月不但未有改善，反而進一步惡化，尤其係小型企業更唔易獲得貸款。
　　
中國國務院發展研究中心、國際技術經濟研究所研究員李思一擔心次按危機令人聯想起：一、美國三十年代大蕭條；二、美國1966到82年滯脹；三、日式經濟衰退。其中最大可能性係出現日式經濟衰退。1989年6月日本央行行長三重野康對1990年危機降臨毫無準備，亦毫無應付能力。今天貝南奇係呢方面專家，兼可作出即時反應。2001年新潮長毛泉出任日本首相，不但改變日本政治體制，亦解決經濟困局，令銀行同公司清理不良貸款解除負擔、重新恢復盈利，並削弱農民及建築公司及高官間利益互相輸送（呢D勢力係自民黨五十多年來難以擺脫制約），令2003年日本經濟復甦，人們普遍認為日本已建立起現代化經濟體制。不幸事係去年7月至今日經平均指數已回落27％，今年首季已顯示衰退可能重臨！
　　
2006年長毛泉辭職後，安倍首相去年夏季選舉議會中讓反對黨民主黨獲過半數席位，獲上議院支配地位。隨後福田首相上台已係寸步難行，任何刺激經濟方案都無法通過。日本經濟一如九十年代一樣，又再次陷入衰落。
　　
日本去年夏季開始，由於軟體問題，令一套審核建築物防震資料庫系統未能及時運行，導致新建住房申請只有一半獲得審批，亦令新建築數量下降40％。經自我調整後，日本去年12月新建房屋仍然較2006年同期下降20％，令2007╱08年度日本GDP由原先估計增長2.1％降至1.3％。

日本經濟典型外強中乾
　　
因日本好少接納新移民，人口老化速度較其他OECD國家更快，家老人已佔總人口五分一，2015年達四分一或三千萬。去年日本人口由一億二千七百萬開始以年率0.6％速度下降，五十年後日本人口將少於一億。今天日本農村人口已經逐漸消失，令唔少鄉鎮沒落。日本政府過去十七年過度刺激經濟而令國債飆升，已冇能力提出新刺激方案啦。
　　
福田上台後，黨內元老派又再掌權，由長毛泉推行結構改革又中止。至於與外國降低貿易障礙談判又降溫，為減少財政赤字稅務改革亦被擱置，日本又再次重現九十年代情況，例如市場僵化、對婦女及老人不公、歧視臨時工及對外國投資者敵視等。日本再次進入高投資、低回報期（今天日本投資回報率只及美國一半）。日本唔缺乏投資資金，至少日本出口公司仲一直獲利，但內需方面，工資自1990年起就一直冇加過，樓價自1990年起一直跌到2002年，2003年起微升五年，2008年起又再回落。內需企業一直無法上軌道，日本經濟仍過分依賴出口。外國食品進口仍壁壘重重，農民補貼仍十分大，外國公司收購日本企業面對不平等待遇及繁雜商業補貼。日本國債高達GDP 180％，服務業冇進一步自由化，冇效率企業繼續存在。日本經濟係典型外強中乾。
　　
八十年代日本政府官員擔心日圓太強妨礙出口，而鼓勵銀行向房地產開發公司提供大量貸款，促進建築業發展、刺激消費來推動經濟，不僅寬容房價泡沫出現，甚至還助長其發展。九十年代又過分保護銀行而唔容許汰弱留強，再加上其他亞洲國家尤其係中國出口競爭力加強，令日本失去出口業呢個強大經濟增長引擎後，便一蹶不振至今！
　　
根據麥格理集團研究所得，今年本港上市二十三隻奧運概念股平均跌幅22％，例如炒奧運概念北京首都機場（694）跌幅便達34％，反而恒生國企指數只跌9.1％。雖然跌幅較大，但奧運概念股平均O仍高達三十倍，恒生國企指數平均O只有十九倍。估計完成4月反彈市後，5月份起愈接近奧運，奧運概念股下跌反而加快，投資者宜小心。

曾淵滄．2008-5-8

曾淵滄專欄　曾淵滄　2008-05-08


熊二賺錢最緊要冷靜

從3月18日開始的熊市二期反彈，一路上沒有甚麼大的阻力。進入5月份，上升力道開始減弱，市場觀望者多了，沒有多少小股民敢在這個水平高追。沒有追，就只有調整，先出現一個比較像樣的調整，淘汰掉信心比較差的股民，因為絕大部份的股民都相信股市目前的回升只是熊市反彈，而反彈也有相當的幅度，再往上升的幅度有限，觀望的人開始增加。觀望甚麼？觀望大市有甚麼突然的變化，特別是突然的急跌，必會引起大量在觀望中的股民急急沽售手中的股票離場，期指炒家更會踩多一腳，製造恐慌。但是，我認為熊市二期的反彈不會如此短，其間會有調整，調整後會再回升、再調整……一直到許許多多的小股民從口袋裏把錢拿出來，再度投入股市，熊市二期才會結束，因此，這段動盪期間，膽子大的仍然可以逢低吸納、逢高套利。記住，別人恐慌的時候，你應該理智冷靜尋找買入的機會；別人興奮的時候，你也應該理智冷靜，捕捉套現的機會。當人人恐慌的時候，很可能是大戶在震倉；當人人在興奮的時候，也很可能是大戶在派貨讓你接。

大戶震倉唔止一日

不過，也不好太急於行動，大戶玩震倉遊戲，可能不止震一天，而是數天之久，大戶派貨，派發期更長，最好先觀察多幾天才行動。熊市二期是最最難玩的，特別是撤退時間的選擇，更是難上加難，撤得早，股價再升，很容易再入市高追；撤得遲，見財化水，又捨不得止蝕。進入熊市三期，股價一跌再跌，最後虧損更嚴重。人民幣不斷的升值，導致中國中央財經官員開始出盡辦法打壓，來自全球的錢在香港的銀行買人民幣的熱潮，先有銀行擴大買賣差價，再有中國銀行（3988）出口術，國家級研究員譚雅玲正式出報告建議中央政府突然地讓人民幣一次性大幅貶值，以打壓投資者對人民幣升值的預期，這篇報告導致人民幣一年期不交收期貨下跌1.3%，也冷卻了近幾天A股急速反彈的炒風，上證綜合指數昨日下跌4.13%。中國內地股市急跌，也為港股帶來一個小恐慌，昨日恒生指數下跌2.48%，26000點失守，一口氣退到25610點。中國銀行是國家企業，中行出報告做建議，是個人意見？還是中央授意放風？不得而知。不過，市場往往會認為中行的報告是代表中央的意見。當然，例外的也有，數年前就曾經出現過有位香港中銀國際的分析員出報告提出一個大膽建議，被當時的總理朱鎔基點名批評而丟了飯碗。

中國的投資者仍面臨諸多風險

中國的投資者仍面臨諸多風險


中國的投資者們可能不再因為面臨新股發行和再融資問題而感到憂心忡忡，但這並不意味著他們就可以高枕無憂了。

一些風險輕而易舉地就可以看出來，比如消費者價格上升壓力以及公司利潤問題。而另一些風險，比如出口行業下滑所帶來的次要影響，則可能要等到數月後才會顯現。

這並不意味著中國經濟將會崩潰。但當投資者開始考慮經濟問題會導致他們付出何種代價時，他們的擔憂情緒會比因股市近來已上漲20%而帶來的擔憂程度更甚。

摩根士丹利(Morgan Stanley)的王慶週二在致客戶的報告中寫到，在外部環境惡化以及進口價格大幅上漲的情況下，預計市場將愈來愈關注公司盈利能力前景和利潤前景。

市場關注重心發生了變化，而之前市場最為關注擴容問題，即新股發行以及禁售期結束問題。

本周有關中國平安保險（集團）股份有限公司(Ping An Insurance Group Co.)將重啟大規模再融資計畫的消息傳來。中國平安最初宣佈計畫通過發行股票及債券籌集約220億美元的資金，上證綜合指數隨即在10個交易日中大幅下挫了17%。市場作如此激烈反應的原因在於市場無法消化如此大規模的籌資行為，投資者對此感到恐慌。

據《南華早報》(South China Morning Post)週二報導，一旦市場人氣得到改善，中國平安將重啟再融資計畫，但投資者並沒有被嚇倒，因為在政府的影響下，此類計畫近期開花結果的可能性微乎其微。

供求關係對中國股市的影響巨大。儘管中國政府不能要求投資者開始買進股票（除了鼓勵大型國有基金進行投資外），但政府能夠在價格穩定之前控制擴容節奏。

監管當局已經針對首次公開募股(IPO)有所動作，比如發表措辭嚴厲的聲明，給中國平安以及其他有意從股市融資的公司潑冷水。此外，中國政府最近還限制那些禁售期結束的股票上市流通。

花旗投資研究(Citi Investment Research)表示，交易員中還流傳著這麼一個說法，即中國政府將通過徵收資本利得稅，對出售解禁股的行為加以進一步抑制。

這種限制會持續多久還有待觀察。中國東方航空股份有限公司(China Eastern Airlines Corp. Ltd., 600115.SH, 簡稱：東方航空)週二的聲明為市場瞭解什麼是中國政府目前的首要任務提供了一個線索。東方航空表示，不會在北京奧運會結束之前再度尋求向新加坡航空公司(Singapore Airlines)出售股權。

鑒於中國政府採取一切努力來消除市場對擴容的擔憂，投資者可以將關注重點放在基本面問題上了。

就基本面而言，投資者仍有一些需要擔憂的因素。

原材料成本上升只是問題之一。為抑制通貨膨脹上升，政策制定者正在採取措施提高公司和消費者的借貸成本。

中國工商銀行股份有限公司(Industrial & Commercial Bank of China Ltd., 1398.HK, 簡稱：工商銀行)曾表示，第一季度淨利息收入增長36%。該銀行預計，2008年貸款增幅將放緩至9%，2007年增幅則為12%。以資產規模衡量，工商銀行是中國最大的銀行。

但是，提高借貸成本會帶來問題，尤其對那些希望個人支出提高及公司業績快速增長能抵消外部需求下降的人士來說。

雷曼兄弟(Lehman Brothers)的孫明春警告稱，海外需求的下降會給中國經濟帶來一些連鎖效應。

孫明春表示，這將導致產能過剩，使得新設備投資下降，這反過來又將給提供設備的公司的業績造成負面影響，使得工廠用工需求下降，導致失業率上升，進而使銀行不良貸款增加。

孫明春稱，在這種背景下，消費需求無法快速提高。他補充道，預計這種經濟疲弱的表現將會在2008年下半年一覽無餘，並將導致國內生產總值(GDP)增幅顯著下滑。

此外還存在其他的問題。中國新的勞動合同法(Labor Contract Law)於2008年年初開始實施，而資方普遍認為，給以勞動者更多的權利會對公司造成不利影響。

瑞士信貸(Credit Suisse)中國經濟學家陶冬預計，廣東省出口型企業未來3年內會有三分之一破產倒閉。

曹仁超．2008-5-7

投資者日記　曹仁超　2008-5-07


選良棄莠
　　
5月6日，周二。恒生指數升78.18，收26262.13；成交697.3億元。5月期指升106點，收26180點。過去四十五天係好友大反攻日子，恒生指數由3月18日20572.92上升到5月5日高點26387.37，升幅28.3％，出現上述升幅後，股市牛皮一段日子無可避免。5月5日26387.37係熊市二期反彈高位，抑或調整後再升？事後才知道。
　　
從美股VIX睇，上阻力漸漸出現，即大市欲再上升話，將面對舉步維艱局面。未來日子市場進入個別股份嚴重分化期，股份因本身因素而出現個別發展，全面上升日子基本上結束，大市進入參差走勢，總之七上八落、亂七八糟。呢段日子正是玩stock picking時候。聖經有云：選出麥子、棄掉莠子。美元大幅下跌後今天，能源股、資源股價錢已唔便宜，係咪值得再追？經過去六個月高科技股大調整後，係咪又到可吸納日子？金融股又點？次按風暴係已經過去，還是只係風眼？

熊二不乏投資機會
　　
內地房產方面，五一黃金周，北京及天津成交只較去年同期減少10-20％，而價格仍堅挺；蘇州及杭州連成交額亦上升；上海比較弱，但價格仍企穩；重慶三天內售出四百多單位，表現令人振奮；珠三角一帶比較弱，尤其廣州及深圳，似乎仍有下調壓力。內房股如首創置業（2868）、中渝置地（1224）、中國海外（688）、綠城中國（3900）、新世界中國（917）、華潤置地（1109）等，由3月低價至今升幅都大於恒指。由此可見熊市二期亦不乏投資機會。
　　
滬深三百指數跌1.11％，收4010.89，由4月22日3122.39上升到5月6日最高見4062.66，升幅30.1％，今天出現調整好正常。熊市二期升幅可以係前跌幅31.8％、50％或61.2％，最終升幅幾多？事後才知道。
　　
北京師範大學金融研究中心主任鍾偉估計，家中國境內熱錢規模可能突破6500億美元，較1996年年底東南亞熱錢5600億美元更多。爆發亞洲金融危機後，1997年下半年至98年年底流走熱錢數目達8000億美元。中國要小心熱錢未來突然流走問題。
　　
南京大學金融與保險學系主任于潤教授認為，自去年10月份起中國對美國出口增速開始下滑，由13.5％降至11月份12％、12月份6.8％、今年1月份5.4％，到2月份更為負5.2％，3月份反彈至16.3％。反而同歐盟貿易仍在上升，今年首季升24.7％（3月份升35％）。1985至89年南韓圜升值25.3％、新台幣升值50％，並冇令南韓及台灣經濟受損。佢認為，人民幣未破六前，中國仍處於升值繁榮期，熱錢短期內唔會流走。
　　
花旗推介信義玻璃（868），估計今年每股獲利57仙，升40.2％，O九點四倍，目標價10.3元。
　　
我老曹同其他人意見上最大分歧，係比較上唔太擔心未來通脹率。我老曹唔相信類似七十年代滯脹會重演，因為今天聯儲局已較七十年代聰明，唔會再次讓CPI出現雙位數字升幅。我老曹亦唔相信九十年代日式經濟會美國重演，因為貝南奇較三重野康有智慧。但經濟盛衰循環卻無可避免。投資策略首先係避免經濟見頂時過分投入，亦要避免經濟見底時過分恐慌，上述不能單靠運氣，而要透過投資策略運用及嚴守紀律。我老曹自己永遠唔會恒生指數O二十二倍以上過分投入，如因此而錯過機會亦唔會後悔；亦唔會十二倍以下過分恐慌，即使明知短期不利；依家恒指O企十五倍左右。我老曹唔認為商品價格狂升係中國或印度因素，亦唔認為食物價格上升係因為美國乙醇計劃。真正理由係美元價下沉，令大量對沖基金要搵出路，大量對沖基金資金追逐商品價格，結果造成滔天巨浪！一上一落中，有人得有人失。換言之，商品價格狂升暴跌，The tail is wagging the dog反常現象！
　　
中國人民大學馬克思主義學院教授陶文照認為，一個國家興起，首先係文化同價值觀改變，令生活方式、意識形態改變，呢方面叫做「軟實力」。上述改變漸漸令經濟繁榮起來，再建立軍事實力，呢方面叫做「硬實力」。硬實力有助推銷軟實力，令該國文化及價值觀獲其他國家認同，進一步鞏固該國世界上經濟地位，進而強化軍事力量。換言之，平服天下必需軟硬兼施。其中軟實力令大國崛起方面擔當角色更為重要。美國強大，理由係世人皆認同美國文化及價值觀，因而學習美國人生活方式，受美國意識形態所支配。今天可口可樂文化、麥當勞文化，甚至荷里活音樂、電影及電視文化、互聯網文化，一D國家開始受到抗拒及唔受歡迎，而美國就使用軍事力量去維持文化霸權，例如伊拉克戰爭。令人擔心係呢次次按危機將可能動搖美國經濟上霸權，一如互聯網文化最近香港艷照門事件引來衝擊，將令世人重新評估美國軟實力。

傳聖火反映文化矛盾激化
　　
第二次世界大戰結束後，日本、南韓、東南亞等國家直接仿效美國制度。九十年代東歐國家亦放棄學習蘇聯，選擇美國；仲有印度同南美洲。即使撒哈拉次大陸四十八個非洲國家中，亦有四十多個接受美式多黨制選舉。九十年代可以講係美國軟實力全盛期，接近人人學習美式自由民主制度及市場經濟制度。可惜隨之而來卻係日本經濟停滯不前、亞洲金融風暴、2000年科網股泡沫爆破及2007年次按危機！反而唔肯接受多黨制中國經濟卻欣欣向榮，人們開始質疑美式自由民主制度係咪放諸四海皆準？
　　
美式文化過分強調個人英雄主義，唔係超人就係乜乜救地球、享樂主義（包括借錢消費）、甚至濫交主義（所有美國電影、電視、音樂、廣告都強調呢點），同伊斯蘭教義及中國儒家思想背道而馳。中國一向強調犧牲小我、完成大我，克己而服禮，為未來而儲蓄，性方面更極之保守。二十一世紀世界衝突早已由資本主義與共產主義之爭，轉為西方基督教文化、東方儒家思想及以中東為首伊斯蘭教文化衝突。由於儒家思想主張兼容，與西方文化矛盾仍未激化；但基督教文化與伊斯蘭教文化衝擊愈來愈白熱化。近日有象係東方儒家思想同中東伊斯蘭教文化走在一起，共同對抗西方基督教式文化，呢點由「中國威脅論」、「中國崩潰論」西方大受歡迎足以證明。呢次傳聖火正正反映出唔同價值觀激化矛盾表面化。
　　
西方民眾認為西藏人權遭到侵犯而向中國政府抗議，佢地口號係「Free Tibet」（令西藏自由），而非「Independent Tibet」（西藏獨立）。如以物質生活睇，改革開放後西藏物質生活較達賴統治時期唔知好幾多倍，中國人實在唔明白西方民眾所指西藏人權到底係乜？
　　
東方民族過去二百年長期遭受西方列強欺壓，物質生活缺乏（睇睇鴉片戰爭後中國），人民長期生活飢寒交迫之中。對東方民族而言，「人權」就係人民生存權，追求溫飽生活（1982年內地官員來港勸港人唔好移民外國，理由係祖國保證1997年後港人一定有飯食！）。反之，西方民眾長期物質富足中過活，佢地人權係指個人自由及政治權利獲保障，因此佢地義不容辭地加入「Free Tibet」大隊。

人權問題被利用作反華
　　
如中國政府唔好好處理東西方對「人權」分歧，對中國經濟前景將大大不利，好容易被別有用心人利用作反華，因為中國崛起正挑戰西方過去世界領導地位，好容易變成東西方衝突！今天中國冇足夠力量與西方列強搞對抗，應避免走上往日蘇聯之路。
　　
中國政府應壓抑內地人民族主義，例如抵制家樂福乃十分幼稚行為，此乃狂妄自大表現。唔好以為改革開放三十年中國真係超英趕美，二百年前英國工業革命上偉大思想，一百年前美國新發明上貢獻，才令佢地建立世界強國地位。今天中國經濟實力上仲差好多，產生偉大思想上接近交白卷。中國只係全球OEM或ODM而已，連日本亦不如。
　　
西方科學發展建基於西方人求是、求真，對唔同意見包容與證偽歷史，利用法律去保護少數及異見。中國人連容納意見雅量都未培養出來，一個毛澤東居然可發動十億人民大搞文化大革命，真係匪夷所思。中國人連反對別人意見、尊重別人發言權亦做唔到，都幾令人痛心。現代化最重要一項思想現代化，從呢次聖火傳遞睇都幾令人失望。
　　
去年8月次按危機，因聯儲局介入而令大部分人認為冇事，令道指去年10月創新高。今年3月17日聯儲局介入令JP摩根大通可收購貝爾斯登，唔少人認為信貸不履行交易（credit default swaps）或其他場外交易衍生產品冇事，因為一旦出事，聯儲局便會用納稅人蚊年去救援（bailout）。
　　
我老曹唔係認為政府不應干預市場，而係應該遵守當年香港財爺夏鼎基積極不干預原則——即係話如非必要最好唔干預。中國人認為嚴父出孝子、慈母多敗兒，因此唔少中國父親住大碌竹追住個仔成條街事件不斷發生，1989年六四事件政府更出動坦克車去對付手無寸鐵大學生……。我地認為嚴父係、慈母係錯。我地需要強勢領導、今天中國人已站起來，外國人不得依牙鬆弶。過去中國五千年強調嚴父政策下，扼殺下一代創意，例如中國人書法只能模仿古人，中國人畫亦係仿古，未敢創新。只有模仿前人才唔會撞板，結果令中華文化由過去先進變成今天落後。因為中國政府一向干預市場，中國嚴父則干預子女發展。積極不干預就係一方面讓市場有發展空間、讓子女可發揮自己所長，另一方面又不偏離常軌。一如咖啡中加奶，多則遮蓋咖啡香味，少則不能發揮奶味之滑，必須恰到好處。

嚴父政策扼殺下一代創意
　　
最理想當然係政府唔使出手，市場自動調整。但市場亦非完美，如果有人操控以從中謀取暴利而政府任由市場發展，往往由一極端走向另一極端，咁就需要政府適當時刻出手糾正。以八十年代為例，1982年國際銀行危機、1984年Continental Illinois危機、1987年10月股災；到1994年墨西哥危機、1997年亞洲金融風暴、1998年長期資本管理出事。二十一世紀亦有2000年3月科網股泡沫爆破、2001年「九．一一慘劇」及2002年英隆事件，以至2007年8月次按危機、2008年3月貝爾斯登事件，都需要政府出手去干預。
　　
一個過度監管（Over-regulate）市場死氣沉沉，一個監管不足（De-regulate）市場又危機四伏。呢次次按危機後，我地應進入再監管（Re-regulate）市場。一如英隆事件後，美國將工業股內唔列入資產負債表投資行為（off-balance-sheet investments）列為非法。次按危機之後，結構性投資工具（SIV）相信將受一定程度監管。未來監管機構對槓桿式投資，相信亦有一定程度上限制，以便讓衍生產品健康地發展同時唔會拖垮整個金融體系。至於呢段日子需時幾耐（糾正英隆事件亦需時三年）便木宰羊。

曾淵滄．2008-5-7

曾淵滄專欄　曾淵滄　2008-05-07


領匯洋人掌舵有利有弊

股市依然沒有方向感，恒指升上26000點之後，不少持有蟹貨、被套牢了大半年的股民急賣掉股票鬆縛，但同時又有一批手上有錢的人開始覺得股市氣氛好轉了，入市搏殺，最樂觀者甚至說熊市已經結束，新牛市開始了。熊市二期之所以可怕，就是當熊二反彈至高點時，不少人都認為熊市已結束，是新牛市的開始，爭入市。現在恒指在26000點水平賣掉股票的人，極可能會在恒指27000或28000點時再高價追貨。傳媒報道香港多家銀行開始拉闊人民幣的買賣差價，理由是中央財經官員欲冷卻港人存人民幣的熱潮。奇怪，中央財經官員怎麼可能控制香港的銀行？還有，除了銀行外，香港還有大量的合法人民幣兌換商，銀行將人民幣買賣差價拉闊是自己拿棍子打自己，趕客出門。人民幣遲早要自由兌換，香港是最佳的試驗場，中央財經官員理應更放鬆香港的銀行經營人民幣業務範圍，允許香港的銀行將收到的人民幣存款借出去。目前香港的銀行不許經營借貸人民幣業務，收到人民幣存款就等於白白支付利息。

炒三線股冇數

領匯（823）更換營運總裁，換上洋人，現在領匯高層已幾乎由洋人擔任，找洋人來經營，有好處有壞處，好處是股民更相信這些洋人沒有香港管理層的政治包袱，更敢於進行改革，重建商場，以賺取更高利潤。壞處是洋人來港，管這麼多基層商戶，現在立法會選舉臨近，各政黨為了爭取選票，會以領匯管理層為攻擊目標，洋人不懂香港政治，可能搞得很不愉快。現在藍籌股由低位反彈約30%，大量三線股開始趁機炒上，亞洲水泥（743）要上市，上聯水泥（1060）炒上1.05元，上升25%。但是，炒三線股要非常小心，風險極大，現成的例子是前日急升的中國消防（8201），昨日成了全場跌幅之首，高價追貨馬上套牢。三線股的炒賣，炒的全是供求關係，利用市場比較不活躍時人為推高股價以吸引貪心的小股民入市，但是，當股價急速上升之後，第二天就有股民在閱讀了報章新聞報道之後，急急套利賣掉，導致股價大跌。我一向沒興趣炒這類三線股，明知是三線股，不會下重注，贏只能贏粒糖，當然輸也輸粒糖，但得花時間盯住市場，得不償失。中移動（941）總裁王建宙博士今晚到城大演講，演講向公眾開放，機會難得。

以史為鑒，美國經濟或尚未轉危為安

以史為鑒，美國經濟或尚未轉危為安

金融系統最痛苦的時刻或許已經過去，但美國經濟的麻煩或許才剛剛開始。

自3月初以來，金融市場已經有所復蘇，股市上漲，與可靠的美國國債相比，高風險公司債券和抵押貸款擔保債券收益下跌。週五的一份政府報告宣稱，4月份美國失業率有所下降，更是給了看好經濟的人一劑強心針。

但歷史經驗表明，現在就歡欣鼓舞還為時過早。在危機中，市場比經濟先 底的情況很常見。這是因為市場具有前瞻性，而經濟的疲軟正是導致危機的不平衡狀態得到校正的方式。

哈佛大學(Harvard University)經濟學家肯尼士•羅格夫(Kenneth Rogoff)說：“金融危機通常說明經濟存在更大的問題。金融危機會加劇衰退，但很少是 發衰退的起因。”羅格夫最近與馬里蘭大學(University of Maryland)的卡門•萊因哈特(Carmen Reinhart)合作寫了一部自14世紀以來的金融危機史。

危機對經濟產生的影響很大程度上取決於消費、投資和資產價格等基本經濟因素偏離其基本決定因素的程度。1987年的股市崩盤和1998年對沖基金長期資本管理公司(Long Term Capital Management)差點崩潰威脅到了金融體系的根本。但這種情況背後的不平衡在很大程度上僅限於金融市場本身：1987年是股票相對收益而言估值過高，而1998年是過度的對沖基金借貸。因此，一旦美國聯邦儲備委員會(Fed)的救援措施緩解了金融體系受到的威脅，經濟受到的影響也就很有限了。

但當前的危機卻不一樣。過去幾年，美國房價和住房建設一直在攀升，超出了房租、收入和人口統計學所能承受的範圍。住房成了上萬億美元家庭貸款的抵押品。這種情況令儲蓄減少、消費膨脹，刺激了貸款的飛速增加，同時放寬了對家庭、企業和投機者放貸的標準。

當房價停止上漲時，風險最高的抵押貸款開始出現違約，從而引發了危機。但即使是現在，房價仍高於大多數人認為可承受的水準，家庭儲蓄也幾乎沒有增加。就算Fed在3月中旬援救貝爾斯登公司(Bear Stearns Cos.)的行動真的如一些人現在所認為的那樣，是這場危機的頂點，但隨著消費者根據財富縮水、信貸管道減少的情況作出相應調整，經濟還是可能會出現緊縮。

美國可以拿韓國作為參照。1997年12月24日，韓圓兌美元創下紀錄低點，不到當年早些時候的一半，韓國金融危機由此達到頂點。國際貨幣基金組織(International Monetary Fund)和美國財政部一同施以援手，說服外國銀行延長給韓國的貸款。接下來的一年中，韓圓上漲了63%。但經濟陷入了嚴重衰退。在13個月的時間裡，失業率從3%躥升至7.9%。1998年，經濟縮水6%，對於一貫以8%的速度增長的韓國而言，這無疑是個沉重打擊。

一開始，韓國似乎只是被捲入亞洲金融風暴的無辜旁觀者。事實上，多年來支撐經濟的都是工業財團的過度投資。當時負責應對危機的韓國重要官員、現為高盛集團(Goldman Sachs Group Inc.)顧問的金基桓(Kihwan Kim)說，工業財團以優惠條件從銀行大量借貸，從而為廣泛的資本投資提供資金。銀行隨後又從海外貸入美元。

但1997年初，幾家對日本越來越不具備競爭力的財團開始出現財務困難。當韓國銀行無法從海外借貸時，許多銀行倒閉；倖存下來的銀行也大幅縮減貸款。各財團的投資劇減，解雇了數千名工人。許多財團破產。金基桓回憶說，失業和衰退給習慣了高增長、低失業率的韓國人造成了沉重打擊。他和許多人都認為，雖然政府相關官員盡全力避免經濟急劇衰退，但仍然避無可避。

彼得森國際經濟研究所(Peterson Institute for International Economics)學者泰德•杜魯門(Ted Truman)曾以Fed官員的身份參與救援韓國的行動，他說，韓國危機之前企業界過度膨脹和過度借貸的狀況與美國危機中的房市和消費情況相似。在韓國和美國的危機中，受影響領域的崩潰都重創了金融體系。韓國的復蘇是靠出口引導的，就像當前出口也成了美國經濟的緩衝器一樣。

韓國經濟從1999年開始復蘇。但金基桓說，資本投資從未完全恢復，經濟增長雖然達到了健康的4%至5%，但也沒有回到危機之前的水準。他說，失業率很低其實是個假像，因為存在隱性失業，比如找不到工作的學生會繼續留在學校深造。他說，美國應當從韓國得到的教訓就是，經濟失衡必須校正；但復蘇並不需要完全解決這些不平衡因素，只要有令人信服的跡象表明正在發生變化，經濟就會開始復蘇。

美國的風險在於，經濟疲軟超出了住房過剩的校正範圍，開始反過來影響金融體系，隨後又再次給更大範圍的經濟造成損害。韓國消費者並未大量借貸，因此高失業率和銀行業的壓力不會彼此加劇。金融和經濟預測機構RGE Monitor的負責人、經濟學家努裡埃爾•魯比納(Nouriel Roubini)說，相比之下，美國的金融系統迄今還只是對抵押貸款的損失作出了調整。他預測工業貸款、市政債券和消費者信貸也將出現大量違約，從而引發又一波金融系統的災難。

Fed主席貝南克(Ben Bernanke)認為，大蕭條之所以嚴重正是因為這樣的回饋效應。1929年11月至1930年5月間，由於人們寄希望於衰退不會很嚴重，股市回彈了38%左右。從1930年秋季開始，一大批銀行接連破產，令人們的希望為之破滅，也讓美國在接下來的3年中一直深陷衰退泥潭。

貝南克正是意識到了這樣的風險，才在上周再次降息，同時，雖然暗示暫時不會進一步降息，但仍將關注重點放在美國經濟或將進一步惡化的風險上。

曹仁超．2008-5-6

投資者日記　曹仁超　2008-5-06


未來樓價呈膠狀態
　　
5月5日，周一。恒生指數跌57.07，收26183.95；成交740.3億元。5月期指低水，跌174點，收26074點。利豐（494）跌6.89％。
　　
滬深三百指數升2.44％，見4055.78。南方航空升10％停板，國航、東方航空亦因油價下跌2.6％而上升，上海航空上升10％停板。原水股份升10％漲停，因第一季純利升一倍；西部礦業升7.1％，因同意收購澳洲採礦企業FerrAus 10％股權。
　　
德國GDP低增長，令中產階級人口由八年前佔總人口62％，降至今年只佔54％，估計2020年將有一千萬人口脫離中產成為貧窮階級，令中產佔人口總數少於50％。
港中產階級人口或少於半數　　過去十年香港中產階級人口下滑情況較德國有過之而無不及，恐怕今天香港中產階級人口已少於半數。
　　
唔經唔覺，中原城市領先指數由2003年第三季至今已上升142％，重返73點水平（即1994年年初水平）【圖】；租金由每呎11元升至17元，上升54.5％。香港中等入息家庭收入由2003年第三季15000元升至去年第四季18000元，已上升20％；私人屋苑家庭收入由2003年第三季20000元升至2007年第四季24000元，升幅亦係20％。由於利率下跌，供樓支出佔香港家庭總支出由2003年第三季20％上升到今年3月40％（1994年佔總收入90％）。香港家庭面對依家樓價，大部分人仍供得起。
　　
家樓價會否回落？除非外來因素變化好大，不然機會唔大。至於負利率狀況下能否進一步推高樓價？GDP增長率放緩及收入負增長（加薪幅度小於物價上升），機會亦唔大。估計未來樓價最大可能性係膠狀態，即大升大跌機會皆唔大。
　　
相較於率升降，利息只係peanuts而已。不過澳元利率高達7.25厘，日圓只有0.5厘，所以利差交易誘因亦幾大，何況近年利差交易唔少賺息兼賺價。去年9月至今美元利率由5.25厘降至2厘，令從事利差交易者都放棄美元，轉其他貨幣，引發去年9月至今美元回落潮。
　　
不過，史丹福金融集團政治策略員Greg Valliere提醒大家，今年11月美國大選，民主黨應該勝出，並結束美國長達八年減息及減稅期。民主黨已控制國會，令資本增值稅及股息稅延長減免機會唔大，小心明年出現美元回升、美股下跌局面。仲有個人入息稅率依家最高係35％，唔排除到2010年升上39.6％（如民主黨拒絕再延長入息稅減免法案），2011年遺產稅減免亦可能由350萬美元降至100萬美元（香港近年已取消遺產稅）。
　　
換言之，大選後美國投資環境將漸對投資者不利！
　　
4月份歐羅區工廠活動指數50.7（3月份是52），極之接近前低點2005年5月50.8。上述指數如低於50便視為萎縮期，而西班牙早已跌至45.2、意大利48.2、法國51.1，只有德國仍53.6。歐羅區亦已接近衰退邊緣。
　　
雖然道指3月17日起上升，但哈佛大學經濟學家Kenneth Rogoff同馬里蘭大學Carmen Reinhart共同研究1300年到近代西方經濟，結果認為政府操作可能擴大及深化衰退，但從來唔係引發衰退者。經濟衰退成因係消費、投資及資產價格之間唔平衡。1987年股災出現係股價相對純利偏高；1998年長期資本管理出事係對沖基金過分借貸。上述都係金融市場災難，但對經濟影響極之有限，即使近年2000年科網股泡沫爆破情況亦一樣。但呢次唔同，唔係次按危機引發樓市泡沫爆破，而係人們已負擔唔起物業價格而出現斷供，引發次按危機。去年8月聯儲局插手令股市去年10月創新高亦冇用，今年3月17日亦因聯儲局願出手協助JP摩根大通收購貝爾斯登而刺激美股上升，但冇解決樓市泡沫問題。擔心呢次美國衰退係深而長，而唔係淺而短，直到美國物業重新變得有吸引力為止。

內地零售業高增長未必能維持　　高達1170億美元退稅，最後去沃爾瑪百貨，定係去產油國OPEC及食物方面？經濟學家期待5月份500億美元退稅可令第二季GDP增長率高DD（第一季GDP只升0.6％）。不過，2001年年中退稅計劃未令當年GDP回升，今天美國家庭負債較2001年多85％，年入七萬五千美元個人只收600美元支票，夫婦兩人將收1200美元（如有孩子每個多300美元），能否刺激佢地增加消費？
　　
美國兩大半官方按揭公司房利美及房貸美將宣布連續三季虧損而必須再集資，睇落情況仍未樂觀。
　　
內地基金管理公司可以根據自身業務發展需要到香港設立機構，開展資產管理類相關業務，即內地基金已可投資香港（或香港以外地區），減少人民幣升值壓力。反之，港股直通車尚未開通，即個人投資者仍唔能夠直接投資港股。
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中國╱香港上市內地消費股今年1月至4月共失去約380億美元市值，或下跌22％，同期恒生指數跌6％、國企指數跌11％、滬深三百指數跌30％。雖然跑贏滬深A股，但大大落後恒生指數及國企指數，令人質疑中國經濟能否順利由出口帶動轉為內需推動。
　　
今年內地豬肉、牛奶及大麥分別升80％、40％及60％，因動物飼料價格升25％。果汁及蜂蜜市場面對國際品牌入侵，加幅只有15％，葡萄價格更下跌（因收成好），令葡萄酒生產成本下降，啤酒因大麥價上升60％而受影響。
　　
3月份中國零售業銷量較去年同期升21.5％。中國人口55％市區、45％農村，大部分係農民及低技術勞工，因此對產品售價非常敏感。依家零售業高增長到底能夠維持幾耐？安踏體育（2020）、百麗國際（1880）、蒙牛（2319）、華潤創業（291）、雨潤食品（1068）、佐丹奴（709）、國美電器（493）、海爾電器（1169）等，皆面對今年上半年高增長率能否一直維持落去問題。
　　
內地企業今年純利升幅面臨低增長，股價正把上述訊息反映出。
　　
中國船舶今年第一季獲利9.84億元人民幣，較去年同期上升135.91％，每股獲利1.485元人民幣，升69.33％，並透露兩大利好消息：一、中國船舶將整體上市，變成一個擁有造船、修船、造機三大業務控股公司，令上半年純利可升800％以上。二、旗下江南長興造船剛獲工商營業執照。雖然咁，今年1月至4月中國船舶股價卻下跌超過70％。即使造船業正處於高漲期，但不安因素已累積，例如鋼鐵價飆升，6毫米、10毫米、20毫米船板價格分別升35％、42％及30％；人民幣升值而中國船舶公司無法將率對沖；加上地方船企拚命擴張產能估計2012年進入另一個拐點，形成企業純利上升、股價急跌局面。
　　
中國股市一向係大戶金礦、散戶墳場。中國股市黑幕重重，不但黑箱作業，加上股評人無良，例如出書《銀廣夏──中國第一績優股》，令大量散戶買銀廣夏股票而損失慘重；其他如中科創業，黑莊呂梁捲款潛逃；億安科技「百元神話」被揭開後，黑莊雖然被即時拿獲，但9億元資金唔知去邊。中石油上市前，唔少股評人話50元唔貴，上市後卻直線下滑。內地做散戶必須罵不還口、打不還手，遍體鱗傷後還被批評「自作孽」。正是一人炒股、全家遭殃，中國散戶係蚊子最歡迎品種，不但血多，而且唔會反抗，數千萬散戶連一個「投資者組織」都冇，畀人呃連聲都唔敢聲。只要將股票交易印花稅從0.3％降至0.1％，散戶又再好了傷口忘了痛。
　　
今天內地人人魚翅撈飯，唔好以為內地人發達。無論北京、濟南或青島酒家，魚翅撈飯20元起，木瓜魚翅每盅40元，參鮑翅亦只賣幾百元一大碟！由於鯊魚中國列為瀕危物種，進出口中國必須通過海關批准才可。山東省海關話最近幾年並冇人申請魚翅進口，咁樣內地酒樓賣魚翅何來？答案係先將雜魚邊角料打成粉，加入瓊脂等物料造成仿翅針，與真翅針形狀極為相似。依家真翅針賣4000、5000元一公斤，魚鰭部位亦要賣500、600元一公斤，仿真翅卻只值幾十元一公斤，差唔多人人食得起。

魚翅撈飯大平賣
　　
過去五十年全球鯊魚數量減少80％，魚翅貿易係鯊魚被捕殺主因，家每年貿易量約一萬噸，香港及東南亞係最大進口及消費地。
　　
中國政府尚未對魚翅制定相關標準，因此不能禁止仿翅出售，只係唔能夠話自己係真翅。大部分仿翅成粉絲狀一條條，而真翅係一疏疏，泡發後相互間冇膠感；仿翅往往粘在一起。一D飯店為降低成本，往往將人造翅同仿翅混在一起做菜，如此一來一般消費者根本上無從分辨。
　　
冇證據證明仿翅對人體有害，因成分主要係雜魚。其實20元一份魚翅撈飯，消費者亦心知肚明食緊乜落肚。

曾淵滄．2008-5-6

曾淵滄專欄　曾淵滄　2008-05-06


曾淵滄專欄：奧運概念開始升溫

昨日港股波幅不大，觀望氣氛很濃，一些傳媒打出「五窮六絕七翻身」的標題。實際上，這是毫無根據的胡說八道，香港股市就是喜歡流傳這一類毫無科學根據的「名言」，你只要翻開歷史資料查一查，就可以發現股市根本就不存在甚麼「五窮六絕七翻身」的走勢。還有，甚麼「聖誕鐘．買豐」也是另一「名言」，也同樣沒有根據。這一類「名言」開始時是湊巧有某一年發生了，於是有某一傳媒人造了句，讀起來有順口溜的味道，之後就傳開了。本來是茶餘飯後的花邊話題竟然像真的一樣，年復一年地被傳媒提出來炒作一番。說起來有趣，香港傳媒在談「五窮六絕七翻身」，內地傳媒則大談「大紅五月」。昨日是內地股市五一小黃金周休息後第一天開市，內地傳媒就以五月開門紅來形容昨日的升勢。內地股市報價機，股價上升者以紅字表示，股價下跌以綠字表示，人人最喜歡看到的是一片紅。

博A股反彈首選A50

昨日上證綜合指數再上升67點，報3761點，內地股市是遲至中央下令減股票買賣印花稅之後才出現反彈，但反彈得很快，如果依照熊市二期理論，說反彈幅度應該是下跌幅度的二分之一至三分之二之間，則上證綜合指數應該反彈至4500點至5000點之間，上升空間遠遠比恒生指數強。因此，博反彈還是博A50中國基金（2823）最好，下跌風險低、上升空間大。奧運聖火從5月2日開始進入中國國境，從香港到澳門到海南省，無驚無險，再加上西藏達賴喇嘛的兩名代表已經完成與中國統戰部的第一次會談，氣氛良好。他們正面評價這次會談，因此奧運氣氛將開始極速升溫，奧運概念股也應該開始有作為。昨日北京首都機場（694）已成了H股指數成分股中的升勢之冠，一天內上升7.1%，青島啤酒（168）也上升6.8%，國航（753）上升4.3%，錦江（2006）上升1.3%，值得留意。人民銀行行長周小川說，除貨幣政策外，還有許多其他方法可以壓抑通脹，這似乎是暗示，以貨幣政策來壓抑通脹的手法已到了尾聲。以貨幣政策來壓抑通脹，不外是加息、加銀行準備金率，但是加息會使到人民幣更有吸引力，更多外資流入中國，加大人民幣升值的壓力。緊縮、提升銀行準備金比例，會使到銀行更加不願意貸款給中小企，扼殺中小企生存空間，也有副作用。

林行止．2008-5-6

林行止專欄 林行止 2008-05-06


強壯的體魄脆弱的心靈
　　
藉環球傳送「聖火」揚國威的希望幻滅，能否在獎牌上把「奧運霸主」美國比下去，現在仍是未知之數。崔少明昨天大作的結語是，中國欲在京奧上有出色表現，「唯一的可能是在比賽上屢創紀錄。但中國有這樣好運嗎？」中國奧運場上的運氣如何，說不準、不必猜，但中國有決心取得比雅典奧運會更佳的成績，是公開的秘密。雅典奧運中國獲金、銀、銅獎牌依次為三十二、十七和十四，一共六十三面，她在二○○一年獲知主辦今屆奧運後定下的「一一九工程」（119 Project），即一共要取得一百一十九面獎牌，則絕非獲主辦權後心情亢奮一廂情願的產物，而是經過精心縝密計算的結論。
　　
除了囊中物的羽毛球、乒乓球及體操，中國體育當局期望能發掘、培養足以在馬拉松、獨木舟和自由式游泳稱雄奪標的選手，有關官員像星探般到各地尋找合格適齡少年，然後多方「催谷」、密集培訓。籃球巨星姚明、跨欄名將劉翔和拳擊高手鄒市明（雅典奧運次特輕量級銅牌得主；五月四日英國《觀察家》周刊有長文介紹），當年都是被這樣發掘出來的「童星」。
　　
直至去年十二月二十四日，新華社還於一項報道中對中國在獎牌上超美趕俄，信心滿滿，它以自信心「爆棚」的語調，指出人們廣泛地相信中國運動員有此能耐；事實上，英國奧委會稍早前已預期京奧中國可得四十八面金牌（比雅典多十六面），而美國和俄羅斯分別得三十七及三十二面（雅典奧運她們依次獲三十五面和二十七面，「進步」程度遠遠在中國之後）；英國人的預測，為美國奧委會總幹事認同。英、美專家異口同聲「滅自己的威風」，並非毫無所本，而是鑑於參加雅典奧運的中國選手平均年齡只有二十三點三歲，意味中國選派新秀上陣，讓他們吸取奧運比賽經驗，以期在京奧達高峰令美俄失色。
　　
可是，便在西方體壇似有共識地「長中國志氣」亦即是有賽績第一次被中國攀越的心理準備之際，中國奧委會副主委崔大林在一次公開談話卻暗示「一一九工程」可能無法全部兌現，因為若干中國不擅長的項目，努力多年後仍無突破性進展，而不少在雅典奧運大放異彩的「看家本領」如跳水、乒乓、羽毛球、體操、射擊和舉重等，其運動員的潛質已發掘淨盡，不易再上層樓。這正是崔氏不敢盲目樂觀的底因。
　　
崔大林是否故作謙遜，以免期望太高萬一「失手」、「失算」傷害了感情既豐富又極端脆弱的中國心─中國人是感情最脆弱的民族，外國有什麼不中聽、不合意的言行，中國人民的感情便受創（國務院和外交部發言人以至國家領導人俱如是說），及早降低預期，屆時若無法達標便不會太傷感情。英奧委是根據二○○六年的國際賽事作此預測（四十八面金牌），但○七年中國運動健兒在大阪田徑錦標賽中，只有劉翔掄元，團體得分與古巴和白俄羅斯同列第十一位；而在墨爾本的水上運動錦標賽中，中國隊獲十六獎牌（美國得四十），是十五年來表現最差勁的賽事。如果○八奧運中國選手表現失準或他國冒出若干有「特異功能」的健將，現在仍高唱「一一九面獎牌」，屆時肯定會傷透中國人的感情！不過，西方「別具用心」的論者認為○七年中國故意不派出精銳（劉翔是國際焦點人物，不出便太痕），故布弱陣，以鬆懈對手的鬥志。崔氏的檢討及論者的解讀，孰是孰非，百日後便見真章。
　　
事實上，美國這頭「紙老虎」向來在體壇稱霸，自從現代奧運肇始之年的一八九六，迄二○○四年，美國運動員一共取得二千一百九十四面獎牌，比其政治「死敵」、體壇「第二強」蘇聯╱俄羅斯多出一倍強。美國和俄羅斯在體育運動上取得好成績，原因多端，相通的理由是在體壇上出人頭地名利雙收，運動員因此「卯足全力」拚搏，先為私利（當然說不得）繼而為國爭光（當然要天天講），不過，「重賞之下有勇夫」卻不一定出冠軍。無論如何，當頂級運動員亦獲「要什麼有什麼」的優待的中國於一九八○年重回奧運（冬季）後，八四年便奪第一金牌，短短二十年成為美國之後的第二體育運動強國。
　　
一向以來，經濟學家認為一國體育運動的強弱（以奧運獎牌多少為標竿），與人口多寡、人均收入、往績、是否為主辦國及政府有否直接介入有正面關係（見nber.org/Paper/W7998），而這些元素必須互相結合才生奇效；上述這篇發表於二○○一年十一月的「工作報告」（二位作者分別在耶魯及達茅斯大學任教），對此有具體詳盡的剖析。值得提出的是，他們的分析顯示主辦國因素（運動員以逸待勞、習慣當地環境及有大量「擁躉」打氣）會比根據ＧＤＰ預測得獎牌數字增加百分之一點八，而政府正面介入則會多得百分之三獎牌。
　　
如何介定一國體育運動的優劣，不同「既得利益團體」有不同標準。美國向來以得獎牌最多而稱冠，但在一九九六年亞特蘭大奧運後，歐洲聯盟宣布其十五成員國以平均人口計，所得獎牌比美國多；而聯合國人口新聞網絡（www.undp.org/popin）則指出以人口計，東加（Tunga）是世界第一體育運動強國，因當年其人口不足十萬而有一位重量級拳擊手得銀牌（等於百萬人口有九點四面獎牌，美國只有零點四面獎牌）。不過，東加這種異數除外，人口眾多等於可供挑選的選手較多，不難發掘到有奪標潛質的運動員，人多的確對奪標有利；而長期來說，ＧＤＰ高低亦與運動成績有正比關係，這是因為體育運動擺脫不了投入資源較多產品較佳的規律。
　　
本港二位經濟學家（嶺大呂漢光和港大孫永泉）在今年第一期的《太平洋經濟評論》（Pacific Economic Review）發表題為〈男人、金錢和獎牌─奧運的計量經濟分析〉的論文，指出人口及人均收入因素對奧運奪標有正面影響的結論並非「通論」，因為肯雅（尼亞）窮國寡民，但在奧運成績不俗，上述東加又是一例；他們同時指出教育程度高下及人均壽命短長與體育運動成績無關。根據他們的程式推算，中國在○八奧運上獎牌將增百分之十四，但仍比美國稍遜。

‧作者有事，本欄暫停數天。

巴菲特：金融崩潰風險已降低

巴菲特：金融崩潰風險已降低

Berkshire Hathaway Inc. (BRKB)董事長巴菲特(Warren Buffett)上週六表示，近期重大金融崩潰風險已經降低，但他謹慎地預計未來數年股市不會大幅上漲。

巴菲特還對衍生金融產品的擴散提出警告，並表示部分券商和商業銀行規模過大，過於複雜以致於難以運營。

巴菲特和副董事長Charlie Munger在Berkshire年度股東大會上發表了關於金融問題的長篇講話，今年共有31,000名股東參加會議，聆聽他關於全球信貸危機將如何影響該公司、市場以及經濟的講話。

巴菲特稱，美國聯邦儲備委員會(Fed)（拯救貝爾斯登公司(Bear Stearns Cos., BSC)）是正確的；Fed的介入使貝爾斯登那樣的大型衍生金融產品玩家倒閉而在一夜之間引發金融市場崩潰的風險降低了；那樣的事情（整體金融市場崩潰）可能不會發生了。

小心衍生金融產品

他稱，若貝爾斯登倒閉，其他一到兩家投資銀行可能也將在數日內破產，他補充稱，貝爾斯登在被收購次日持有的尚未平倉的衍生金融產品合約總值14.5萬億美元。

雖然Berkshire公司2007年加大了衍生金融產品頭寸，但巴菲特在最新的信件中向股東表示，該公司持有參與這些交易涉及的現金，消除了對手風險。

信用違約掉期(Credit default swaps, CDS)可能是衍生金融產品市場中增長最快的一部分，該金融工具是從其他證券中獲取價值。CDS提供給投資者違約保護，這些信用衍生金融產品名義價值去年幾乎增長一倍至62.2萬億美元。

如此急劇的增長令人擔憂一旦一家大型CDS市場玩家陷入困境，金融系統將可能會崩潰。但巴菲特表示，現在這種可能性已經減少了，因Fed承諾為可能會在未來陷入麻煩的投資銀行提供支援。

他稱，隨著經濟放緩，公司違約狀況可能會增加，並會引發與CDS相關的大規模賠付。

他表示，問題是這樣規模的市場是否會導致任何形勢的混亂。他認為可能不會。

一些銀行規模太大

但巴菲特還警告稱，部分投資銀行和商業銀行規模太大，過於複雜，以致於難以運營。

銀行和券商仍有數十億美元的抵押貸款證券債權抵押證券(CDO)和其他複雜衍生金融產品的敞口風險。這導致難以計算一家公司的杠杆水準和真實價值。

從風險的角度來說，有些公司太大，以致於難以管理。

股票回報率將萎縮

巴菲特還警告稱，未來數年股市回報率將低於此前數十年的水準。

巴菲特表示，若在長期內，他能夠實現每年10%的普通股回報率，他將十分高興，但他懷疑這樣的事情是否會發生。

他稱，Berkshire已經變得太龐大，現在難以尋找到能夠實質性影響公司業績的投資目標。

巴菲特表示，那些期望該公司可以複製以往輝煌業績的人應該拋售所持股票。往昔無法重現。

曹仁超．2008-5-5

投資者日記　曹仁超　2008-5-05


進入炒細價股期
　　
5月4日，周日。熊市二期，分析唔再係強調市場方向，而係將注意力集中市場波幅（volatility）上。因為熊市二期往往有波幅冇升幅，例如3月17日股市出現嚴重超賣，至今為止已反彈前跌幅50%（一般可做到）；至於能否反彈前跌幅61.8%？便見步行步。5月份二線股往往有較大升幅，主因係追落後心態。熊市二期贏家係time trader，例如Buy in March, Sell in May！但對散戶而言，做time trader較為困難，除要有分析股市能力外，亦必須有嚴守紀律性格，而大部分散戶往往高追低沽，毫無策略可言。
兩領袖股呈轉弱趨勢
　　
4月21日至今上證指數升18.5%，見3693.11；恒生指數已升至三個半月高點26241點。中移動（941）由3月18日99.7元升至4月24日139元高位，上周五收市價136.1元已無力再升；國壽（2628）好D，由3月18日24.5元升至上周五35.15元，但已同成交額背馳。兩隻領袖股上周出現轉弱趨勢，由地產股如恒隆地產（101）接力，上周五升上33.75元，升6.5%；不過香港並冇追隨美國減息四分一厘。資源股亦睇唔到有幾大升幅……。估計5月份上證指數會挑戰4000點，恒生指數挑戰27200點阻力。
　　
忽然之間好友大量湧現，令道指見13058點，重上200天移動平均線之上（熊市中，指數重返200天線之上乃常見現象，一如牛市中指數低於200天線亦係常見現象。美股200天線、恒指250天線從來唔係牛熊分界線；技術分析上亦無牛熊分界線呢回事）。有人甚至認為，由2002年10月開始道指牛市至今仍未死亡，因為道指跌幅小於前升幅50%（50%理論係1940年代由E. George Schaefer推介）。部分人認為道指由去年10月9日14164點回落到今年3月10日11740點只係一次大調整而已。是耶非耶？不過，如果去年10月冇減持，到今年3月相信損失都幾大。
　　
澳門賭場愈開愈多，社會亦變得愈來愈有賭性。例如炒樓花、期權、期指，賭博性之高唔見得較去澳門賭場細。股市散戶如過江之鯽，每當股市震盪往往傷亡慘重。去年10月幾多股民曾樂不可支，今年3月已有人燒炭自殺，點知3月17日起一個鯉魚大翻身，恒生指數又上升6000點！今天理財應由風險管理開始，例如估計自己可承受幾多風險，而非短期內恒生指數可漲幾多？
　　
聯儲局將Term Auction Facility增加50%，至750億美元，亦同意與歐洲央行進行外交換增加三分二，至500億美元；與瑞士央行增加一倍，至120億美元，以及接受其他三A級有資產支持證券作抵押品交換國庫券。上述做法目的係令倫敦銀行同業拆放利率回落，雖然美國聯邦基金利率已降至2厘，但倫敦三個月同業拆放利率仍高達2.815厘，甚至較3月18日聯邦基金利率企於3厘前仲高。去年面對次按危機時，貝南奇創造Term Auction Facility及兩種其他方式，目的係阻止市場突然之間流動性消失。佢認為，1929年華爾街危機演變成1930年代大蕭條，理由係股市突然崩潰令金融市場缺乏流動性所引發。反之，1987年10月股災冇變成重大災難，理由係聯儲局及時放寬銀根，2001年「九．一一慘劇」後情況亦一樣。呢次次按危機能否聯儲局即時反應下轉危為安？
　　
次按危機到底係一次全球股市巨大調整，定係金融市場生態一次劇變，從此扭轉過去放大槓桿比率投資策略？上述爭論結果將主導5月份投資市場方向。睇好一方指出，自去年10月起道指所形成下降軌上周四已打破；納指頭肩底走勢完成，並已向上突破，有機會補回去年12月裂口2052點，即後市上升將由大藍籌股擴散到二線股（尤其係納指成分股）。道指下一阻力位係13552點，即去年12月26日高點，技術上睇，短期股市可進一步向上，並進入炒細價股期。
　　
分析之道在於運用非常規諗法。所謂自古成功在嘗試；如你只追隨前人足，你永遠不能跑別人前面。但嘗試過程中自然不斷犯錯，犯小錯無妨，犯大錯則無法挽回，因此要用方法將錯誤局限小錯之內。我老曹方法就係止蝕唔止賺。投資亦須理性分析，但唔好以為真理一定在己方，真理可能別人邊亦唔奇，只有透過實踐才可印證。例如3月17日起，我老曹同森池兄雖同時睇好股市，但理據唔同；我老曹認為只是熊市二期反彈，升幅可能只有31.8%到50%，最大升幅亦只係前跌幅61.8%，即恒指最大阻力區27200點。進入5月份又係適量地減持日子。森池兄唔同意上述分析，佢認為3月17日恒生指數已見底，呢次跌市只係另一次短命熊市，牛市已由今年3月17日開始！最後時間老人會證明到底係我老曹定係森池兄；5月份相信係審判月。
　　
4月30日聯儲局減息四分一厘後，係咪代表次按危機漸漸過去？我老曹仍未感覺到。最近數字仍證明美國樓價在回落中，只係美元進入負利率環境，但今年第一季GDP仍只升0.6%，代表進一步減息刺激作用唔大。至於5月份開始退稅有冇用？有待證明。
　　
去年8月至今美指數已下跌7%（美元兌歐羅跌13%）；油價今年升20%、金屬指數升24%、食物指數升18%，如再減息，擔心通脹率失控。呢次又減息四分一厘，若再減息副作用將極大，依家只有希望經濟本身能自動痊癒。最終結果到底係美國經濟踏入復甦期，抑或係完成反彈後又再下沉？睇只有耐心觀察。
　　
如參考英國情況，則叫人放不下心。過去十年英國樓價上升205%（同期美國樓價只升103%），今天英國家庭負債比率係稅後收入125%（美國104%）。倫敦早於紐約成為國際金融中心，倫敦對沖基金及投資銀行活動佔英國GDP高達20%，一旦金融業員工收入走下坡或裁員，對房屋及零售業影響亦大於美國。過去十五年英國經濟繁榮有賴出售商業服務收入交換入口商品及消費品；過去商業服務收入不斷上升，反而商品及消費品入口成本卻不斷下降。但去年下半年起情況卻迅速改變，今年更加不容樂觀，金融業收入肯定走下坡，而商品及消費品入口成本卻上升。雖然英國樓價去年下半年才開始回落（較美國遲一年），次按危機受影響程度亦唔及美國，但英國金融業所佔GDP比重較美國大，萎縮速度亦較美國快！

接受批評挽回錯失
　　
去年9月17日起美國開始減息至今，已減3.25厘，十年期債券息率如何？答案係由4.47厘降至3.76厘，跌0.71厘。三十年期債券息率又點？答案係由6.38厘跌至6厘，跌0.38厘。各位信唔信十年樓按因減息0.71厘、三十年樓按減息0.38厘，便可阻止美國樓價進一步下滑？上周四穆認為明年美國樓市復甦，已係最樂觀估計；如明年下半年仍唔復甦，擔心將進一步下滑。
　　
標普將Countrywide Financial Corp信貸降至垃圾級，睇美國銀行只有全面收購Countrywide，才可阻止由該公司發行972億美元債券價格下滑，其中40億美元債券更將在短期內到期，擔心新一輪信貸評級被降級行動又再開始。
　　
不如意事十常八九，冇人能百戰百勝，能夠做到只係盡量收窄虧損、擴大利潤而已。我老曹一向強調唔好信專家或名人，包括畢非德、索羅斯、香港四叔及《信報》曹仁超。因為佢地都只係人唔係神，佢地意見只供參考，而不可不經思考地全盤接受。甚至戰無不勝毛澤東亦經常犯錯，但我地較毛澤東幸運之處係因為我地肯接受批評，毛澤東唔肯。結果毛澤東一旦犯錯傷害便擴大，結果害中華民族足足十年。如果文革一開始發現係錯就立即停止，你話幾好呢！請記住，冇人可以唔犯錯，但有責任不讓小錯擴大成為不可挽回大錯。對所有人批評應虛心接受（無理取鬧者可以不理，但唔好動氣），只有咁樣才能更上一層樓。分析要理性，但不可以為自己擁抱真理，今天認為對事，明天可能發現係錯亦唔奇（今是而昨非）。唔好因為怕犯錯而諗都唔敢諗，因為自古成功在嘗試。

資源稅改革料下半年推出

財政部稅政司司長史耀斌話，資源稅改革方案已基本成熟。國家稅務總局局長肖捷亦指出，下一步稅制改革重點之一係改革資源稅制度，加大保護資源力度。聽講資源稅改革方案今年下半年推出可能性好大，徵收範圍也將較大，以配合宏觀政策下節能減排。
　　
家中國資源稅係按開採量確定徵稅幾多，例如一個油田或礦山係按每噸固定稅額來徵收，即開採量愈多，徵收資源稅愈多，而唔理會價格升降。如從量徵收改為從價徵收，便會令價格愈升徵稅愈多，價格下跌徵稅愈少，造成集中開採富礦，窮礦冇人開採。不但如此，例如污染較大高琉煤價格較低，如改為價格徵收方法，高琉煤反而較價格更高低琉煤多人開採。如果仍按量抽，由每噸10元左右提高到20元甚至30元，將會令加工企業成本壓力加大。
　　
日前財政部決定對中石油（857）及中石化（386）部分成品油實行環節抽稅先徵後返，透過退稅，補貼價格管制下成品油虧損，但補貼期６月底結束，下半年又點？屆時國際油價又會咩水平？油價倒掛背景下，政府不能要求中石油、中石化長期做蝕本生意，咁對兩間公司股東唔公平。但內地CPI升幅已8%以上，如下半年開放成品油價格，通脹壓力進一步增加。長期管制成品油價又講唔通，點解要犧牲兩大企業股東利益去補貼公共利益（低通脹）？咁情況下，兩大公司不如乾脆縮小業務，把損失減到最低，但咁樣一便導致商品短缺，汽車大排長龍入油情況又出現，對經濟損失更大。如只向低收入群眾提供補貼以紓解通脹壓力，結果更加強通脹預期心理……。換言之，最終內地成品油市場亦只有按市場規律辦事，服從國際油價升降，即下半年中國通脹率將進一步上升。
　　
《新快報》引述中國人民大學教授黃平分析，勞動合同法落實中存在一D問題，應該修正。根據珠三角各地製造業協會提供數據顯示，今年珠三角有八千多家企業倒閉或轉移，與勞動合同法實施後企業成本大幅增加有關。今年上半年工業股純利又如何？

曾淵滄．2008-5-5

曾淵滄專欄　曾淵滄　2008-05-05


熊二反彈有危有機

上星期四晚，美國道瓊斯指數一躍而突破13000點，導致周五香港恒生指數也大幅上升，收市時達26241點，也突破26000點，上升485點。熊市二期的戰略是很值得討論的。不同人有不同的做法，有人認為：熊二是一個陷阱，引誘你追貨，跌下去。當然，另一個角度來看，熊二是機會，讓你在低價入貨，然後趁高出貨獲利，或讓你手上的蟹貨得以鬆綁。認為熊二是陷阱的理論是因為在熊市一期股市狂瀉時不少人在低價沽出股票，他們忍受不住股市狂跌時的恐慌情緒，晚上睡不好，白天食而無味，壓力太大，只好賣股減壓。一個人如果在低價時賣股，很肯定的他不可能有足夠的冷靜能力在更低價再入市，如果你在恒指22000點處賣股票，你不可能有膽量在21000點，或在3月18日的恐慌中入市。之後，當恒指從3月18日回升，一路升，你都不可能，也不敢入市，因為你沽售股票是在恒指22000點，當時你是在恐慌中拋售的。因此，就算恒指回升至24000點，你的恐慌心理仍未消失，只有當恒指如道氏理論所言，回升至下跌幅度的50%以上，你才會開始克服恐慌心態，取代的是貪心的心態，你在恒指22000點沽售了股票，不論是賺是虧，手上是有些錢。手上有錢就會手癢，就會有貪念，這時候，大行也出來努力唱好。一般上，大行唱好之後的短時間，股市向上的機會是大一些，因為大行唱好之後就入市買股，以證明他們眼光準確。但是，當你以更高價追貨時，大行就開始脫身，嘴巴繼續唱好，將恒指目標價再推高，手裏的股票就靜靜的放出來，讓你接貨。去年，多少大行高唱恒指見36000點、見40000點……大家應該記憶猶新。如果你是上述那種人，熊市二期對你而言是一個陷阱。

大橋通車滬杭甬有難

不過，如果你有能力在恒指30000點、28000點、26000點，最差24000點以上賣股票的話，你就會有膽量在21000點處入市捕捉熊二的反彈，因為你沽售價較高，21000點再入市算是有足夠的折扣。或者，你在整個熊一階段都堅守不賣，熊二對你也是機會，是可以以高一些的價格賣股。世界最長的跨海大橋杭州灣大橋通車了。上海到寧波可以不必再繞道杭州，這一來，滬杭甬（576）有難了。

林行止．2008-5-5

林行止專欄 林行止 2008-05-05


環球傳「聖火」 好事變壞事
　　
奧運「聖火」在國土第一站香港傳送可說極度成功，因為有驚無險且有民主的點綴，如果沒有了支聯會、支持藏獨及反對中國的達爾富爾政策的人「示威」，香港便會成為另一個北韓，無驚無險卻無法展示「一國兩制」的優點！
　　
「聖火」昨天（五月四日）在海南島開始內地一百一十三個城市的傳遞，這一天，中央統戰部常任副部長朱維群和副部長斯塔（藏族），在深圳與西藏流亡政府（內地稱達賴的私人代表）駐華盛頓代表甲日洛迪和駐日內瓦代表格桑堅贊展開非正式會談，這次「久休復會」，肯定不能達成任何具體結論（即使胡錦濤主席有此願景），能定下後會之期便算有成績；會談前夕內地官方傳媒繼續抨擊達賴喇嘛，可見北京根本對這次會談不存厚望，這種有違會談前「敵我」雙方「偃旗息鼓」的情況，也許可解讀為北京釋出善意而達賴不能不積極回應，雙方代表因此各自表述；但既然雙方碰頭磋商，那些揚言杯葛奧運開幕或閉幕儀式的西方領袖，便再無不出席的藉口（聯合國秘書長潘基文又如何）？對北京來說，世界各國領袖齊集北京觀禮，可對內宣傳為全球領導人「到賀」，代表中國的世界大國地位獲舉世承認，象徵意義深刻，不在話下。
　　
不過，由於支持藏獨及其他反對中國的人「搞局」（國際奧委會因此決定今後取消「環球傳遞奧火儀式」）、而世界各地華僑保護「聖火」所展現的激昂憤慨以致有時不知不覺間動粗的愛國主義和民族情緒，加上內地「憤青」掀起連串抗議西方傳媒「造謠」及排斥外商活動（網上及街頭），等於為中國與西方世界的「蜜月期」劃上休止符。主張在弘揚奧林匹克精神的大纛下環球高調傳遞「聖火」宣揚國威的決策者，應對這次「好事變壞事」的國際活動負全責！
　　
這十多二十年來，中國的「柔性外交」令世人對中國的「和平崛起」抱持樂觀其成的態度，近年在西方國家進行的多項民意測驗，均顯示中國的民望穩定上升，認為中國對世界和平具威脅性的，只屬極少數；今年初在東南亞進行的民調且指出中國已取代美國和日本，成為區內諸國最重要的夥伴。可是，這種情勢如今已「翻盤」，在「三．一四西藏騷亂事件」發生前，由於中國和蘇丹、津巴布韋、緬甸和北韓這些臭名昭彰政權保持友好關係，於歐盟進行的民調，顯示歐洲人已認定中國是世界安定的最大脅威；在美國，中國甚且已成為繼伊朗和伊拉克之後的第三號公敵─此一位置長期由北韓佔據！「聖火」在民主國家引起跡近騷亂對峙後，由《華盛頓郵報》報系數名資深評論員合辦的PostGlobal.com認為「醜陋中國人」已取代「醜陋美國人」在國際上的地位！
　　
史匹堡的辭任奧運藝術顧問（北京不當一回事，因聘書未發出）、西方人權分子的抗議以至穆斯林分離分子的暴力活動及「三．一四西藏騷亂事件」，令北京奧運蒙上一層不愉快的陰影，然而，對於國勢如日中天的中國來說，這些不過是疥癬之疾，不足為患。可是，在巴黎、倫敦，特別是在坎培拉和首爾出現以萬計不僅僅是搖旗吶喊的中國「憤青」，令西方國家對中國的崛起另眼看待，中國留學生日後必會受到更多的限制……。
　　
中國「憤青」把宣洩憤怒的矛頭指向西方國家，遠因是雙方積怨已深，近因則為西方傳媒漠視藏族「壞分子」搶砸破壞的事實（數天「清場」令西方傳媒不會輕信中國發放的消息），這種認定對中國不公平的憤慨，在相信祖國已經壯大起來人民不應再受外人欺凌的背景下，很易把「舊仇新恨」撩撥出來，《經濟學人》去周社論指捍中國利益的人認為西方民主社會有雙重標準，比如對中國輸出污染環境的工業之餘，又指責中國經濟快速發展造成重大環境污染，再如美國汽車噴出最巨量廢氣現在卻要求中國加強降低汽車廢氣的立法……。中國認為這些不合理的要求，目的無非在拖慢中國的經濟發展進度，以阻遏她的崛興；而主辦奧運，是中國展示「軟實力」希望贏得世人尊敬的里程碑，「聖火」在西方國家傳遞引起的「騷擾」，正好反映西方國家拒絕承認中國崛起的縮影。
　　
無論如何，海外國內「憤青」的亢奮表現，令西方人士認為中國的「和平崛起」可能變質，因而必然慎加防範，中國與西方的磨擦日增，很難避免；而「憤青」的街頭活動，若不受有效規管，將成北京當權者的心腹大患，因為在未獲合理補償下失去土地的農民、官商勾結貪腐之風愈禁愈烈、環境污染危害人民性命健康的情況日趨嚴重以至認為政府在反擊西方國家上未盡全力等，均可能成為人民上街抗議的火頭……。
　　
由於意識形態差距太遠及政治體制各走極端，中國和西方社會和諧共處，是需要雙方共同努力互相遷就的。海外傳遞「聖火」令諸種深層問題表面化，這方面的前景看來並不樂觀。

Learn from Warren Buffet

Learn from Warren Buffet

There was a one-hour interview on CNBC with Warren Buffet, the second richest man who has donated $31 billion to charity. Here are some very interesting aspects of his life:

1. He bought his first share at age 11 and he now regrets that he started too late!

2. He bought a small farm at age 14 with savings from delivering newspapers.

3. He still lives in the same small 3-bedroom house in mid-town Omaha, that he bought after he got married 50 years ago. He says that he has everything he needs in that house. His house does not have a wall or a fence.

4. He drives his own car everywhere and does not have a driver or security people around him.

5. He never travels by private jet, although he owns the world's largest private jet company.

6. His company, Berkshire Hathaway, owns 63 companies. He writes only one letter each year to the CEOs of these companies, giving them goals for the year. He never holds meetings or calls them on a regular basis. He has given his CEO's only two rules.

Rule number 1: do not lose any of your share holder's money.
Rule number 2: Do not forget rule number 1.

7. He does not socialize with the high society crowd. His past time after he gets home is to make himself some pop corn and watch Television.

8. Bill Gates, the world's richest man met him for the first time only 5 years ago. Bill Gates did not think he had anything in common with Warren Buffet. So he had scheduled his meeting only for half hour. But when Gates met him, the meeting lasted for ten hours and Bill Gates became a devotee of Warren Buffet.

9. Warren Buffet does not carry a cell phone,nor has a computer on his desk.


Here are a few of his inspiring advices on investing and life.

A. Investing


What to invest?

- Invest in companies selling products that consumers are not concerned with price.

- Find companies with endless demand for their products.

- Don’t worry about what the stock market will do, focus on what the company will do.

- Risk comes from not knowing what you’re doing.

- Wide diversification is only required when investors do not understand what they are doing.

Look forward and be patient

- I never attempt to make money on the stock market. I buy on the assumption that they could close the market the next day and not reopen it for five years.

- If past history was all there was to the game, the richest people would be librarians.

- The investor of today does not profit from yesterday’s growth.

- With Stocks it is hard to know WHEN something will happen, but it is easy to know WHAT will happen.

When to invest?

- It’s far better to buy a wonderful company at a fair price than a fair company at a wonderful price.

- Price is what you pay. Value is what you get.

- We simply attempt to be fearful when others are greedy and to be greedy only when others are fearful.


B. Life

- Leave your children enough money so they can do anything, but not enough that they don’t have to do anything.

- It takes 20 years to build a reputation and five minutes to ruin it. If you think about that, you’ll do things differently.

- It’s better to hang out with people better than you. Pick out associates whose behavior is better than yours and you’ll drift in that direction.

- There seems to be some perverse human characteristic that likes to make easy things difficult.

- The smarter the journalists are, the better off society is. For to a degree, people read the press to inform themselves-and the better the teacher, the better the student body.

Advices to young people:

"Stay away from credit cards and invest in yourself and Remember:

- Money doesn't create man but it is the man who created money.

- Live your life as simple as you are.

- Don't do what others say, just listen them, but do what you feel good

- Don't go on brand name; just wear those things in which u feel comfortable.

- Don't waste your money on unnecessary things; just spend on them who really in need rather.

- After all it's your life then why give chance to others to rule our life.

曹仁超．2008-5-3

投資者日記　曹仁超　2008-5-03


美國先通脹後通縮?

5月2日，周五。恒生指數升485.67，收26241.02；成交890.63億元。5月期指升513點，收26248點。恒生指數已完成前跌幅50％反彈，至於能否完成最大反彈61.8％？只有耐心等候。
　　
信置（083）升9.1％，見21.5元；恒隆地產（101）升6.5％，見33.75元；利豐（494）升3.4％，見33.35元；國泰（293）升4.4％，見16.98元，因油價回落1.3％；國航（753）升8.5％，見6.27元；中石化（386）升5.1％，見8.69元；聯想（992）升5.4％，見6.28元；永隆（096）跌3.1％，見136.1元，因首季虧損8250萬元，理由係為次按撥備4.767億元。
　　
恒生指數已完成反彈前跌幅50％，投資者心中憂喜交集，十五十六。5月份到底應該靜靜地走開，所謂Sell in May and walk away，抑或勇敢地留下來，相信今年3月17日熊市結束論。當恒生指數26000到27000點之間上落時，走還是留將令唔少投資者腦交戰兼無心睡眠。
　　
自2002年起美元首次有較出色表現，RSI自3月開始回升，但下降軌仍未打破，美元係咪轉勢唔敢肯定。
　　
花旗推介濰柴動力（2338），估計今年每股獲利3.755元，較去年減少3％，O十點五倍，目標價69.4元。維達國際（3331）估計今年每股獲利12仙，升15％，O二十點六倍，目標價3.3元。

恐慌性搶購導致恐慌性拋售　　美國經濟會否先通脹後通縮，而非類似七十年代滯脹？雖然中國同印度等國家加入競爭原材料，但最終會否因美國GDP增長率放緩，而令原材料價格回落？過去十八至二十二個月隨美國樓市放緩，投機者資金進行對沖活動引發各類市場出現「狗尾搖狗」現象，即資金流入推動價格上升，而非需求上升推動價格，此種反常現象由大量資金忽然流入一個市場所引發，其他投機者眼見價格上升而加入，將價格進一步推高，同供求因素無關。當大部分投機者入飽貨後發現冇人接，價格又暴跌。
　　
上述情況不但股市出現，今年亦金市同油市方面出現，即先有恐慌性買入，然後又出現恐慌性拋售，令遲來投機者紛紛被綁，例如去年10月股市、今年3月金市、今年4月油市。能源同食物價格上升，對窮人打擊好大，政治上無法接受，因此各國政府或遲或早聯手壓低能源同食物價格。例如中國同印度已加息兼抽緊銀根，相信美國亦將停止減息，以免被全球指摘美國推高食物同能源價格！
　　
以七十年代為例，食物價格早1974年受控制，而發電機則由燃油改為核能或煤。中國人同印度人今天食米唔係較三個月前多，點解米價短短三個月內上升超過一倍？唔係因為供應短缺，而係因為恐慌性搶購，上述情況由對沖基金引發，令全人類擔心未來供應短缺，但當米價狂升後，又因缺乏買家而急跌，情況有如小麥同大豆。我老曹相信，米價已見頂。3月4日起白金價急跌，然後係黃金……情況都係一樣。
　　
1974、81、90及2001年美國經濟放緩，令原材料價格回落或無力再升，今年又能否例外？商品供應缺乏彈性，而需求未因價格上升而減少，此乃過去八年現象，會否今年下半年出現改變？
　　
據Challenger, Gray & Christmas Inc.資料，4月份美國計劃裁員公司較3月份增68％，係2006年9月以來新高；涉及職位九萬零一十五個，較3月份五萬三千五百七十九個升68％（較一年前升27％）。其中大部分涉及裁員公司係高薪金融業，共二萬三千一百零六個，包括花旗及美林；其次係電訊公司共八千零七個，第三係交通行業七千九百五十四個。今年首四個月消失職位共二十九萬零六百七十一個，較去年同期二十六萬六千六百五十八個升9％。Challenger, Gray & Christmas發言人John A. Challenger估計，5月份油公司亦可能大裁員。
　　
美國經濟在惡化中，但美股由3月17日起反彈，此乃典型熊市二期現象。
中國下半年CPI升幅或雙位數　　美國最大地主Sam Zell宣布出售旗下Equity Office Properties Trust，代價390億美元，買家係大投資銀行。大投資銀行住宅市場損失慘重後轉向商業樓，因為呢類商業樓平均回報率有6.5％，派息5.3％，相較於十年期債券3.8％吸引。不過，大業主點解肯出售？擔心美國商業樓價亦見頂。大地產商賺大錢方法係賺價，投資機構（或散戶）蝕本理由係一味望收息。
　　
今年首季美國GDP增長率0.6％，升幅的確少D，不過仍算有增長（去年第四季GDP仍升2.3％）。
　　
中國國務院國資委主任李榮融、副主任邵甯和金陽4月24日以國資委名義召開一次大規模視像會議。全國一百五十家央企相關負責人參加會議，除同央企通報今年第一季度經濟形勢外，並要求央企至少要做好過兩年從緊準備。
　　
今年第一季央企收入2.6萬億元，升27.1％。一百三十八家實現營業收入上升，70％以上實現利潤同收入同步增長。一百五十二家央企利潤共2034億元，較2007年同期減少2.9％，利潤減少行業主要係受石油影響面較大行業，如石化、發電業，兩者因成品油及電價被政府宣布管制，但原油同煤炭價格卻一路上漲，兩大行業首季效益下降33％。今年首季煉油板塊虧損587億元，華能、大唐、華電、國電及中國電力共虧損28億元。除上述兩大行業外，央企效益增幅達30％，其中水運、商貿、通訊同冶金四個行業利潤增長2235億元；汽車工業利潤增長25.42％。但業內人士認為，油價上漲及鋼材價格上升、人工及財務成本上升仲未完全汽車工業上反映，如呢D因素都到位，汽車工業就冇表面睇咁好賺矣。
　　
4月份IMF再次調低世界經濟增長預測為3.7％（較去年放緩1.2％），美國只有1.5％，減慢0.7％。
　　
今年第一季人民幣升值4％，對航運、物流業十分有利，三大航空公司盈利將近25億元，其中率收益佔36.8億元；但對造船業便有麻煩，因70-80％訂單來自海外，人民幣升值令造船業收入減少100億元。今年煤價再升近50％，澳洲對日本煤價132美元一噸，較去年同期上升一點四倍，國內發電企業面臨嚴峻形勢。今天鐵礦石價格再升65％；加上小麥價格較去年同期升一點五倍，大米價格亦升至每噸1000美元，令中國CPI下半年有機會出現雙位數字上升。

中央須再提高穀物收購價
　　
家國際市場大米價格1000美元一噸，但中國普通粳米批發價每噸唔到3000元人民幣，同國際市場價格相差近一倍！去年至今幾種主要糧食如小麥、玉米及大豆平均漲價80％，但中國，糧價仍異乎尋常地平穩，因為加價必須國資委批准。去年至今年中國大米產量一億二千九百五十萬噸，同期消費一億二千七百萬噸，接近一比一供需，基本上係平衡，亦係中國大米唔漲價理由。反而，植物油需求量60％靠進口油脂油料滿足，國際植物油漲價，國資委進行管制，形成市場供應短缺，最後國資委只有放寬，任由國內植物油漲價。中國政府對大米價格控制日子又可維持幾耐？何況化肥價格去年年底到今年4月已上升一倍，例如鉀肥由去年1900元一噸漲到依家4000元一噸；尿素去年4月1500元，今年4月2800元；磷肥亦漲近40％；複合肥由2800元一噸漲到4000元，形成種稻收益太低，唔少農民已唔種稻，改餵豬、養牛、養魚、種菜或出城打工，今天到城市建築工地當小工每日獲酬60元。中國政府3月27日決定繼上次2月8日提升最低收購價後再提高4-10％，另提供直接補貼每畝提升135％。但農民仍認為，單純種植兩季水稻收益太低，睇中央非進一步提高小麥、玉米同稻穀收購價不可。
　　
2006年美國決定生物能源計劃，以減少對海外能源依賴，到2012年可再生能源達七十五億加侖，2022年三百六十億加侖，形成大量種植區改種玉米，推動全球糧食價格上升。
　　
依家每蒲式耳玉米可生產二點七加侖乙醇，七十五億加侖乙醇需消耗二十八億蒲式耳玉米（七千萬噸），相等於2006╱07年玉米出口量及庫存量81％，或2006╱07年玉米總產量25％。美國玉米50％以上用於飼料業，玉米漲價令肉食價格飛升，但所產生乙醇只足夠美國汽車一年需求2.8％，可以講微不足道，但已引發全球糧食大漲價，因美國玉米出口量佔全球總出口量70％。美國係全球最大農產品生產及出口國，農產品漲價令美國農業收入大幅上升，但全球卻要捱貴糧。

流動人口太多阻礙中產形成　　由於城鄉收入差距，內地鄉村居民湧入城市打工十分普通（尤其沿海城市），上述情況過去亦曾出現，大部分工業化過程國家，但中國和其他國家唔同係有戶籍問題。鄉村人口無論入城幾耐，都無法獲得城市居民戶籍，因此無論申請廉租房、子女教育、醫療保障上皆冇份，形成中國大城市雖然到處都係人，但流動人口所佔比重好大，即有大量人口進進出出城市，每年春節便睇到幾千萬人口乘搭各種交通工具回鄉度歲。上述係其他國家
工業化發展過程中所冇，由於流動人口太多，令城市人口中中產階級無法大量形成，因為有二億流動人口，佢地賺錢後便走。中國十三億零七百萬人口中，因為已有五億六千二百萬人住城市，但擁有城市戶口者只有二億五千萬至三億，形成中國城市存在大量低收入者。家政府努力擴大內需去抵銷出口進入低增長期，中國經濟轉型能否成功？2009年便知道。